航空機場行業(yè)：立春時猶寒 暖風(fēng)不再遠(yuǎn)

    事項：

    各機場公司陸續(xù)披露2021年年報預(yù)告。各航司及樞紐機場整體仍呈現(xiàn)虧損態(tài)勢，虧損幅度相比2020年持平或略有擴大，其中2021 年四季度因疫情影響，客流處于低位，各航空公司、機場公司收入端依然存在明顯壓力，且油價上行抬升航空公司營業(yè)成本，四季度各公司業(yè)績情況相比2020 年未有明顯改善，仍處于低谷期。

    評論：

    各上市航空公司，機場公司陸續(xù)披露2021 年年報預(yù)告各上市航空公司、機場公司陸續(xù)披露2021 年年報預(yù)告，因疫情影響持續(xù)，各航司及樞紐機場整體仍呈現(xiàn)虧損態(tài)勢，虧損幅度相比2020 年持平或略有擴大，其中2021 年四季度因疫情影響，客流處于低位，各公司收入端仍處在明顯壓力，且油價上行抬升航空公司營業(yè)成本，四季度各公司業(yè)績情況相比2020 年同期并未有明顯改善，仍處于低谷期。

    疫情連續(xù)散發(fā)仍是阻礙航空機場客流復(fù)蘇的階段性決定因素2021 年十一假期以來，我國各地零散疫情并未間斷，在各地嚴(yán)格的防疫政策下，居民出行受到相當(dāng)?shù)南拗疲窈娇土鞯臀慌腔?，即便?022 年春運出行政策相比2021 年顯著放寬，但北京、杭州、深圳、上海等地散發(fā)疫情仍導(dǎo)致春節(jié)客流相比2019 年有明顯差距。

    疫情壓力下客流承壓，業(yè)績?nèi)蕴幍凸?/p>

    航空板塊：

    2021 年全年民航旅客運輸量4.4 億人次，同比增5.5%，相比2019 年下降33.2%。三大航全年旅客周轉(zhuǎn)量、旅客運輸量相比疫情前仍分別有50%左右和接近40%的降幅，客座率相比疫情前降幅仍在10%以上，春秋吉祥旅客周轉(zhuǎn)量及旅客運輸量相比疫情同樣存在缺口，客座率降幅接近10%。

    四季度民航客流因疫情持續(xù)再度下滑，旅客量約8750 萬人次，同比下降36.2%，相比2019 年下降46.3%，三大航旅客周轉(zhuǎn)量及旅客運輸量相比疫情前分別下降六成左右和五成左右，客座率降幅超過15%，春秋吉祥旅客周轉(zhuǎn)量及旅客運輸量相比疫情前分別下降近三成和兩成左右，客座率下降10%左右。

    業(yè)績方面：三大航業(yè)績預(yù)告歸母凈利潤中值虧損幅度相比2021 年略有加大，其中國航、南航、東航分別虧損157.5 億、120.5 億、122.5 億，相比2020 年虧損幅度加大13.41 億、12.08 億、4.15 億。第四季度國航、南航、東航分別虧損54.28億、59.31 億、40.88 億，相比2020 年同期虧損幅度加大11.31 億、25.52 億、13.58 億。

    民營航空公司中春秋實現(xiàn)小幅盈利，吉祥、華夏錄得虧損，春秋、吉祥、華夏業(yè)績預(yù)告中值分別盈利0.44 億，虧損3.75億、虧損0.87 億，業(yè)績相比2020 年分別提升6.32 億、提升0.99 億、下降7.00 億。第四季度華夏航空小幅盈利，春秋吉祥均錄得虧損，春秋、吉祥、華夏單四季度業(yè)績預(yù)告中值分別虧損1.15 億、虧損3.25 億、盈利0.44 億，相比2020年同期分別提升3.24 億、下降3.31 億、下降3.98 億。

    從客運運營數(shù)據(jù)來看，2021 年四季度各航司業(yè)務(wù)量明顯不及2020 年同期，但在油價明顯上漲的情況下，各航司業(yè)績并未大幅走弱，我們認(rèn)為收益管理強度的提升是核心因素，各航司運價水平同比2020 年應(yīng)有顯著改善。綜合考慮油價匯率等因素，我們認(rèn)為三大航中國航、東航業(yè)績基本符合預(yù)期，南航不及預(yù)期，民營航司中春秋航空略超預(yù)期，吉祥航空基本符合預(yù)期

