保險(xiǎn)行業(yè)2022年報(bào)回顧與展望：22年資負(fù)兩端觸底 看好23年復(fù)蘇向上

2022 年上市險(xiǎn)企歸母凈利潤合計(jì)同比-19%。1）受負(fù)債端承壓、750 天曲線下行、資本市場波動導(dǎo)致投資收益下降等因素影響，上市險(xiǎn)企2022 年凈利潤明顯下滑。國壽、平安、太保、新華、人保歸母凈利潤分別同比-37%、-18%、-8%、-34%、+13%，其中人保實(shí)現(xiàn)正增長主要受益于綜合成本率大幅改善。2）平安、太保營運(yùn)利潤分別同比+0.3%、+13.5%，平安剩余邊際攤銷額同比下降導(dǎo)致營運(yùn)利潤增速明顯放緩。3）上市險(xiǎn)企歸母凈資產(chǎn)合計(jì)較年初基本持平，國壽、新華分別同比-9%、-5%，主要受投資端浮虧影響；EV 合計(jì)較年初+2%，投資偏差負(fù)貢獻(xiàn)顯著拖累險(xiǎn)企EV增長。近年來險(xiǎn)企EV對投資回報(bào)率敏感性有所提升，我們預(yù)計(jì)主要是由于儲蓄類產(chǎn)品占新單保費(fèi)比重上升。

壽險(xiǎn)：NBV 仍兩位數(shù)下滑，新單保費(fèi)增速有所改善，代理人產(chǎn)能普遍提升。1）新單保費(fèi)：Q2 以來新單保費(fèi)增速改善趨勢得以延續(xù)，主要受增額終身壽等長期儲蓄類業(yè)務(wù)熱銷，疊加銀保業(yè)務(wù)快速放量所致。首年期交業(yè)務(wù)方面大部分險(xiǎn)企仍下滑，其中太保同比-20%降幅最大。除新華外，各險(xiǎn)企保單繼續(xù)率均明顯改善。2）保費(fèi)結(jié)構(gòu)：長期保障型（或健康險(xiǎn)）占比顯著下滑，國壽、平安、新華平均下滑6.4pct。3）NBV：上市險(xiǎn)企NBV 繼續(xù)兩位數(shù)下滑。國壽、平安、太保、新華、人保壽險(xiǎn) NBV 分別同比-20%、-24%、-31%、-60%、-17%。從結(jié)構(gòu)上看，個險(xiǎn)渠道NBV 占比下降，而銀保渠道貢獻(xiàn)明顯提升。4）NBV margin：

上市險(xiǎn)企平均下滑7.3pct，平安降幅最小為-3.7pct，太保降幅最大達(dá)-11.9pct，主要受儲蓄型產(chǎn)品與銀保渠道占比提升所致。5）人力：上市險(xiǎn)企人力規(guī)模合計(jì)下滑33%，國壽同比-19%降幅最小，新華同比-49%降幅最大，多數(shù)險(xiǎn)企人均產(chǎn)能明顯提升。6）國壽、平安、太保、新華剩余邊際余額合計(jì)較年初下滑3.4%，我們預(yù)計(jì)主要是由于新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)下滑以及脫退增加所致。

產(chǎn)險(xiǎn)：產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速復(fù)蘇，人保、太保綜合成本率大幅改善。1）人保、平安、太保產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)分別同比+8%、+10%、+12%，三大險(xiǎn)企合計(jì)市占率同比+0.5pct。

2）Q4 車險(xiǎn)保費(fèi)增速有所放緩，預(yù)計(jì)主要受新車銷量下滑影響。人保、平安、太保產(chǎn)險(xiǎn)車險(xiǎn)保費(fèi)分別同比+6%、+7%、+7%，占比分別-1.1pct、-2.4pct、-2.6pct，非車險(xiǎn)則保持較快增速，健康險(xiǎn)、農(nóng)險(xiǎn)等依然是非車險(xiǎn)的增長主力。3）人保、平安、太保產(chǎn)險(xiǎn)綜合成本率分別為97.6%、100.3%、97.3%，分別同比-1.9pct、+2.3pct、-1.7pct。由于2022 年疫情限制車輛出行、大災(zāi)損失同比減少等因素影響，險(xiǎn)企賠付率顯著改善，綜合成本率降至歷史低位，而中國平安綜合成本率破百主要受信保業(yè)務(wù)拖累。

投資：投資資產(chǎn)穩(wěn)健增長，債券占比+1.3pct；凈投資收益率整體穩(wěn)定，總、綜合投資收益率明顯下降。1）上市險(xiǎn)企投資資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)較年初+8%，平安增速最快為12%。2）上市險(xiǎn)企股票+基金占比較年初平均-0.1pct，定期存款/債券/非標(biāo)債權(quán)占比分別較年初+0.9pct、+1.3pct、-2.5pct，而中國人壽股票+基金占比逆勢提升2.6pct 至11.4%。3）上市險(xiǎn)企平均凈投資收益率、總投資收益率、綜合投資收益率分別同比持平、-1.4pct、-2.8pct。各險(xiǎn)企凈資產(chǎn)收益率普遍較為穩(wěn)定，而受股市大幅下跌影響，新華總投資收益率同比-1.6pct 降幅最大，人保綜合投資收益率同比-3.8pct 降幅最大。從浮盈變動角度看，國壽浮盈余額共計(jì)減少552 億元，導(dǎo)致由浮盈轉(zhuǎn)為浮虧，而平安則實(shí)現(xiàn)浮虧收窄45 億元，預(yù)計(jì)主要由于公司與同業(yè)間會計(jì)政策差異所致。

負(fù)債端與資產(chǎn)端均有改善，安全邊際較高，攻守兼?zhèn)洹?）2023 年2 月以來保費(fèi)增速顯著改善，我們預(yù)計(jì)部分險(xiǎn)企Q1 NBV 實(shí)現(xiàn)正增長，未來在宏觀經(jīng)濟(jì)改善趨勢下，保險(xiǎn)產(chǎn)品消費(fèi)需求將逐步復(fù)蘇。2）十年期國債收益率在2.85%左右波動，未來伴隨國內(nèi)穩(wěn)增長政策持續(xù)落地，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，新增固收類投資收益率壓力將有所緩解。3）2023 年4 月6 日保險(xiǎn)板塊估值0.36-0.73 倍2023EP/EV，處于歷史低位，行業(yè)維持“優(yōu)于大市”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：長端利率趨勢性下行；股市持續(xù)低迷；新單保費(fèi)增長不及預(yù)期。

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