啤酒專題：旺季催化 景氣可期

啤酒：旺季漸至，如何理解當(dāng)下的盼與憂

端午前后北方顯著升溫，啤酒旺季動(dòng)銷逐步啟動(dòng)，4 月以來(lái)啤酒板塊持續(xù)調(diào)整（CS 啤酒板塊股價(jià)下跌15%），在市場(chǎng)對(duì)于月度銷量增長(zhǎng)降速/消費(fèi)力弱復(fù)蘇的擔(dān)憂下，23 年旺季如何展望？本文梳理市場(chǎng)的擔(dān)憂與期盼，通過(guò)復(fù)盤(pán)借鑒海外啤酒發(fā)展史與疫后復(fù)蘇經(jīng)驗(yàn)，認(rèn)為當(dāng)前啤酒板塊處“弱預(yù)期、低估值”階段，高溫天氣/現(xiàn)飲復(fù)蘇/成本改善有望對(duì)旺季啤酒的銷量/結(jié)構(gòu)/利潤(rùn)形成正向催化，我們建議當(dāng)下應(yīng)弱化因發(fā)貨節(jié)奏與銷售基數(shù)所形成的月度銷量波動(dòng)，重點(diǎn)把握結(jié)構(gòu)升級(jí)與利潤(rùn)釋放兌現(xiàn)的高可預(yù)見(jiàn)性，以及具吸引力的估值水位，優(yōu)選具有較強(qiáng)渠道掌控力與高端化推力的龍頭酒企。

銷量：厄爾尼諾來(lái)臨，旺季高溫對(duì)銷量形成強(qiáng)支撐23 年旺季同時(shí)受農(nóng)歷節(jié)氣與厄爾尼諾的影響，升溫時(shí)點(diǎn)偏晚，但旺季高溫概率大，旺季旺銷可期。我們統(tǒng)計(jì)旺季銷量與當(dāng)月氣溫與降雨的關(guān)系，可知啤酒銷量與高溫具有較強(qiáng)正相關(guān)關(guān)系，而與降雨量呈負(fù)相關(guān)。在此基礎(chǔ)上，復(fù)盤(pán)2000 年以來(lái)3 次厄爾尼諾氣候期間的啤酒銷售，看到厄爾尼諾發(fā)生當(dāng)年升溫顯著、雨量正常，對(duì)全國(guó)啤酒消費(fèi)具有顯著促進(jìn)作用，但發(fā)生次年，南方受降水增加等影響，銷量具有一定的不確定性。整體看，23 年旺季啤酒同時(shí)受益于疫后場(chǎng)景放開(kāi)與厄爾尼諾帶來(lái)的高溫天氣催化，旺銷可期。

結(jié)構(gòu)：消費(fèi)力弱復(fù)蘇，現(xiàn)飲修復(fù)/酒企發(fā)力或共促升級(jí)加速兌現(xiàn)復(fù)盤(pán)疫前美國(guó)啤酒市場(chǎng)在多次經(jīng)濟(jì)沖擊期間表現(xiàn)，高端化早期，供需雙驅(qū)下產(chǎn)業(yè)升級(jí)趨勢(shì)強(qiáng)勁，經(jīng)濟(jì)影響較弱；高端化成熟期，得益于較高的居民消費(fèi)水平與龍頭酒企掌控力，啤酒行業(yè)仍具有較強(qiáng)的“抗衰退、抗通脹”韌性。

當(dāng)前我國(guó)仍處高端化加速進(jìn)程中，同時(shí)借鑒美日疫后復(fù)蘇經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)飲場(chǎng)景回補(bǔ)顯著帶動(dòng)結(jié)構(gòu)升級(jí)加速，國(guó)內(nèi)23H1 處疫后復(fù)蘇第一程，行業(yè)以備貨為主，夜場(chǎng)/餐飲等消費(fèi)場(chǎng)景開(kāi)店增加、備貨積極，酒企積極推動(dòng)中高檔大單品的進(jìn)店鋪貨，場(chǎng)景修復(fù)與酒企發(fā)力共同或促進(jìn)結(jié)構(gòu)升級(jí)加速兌現(xiàn)。

成本：包材主導(dǎo)成本壓力改善，澳麥雙反有望迎來(lái)新轉(zhuǎn)機(jī)23 年以來(lái)，大麥采購(gòu)價(jià)仍處高位，但鋁罐、紙箱等包材價(jià)格呈下降態(tài)勢(shì)，酒企的綜合成本壓力相較22 年有望明顯緩解，華潤(rùn)啤酒/青島啤酒/重慶啤酒均預(yù)計(jì)23 年企業(yè)噸成本同比持平至低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，相較22 年（噸成本同比分別+6.5%/+4.6%/+5.5%）顯著改善，利潤(rùn)釋放的壓制因素逐步解除。展望后續(xù)，4 月14 日商務(wù)部公告將對(duì)澳麥繼續(xù)實(shí)施雙反的必要性進(jìn)行復(fù)審，我們期待澳麥雙反迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)，并促使國(guó)內(nèi)酒企大麥采購(gòu)價(jià)迎來(lái)下行。

重點(diǎn)推薦：板塊估值具性價(jià)比，優(yōu)選渠道掌控力/升級(jí)推力強(qiáng)的龍頭酒企4 月起啤酒板塊持續(xù)調(diào)整（4 月以來(lái)啤酒板塊下跌15%），主要系：1）發(fā)貨節(jié)奏與基數(shù)效應(yīng)致月度銷量增速有所放緩；2）消費(fèi)弱復(fù)蘇引發(fā)對(duì)啤酒高端化的擔(dān)憂。當(dāng)前板塊處“弱預(yù)期、低估值”階段，啤酒板塊PE.TTM（41x）處17/22 年以來(lái)的6%/16%分位數(shù)，性價(jià)比凸顯。我們認(rèn)為當(dāng)前宜弱化月度銷售波動(dòng)，重點(diǎn)關(guān)注旺季催化、全年高景氣與當(dāng)前估值性價(jià)比所形成的投資機(jī)會(huì)。具體到標(biāo)的，重點(diǎn)推薦基地市場(chǎng)廣泛、渠道掌控力高、升級(jí)推力強(qiáng)的青島啤酒、燕京啤酒，關(guān)注旺季低基數(shù)的重慶啤酒。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)高于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、旺季天氣不及預(yù)期。

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