教育行業(yè)調(diào)研小結(jié)

我們?cè)?1 月28 日-29 日在北京組織了一場(chǎng)投資者關(guān)于教育行業(yè)的調(diào)研，拜訪(fǎng)或交流了新東方、好未來(lái)、高途、有道、東方甄選及多位教育行業(yè)專(zhuān)家，涉及話(huà)題主要包括現(xiàn)階段教育監(jiān)管政策和管理辦法、教培行業(yè)的恢復(fù)情況、各公司的未來(lái)展望，業(yè)務(wù)討論范圍包括留學(xué)、高中、素質(zhì)素養(yǎng)、學(xué)習(xí)機(jī)等。經(jīng)過(guò)此次調(diào)研，我們了解到目前教培行業(yè)監(jiān)管環(huán)境相對(duì)穩(wěn)定，處罰規(guī)則逐漸清晰；行業(yè)依舊供不應(yīng)求；我們覆蓋的教育公司中，新東方和好未來(lái)業(yè)務(wù)和產(chǎn)品基本成型，受益于教培行業(yè)旺盛需求和競(jìng)爭(zhēng)減少；高途經(jīng)歷Q3 低于預(yù)期的招生效率之后，明確了改善的方法，重振旗鼓。新東方和好未來(lái)目前市場(chǎng)估值分別在18x FY25E PER (基于海通國(guó)際預(yù)測(cè))\4.4x FY25E PSR（基于海通國(guó)際預(yù)測(cè)）,我們建議等待回調(diào)到足夠的安全邊際；高途，估值相對(duì)較低（1.5x FY24 PSR, 基于海通國(guó)際預(yù)測(cè)），但鑒于其改善策略最近1~2 個(gè)季度調(diào)整，我們建議可以持續(xù)關(guān)注其在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上的實(shí)際轉(zhuǎn)化效果。

更多信息:

校外培訓(xùn)監(jiān)管和執(zhí)行

監(jiān)管方向沒(méi)變，態(tài)度穩(wěn)定，校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)不可為業(yè)務(wù)教育階段學(xué)生提供學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)，高中階段學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)參照義務(wù)教育階段執(zhí)行。K9 素質(zhì)素養(yǎng)業(yè)務(wù)，監(jiān)管上看經(jīng)營(yíng)許可，培訓(xùn)機(jī)構(gòu)申請(qǐng)非學(xué)科先去工商局登記營(yíng)業(yè)執(zhí)照，然后去相應(yīng)的主管機(jī)關(guān)拿非學(xué)科的辦學(xué)許可，另外，還需做課程認(rèn)定。課程認(rèn)定一般是當(dāng)?shù)孛褶k教育協(xié)會(huì)的一些非官方組織，里面有師范院校的老師、教授，退休的一些公辦學(xué)校老師，組成課程認(rèn)定委員會(huì)，會(huì)提修改意見(jiàn)。經(jīng)過(guò)幾輪溝通后，會(huì)給認(rèn)定，確認(rèn)課程是非學(xué)科類(lèi)，就可以招生。

監(jiān)管執(zhí)行層面，以北京海淀為例，教委每周都在排查?，F(xiàn)階段處罰形式是上門(mén)約談。如果沒(méi)有停止，后續(xù)會(huì)有進(jìn)一步處罰，包括關(guān)停和罰款（幾萬(wàn)到十幾萬(wàn)不等）。

現(xiàn)階段在政策和執(zhí)行方面，包括素養(yǎng)課設(shè)計(jì)的側(cè)重點(diǎn)，各區(qū)域有差異，北京比較嚴(yán)格，廣東相對(duì)寬松；如果培育新市場(chǎng)，至少一年才能形成點(diǎn)規(guī)模，三年下來(lái)能比較穩(wěn)定。

后面還有政策風(fēng)險(xiǎn)嗎？有政策風(fēng)險(xiǎn)。就北京海淀，教委有專(zhuān)門(mén)的工作組，現(xiàn)在各區(qū)教委都形成了專(zhuān)門(mén)的工作組，但據(jù)專(zhuān)家推斷，對(duì)其他地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)比北京大約延后兩年。長(zhǎng)期以后，為政策風(fēng)險(xiǎn)做的準(zhǔn)備主要是做無(wú)師產(chǎn)品，比如圖書(shū)、學(xué)習(xí)機(jī)、游學(xué)（很多游學(xué)景點(diǎn)現(xiàn)在都要求必須是白名單持證才能做）等。

行業(yè)現(xiàn)狀和未來(lái)趨勢(shì)