    投資建議：繼續(xù)行業(yè)性推薦航空、機場板塊

    航空板塊：看好防疫政策松動后的供需全面反轉(zhuǎn)，推薦三大航、春秋，吉祥民航上一輪周期高點在2010 年達(dá)到頂峰，此后伴隨著宏觀經(jīng)濟增速逐年小幅降低，民航理論需求同樣小幅降速，而行業(yè)供給每年保持10%左右的增速，雖然表觀來看，民航供需量基本平衡，客座率小幅提高，但近十年的票價單邊下跌足以說明民航真實的供需關(guān)系并不理想，業(yè)績尚可維持的因素主要為2014 年起的油價大幅下挫及2017 年底起的時刻收緊及票價改革。周期性行業(yè)很難自發(fā)形成行業(yè)性的供給收縮，而本輪疫情雖然帶來連續(xù)兩年的行業(yè)性巨額虧損，但在另一層面上確實強制打壓了行業(yè)參與者的擴張沖動，或許可以這樣講，沒有本輪疫情，便不會在短時間內(nèi)出現(xiàn)航空股的大周期。

    疫情之下，民航運輸飛機增速連續(xù)兩年保持低位，且在疫情防控政策延續(xù)的當(dāng)下，短期內(nèi)民航運營表現(xiàn)仍存在不確定性，行業(yè)供給增長仍將維持低位，理論需求的不斷上行為周期反轉(zhuǎn)帶來了先決條件，一旦防疫政策全面松動，國門重啟解決結(jié)構(gòu)性問題時，供需將全面反轉(zhuǎn)，高客座率、連續(xù)票價改革、積壓需求釋放三重共振有望刺激票價大幅上行，民航將迎來高景氣區(qū)間。

    我們不否認(rèn)民航短期景氣度仍可能受到散發(fā)疫情擾動，但疫情徹底消退后行業(yè)景氣度高度值得期待。我們認(rèn)為本次供需反轉(zhuǎn)帶來的景氣是行業(yè)性的，大小航司將全面受益，推薦中國國航、南方航空、中國東航、春秋航空、吉祥航空。

    機場板塊：看好國門放開后樞紐機場的業(yè)績修復(fù)，推薦上海機場、白云機場全球疫情有朝一日終將結(jié)束，國門終將開啟。我國經(jīng)濟仍將持續(xù)對外開放，且伴隨著居民收入增長，民航潛在需求也將持續(xù)提升，一旦國門重啟，樞紐機場客流量將恢復(fù)并超過疫情前水平。

    機場業(yè)績核心驅(qū)動力仍來自于免稅租金。樞紐機場匯聚高凈值旅客的流量壟斷地位及優(yōu)質(zhì)的消費場景并未因疫情而有本質(zhì)的改變，且海南離島免稅有望壯大一批免稅運營商，未來在下一次機場免稅渠道經(jīng)營權(quán)的爭奪中機場或具備更強的議價權(quán)。我們認(rèn)為未來免稅招標(biāo)時量的邏輯或強于扣點，但不改變機場方仍可獲取高額租金的結(jié)論。

    當(dāng)前樞紐機場因國際客減量業(yè)績承壓，而一旦國門開放，機場業(yè)績將大幅改善。機場的估值體系已經(jīng)逐步過渡至消費股，在免稅消費的驅(qū)動邏輯下很難再回到2017 年以前的公用事業(yè)股估值體系，繼續(xù)看好樞紐機場長期投資價值，推薦上海機場、白云機場。

    風(fēng)險提示

    1、宏觀經(jīng)濟波動；2、疫情反復(fù)；3、油價匯率劇烈波動；4、安全事故

    知前沿，問智研。智研咨詢是中國一流產(chǎn)業(yè)咨詢機構(gòu)，十?dāng)?shù)年持續(xù)深耕產(chǎn)業(yè)研究領(lǐng)域，提供深度產(chǎn)業(yè)研究報告、商業(yè)計劃書、可行性研究報告及定制服務(wù)等一站式產(chǎn)業(yè)咨詢服務(wù)。專業(yè)的角度、品質(zhì)化的服務(wù)、敏銳的市場洞察力，專注于提供完善的產(chǎn)業(yè)解決方案，為您的投資決策賦能。