留學(xué)：疫情出清了些留學(xué)機(jī)構(gòu)，活下來(lái)的機(jī)構(gòu)面臨競(jìng)爭(zhēng)小，價(jià)格相比疫情前有上漲。2017-2018 年，留學(xué)需求開(kāi)始向二三線(xiàn)城市延伸，同時(shí)一線(xiàn)城市也呈現(xiàn)出低齡化的趨勢(shì)，專(zhuān)家認(rèn)為那段時(shí)間是留學(xué)市場(chǎng)高峰。疫情之后，需求在恢復(fù)，但是市場(chǎng)也有收縮的趨勢(shì)，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)疲軟，未來(lái)收入預(yù)期下降，收縮主要是三線(xiàn)城市，但是高凈值的人群部分不受影響。

校外培訓(xùn)：需求旺盛，行業(yè)依舊供不應(yīng)求；據(jù)教育部校外教育培訓(xùn)監(jiān)管司，原12.4 萬(wàn)個(gè)線(xiàn)下校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)壓減到9728 個(gè)；原263 個(gè)線(xiàn)上校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)壓減到34 個(gè)，壓減率為87%。K12 市場(chǎng)空間上，各個(gè)城市因?yàn)楸O(jiān)管不同不太一樣，全國(guó)層面，專(zhuān)家認(rèn)為很難回到雙減前100%的體量，一方面因?yàn)楸O(jiān)管，另一方面，雙減前，線(xiàn)上機(jī)構(gòu)存在大量低價(jià)班，所以之前有部分個(gè)人意愿不強(qiáng)的小孩和家長(zhǎng)受激勵(lì)報(bào)班的情況，可能雙減之后，這部分人會(huì)選擇退出。

學(xué)習(xí)機(jī)：專(zhuān)家認(rèn)為兩年之內(nèi)，學(xué)習(xí)機(jī)品類(lèi)有望高速增長(zhǎng)，但是2-3 年之后，行業(yè)會(huì)面臨挑戰(zhàn)：1）滲透率會(huì)進(jìn)入瓶頸期；2）今年幼兒和一年級(jí)的群體數(shù)量下滑。目前行業(yè)中賣(mài)的不錯(cuò)的是科大訊飛和學(xué)而思，科大訊飛優(yōu)勢(shì)在于AI 功能（AI 精準(zhǔn)學(xué)、AI 互動(dòng)學(xué)、AI 家庭輔導(dǎo)等），學(xué)而思優(yōu)勢(shì)在于之前的輔導(dǎo)課程內(nèi)容。

公司管理層指引和未來(lái)戰(zhàn)略重點(diǎn)

新東方：

管理層指引：FY24 全年收入增長(zhǎng)還是人民幣 35%YoY，如果算上匯率影響，美金層面增速大約27-28%。N-GAAP OPM 同比3-4 個(gè)點(diǎn)改善；容量依舊計(jì)劃增加15-20%，新開(kāi)教學(xué)點(diǎn)主要用于新業(yè)務(wù)；教師也計(jì)劃今年新增15-20%，之前留存不少。

利潤(rùn)率：今年出國(guó)考培20-25%，出國(guó)咨詢(xún)10-15%，高中20%以上，教育屬性新業(yè)務(wù)15-20%。還有提升空間么？有，出國(guó)考培25%，疫情之前最高接近30%，咨詢(xún)15-20%，新業(yè)務(wù)到20%可以了，不激進(jìn)。總部的費(fèi)用占收入8%左右，未來(lái)幾年也不會(huì)升很快。

長(zhǎng)期戰(zhàn)略思路：1）教育業(yè)務(wù)健康平穩(wěn)增長(zhǎng)，保證教學(xué)質(zhì)量，提高效率，逐年提高利潤(rùn)率；公司在雙減后摸索出的新業(yè)務(wù)，目前走上正軌， 今年是教育新業(yè)務(wù)第二年，利潤(rùn)率都上升到15-20%左右，還有上升空間；2）東方甄選：把教育業(yè)務(wù)(國(guó)內(nèi)考培、國(guó)外考培和職業(yè)培訓(xùn))收回了，運(yùn)營(yíng)不變，只是記賬記回EDU; 甄選是個(gè)長(zhǎng)期平臺(tái)，戰(zhàn)略上來(lái)講，會(huì)用新東方作為有文化的品牌去賦能。

好未來(lái)：

未來(lái)業(yè)務(wù)重點(diǎn): 目前各個(gè)業(yè)務(wù)板塊處于不同的業(yè)務(wù)發(fā)展階段，管理層希望每個(gè)業(yè)務(wù)線(xiàn)都能跑通，跑通之后，有協(xié)同效應(yīng)。高中希望增速逐漸回歸;網(wǎng)校可能更多是以雙師大班課模式進(jìn)行；線(xiàn)下素養(yǎng)未來(lái)收入增長(zhǎng)還是依托線(xiàn)下網(wǎng)點(diǎn)，目前政策環(huán)境穩(wěn)定，但是擴(kuò)張需要考慮UE 的健康度，會(huì)跟隨教學(xué)點(diǎn)增加補(bǔ)充教師；學(xué)習(xí)機(jī)未來(lái)是市場(chǎng)空間在的，現(xiàn)在處于模式不斷調(diào)整的階段，會(huì)盡量去滿(mǎn)足學(xué)生和家長(zhǎng)的需求。

高途：

4QFY23 指引：收入在6.68-6.88 億之間，+6.1%-9.3% YoY. 目前各個(gè)業(yè)務(wù)處于不同階段：1） 大學(xué)生及成人業(yè)務(wù)因?yàn)閼?zhàn)略調(diào)整，負(fù)增長(zhǎng)，超過(guò)20%；2）K12 一體收入同比接近30%，素養(yǎng)比高中快；進(jìn)入11 月第二周來(lái)，學(xué)生需求非常強(qiáng)勁。11 月續(xù)班趨勢(shì)不錯(cuò)，同比續(xù)班率有提升，現(xiàn)在K12 收款同比增速已經(jīng)恢復(fù)到接近30%的水平，比暑假快。

FY23 指引：高中希望還是16-17 億的收入；預(yù)計(jì)Non-GAAP NP 打平FY24 指引：高中收款層面30-40%YoY。增長(zhǎng)來(lái)自1）渠道拓展，做了線(xiàn)下渠道布點(diǎn)，現(xiàn)在轉(zhuǎn)介紹占比在提升，成本相對(duì)較低；2）品類(lèi)擴(kuò)展，目前還是直播大班課為主，拓展1v1 帶來(lái)的增量收入，從高中班課轉(zhuǎn)。

利潤(rùn)情況：成人業(yè)務(wù)暫時(shí)還未盈利，虧損大概接近億人民幣量級(jí)，希望明年不虧；高中利潤(rùn)大概20%；線(xiàn)上素養(yǎng)今年盈虧平衡，明年有利潤(rùn)出來(lái)，線(xiàn)上素養(yǎng)課獲客成本跟雙減前的學(xué)科比還是下降了不少；線(xiàn)下素養(yǎng)擴(kuò)展虧損，但今年收入貢獻(xiàn)小。

線(xiàn)下的進(jìn)展：今年開(kāi)始嘗試，暑假前開(kāi)了一批店，年底大概十幾家，包括已經(jīng)運(yùn)營(yíng)的、裝修的和待運(yùn)營(yíng)的門(mén)店，選址集中在除北京以外的一線(xiàn)、新一線(xiàn)和二線(xiàn)城市，線(xiàn)下業(yè)務(wù)整體負(fù)責(zé)人是之前新東方泡泡少兒教育負(fù)責(zé)人羅沫鳴。招生方面，線(xiàn)下店UE 模型的里程碑，均有比較清晰的行業(yè)對(duì)標(biāo)。24 年希望線(xiàn)下開(kāi)店速度加快，開(kāi)到比如幾十家店的水平；開(kāi)店主要是小店，容易滿(mǎn)班，UE 跑得更快，等私域運(yùn)營(yíng)和品牌出來(lái)，再往大店開(kāi)。明年只能貢獻(xiàn)營(yíng)收，因?yàn)橛枰獣r(shí)間，預(yù)計(jì)盈利貢獻(xiàn)要到25 年。但線(xiàn)上素養(yǎng)是盈利的，足夠覆蓋線(xiàn)下的虧損，整個(gè)板塊是盈利預(yù)期。

未來(lái)發(fā)展策略：1）線(xiàn)上素質(zhì)素養(yǎng)持續(xù)增長(zhǎng)，為高中業(yè)務(wù)蓄力；2）高中業(yè)務(wù)品類(lèi)拓展：e.g.1v1 的班型；3）線(xiàn)下素質(zhì)素養(yǎng)學(xué)習(xí)中心擴(kuò)展；4）持續(xù)培養(yǎng)與吸納優(yōu)秀師資人才（主講與二講老師），提高效率風(fēng)險(xiǎn)：監(jiān)管力度加強(qiáng)

知前沿，問(wèn)智研。智研咨詢(xún)是中國(guó)一流產(chǎn)業(yè)咨詢(xún)機(jī)構(gòu)，十?dāng)?shù)年持續(xù)深耕產(chǎn)業(yè)研究領(lǐng)域，提供深度產(chǎn)業(yè)研究報(bào)告、商業(yè)計(jì)劃書(shū)、可行性研究報(bào)告及定制服務(wù)等一站式產(chǎn)業(yè)咨詢(xún)服務(wù)。專(zhuān)業(yè)的角度、品質(zhì)化的服務(wù)、敏銳的市場(chǎng)洞察力，專(zhuān)注于提供完善的產(chǎn)業(yè)解決方案，為您的投資決策賦能。

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