一、2019年中國輕工造紙行業(yè)發(fā)展情況分析
輕工造紙行業(yè)2019年中期投資策略與景氣回顧框架
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相關(guān)報(bào)告:智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國輕工造紙行業(yè)市場深度評估及市場前景預(yù)測報(bào)告》
重點(diǎn)公司盈利預(yù)測及估值
2018AEPS | 2019EEPS | 2020EEPS | 2021EEPS | 2018APE | 2019EPE | 2020PEE | 2021PEE | 總市值(億元) | |
家居 | |||||||||
歐派家居 | 3.74 | 4.50 | 5.38 | 6.38 | 29 | 24 | 20 | 17 | 448 |
尚品宅配 | 2.40 | 2.99 | 3.68 | 4.43 | 31 | 25 | 20 | 17 | 149 |
索菲亞 | 1.04 | 1.18 | 1.35 | 1.55 | 18 | 16 | 14 | 12 | 170 |
志邦家居 | 1.22 | 1.45 | 1.72 | 2.01 | 16 | 14 | 12 | 10 | 45 |
好萊客 | 1.23 | 1.41 | 1.63 | 1.86 | 14 | 12 | 10 | 9 | 52 |
金牌廚柜 | 3.11 | 3.72 | 4.41 | 5.28 | 18 | 15 | 13 | 11 | 39 |
江山歐派 | 1.89 | 2.52 | 3.13 | 3.89 | 17 | 13 | 10 | 8 | 26 |
顧家家居 | 1.64 | 2.03 | 2.47 | 2.97 | 19 | 15 | 12 | 10 | 184 |
美克家居 | 0.25 | 0.31 | 0.38 | 0.45 | 16 | 13 | 11 | 9 | 74 |
大亞圣象 | 1.31 | 1.47 | 1.62 | 1.78 | 8 | 7 | 7 | 6 | 60 |
夢百合 | 0.58 | 1.09 | 1.47 | 2.04 | 29 | 15 | 11 | 8 | 54 |
喜臨門 | -1.11 | 0.58 | 0.74 | 0.78 | -10 | 19 | 15 | 14 | 43 |
曲美家居 | -0.12 | 0.56 | 0.74 | 0.91 | -63 | 13 | 10 | 8 | 37 |
造紙 | |||||||||
太陽紙業(yè) | 0.86 | 0.78 | 1.15 | 1.23 | 8 | 8 | 6 | 5 | 169 |
山鷹紙業(yè) | 0.70 | 0.68 | 0.76 | 0.84 | 5 | 5 | 5 | 4 | 159 |
包裝 | |||||||||
勁嘉股份 | 0.50 | 0.61 | 0.76 | 0.92 | 24 | 20 | 16 | 13 | 176 |
奧瑞金 | 0.10 | 0.37 | 0.43 | 0.53 | 49 | 13 | 11 | 9 | 110 |
裕同科技 | 1.08 | 1.31 | 1.62 | 2.01 | 18 | 15 | 12 | 9 | 167 |
合興包裝 | 0.20 | 0.30 | 0.38 | 0.47 | 26 | 17 | 14 | 11 | 60 |
輕工日用消費(fèi) | |||||||||
晨光文具 | 0.88 | 1.10 | 1.37 | 1.66 | 48 | 38 | 31 | 25 | 386 |
中順潔柔 | 0.31 | 0.41 | 0.50 | 0.61 | 38 | 29 | 24 | 20 | 155 |
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(一)、精裝&竣工驅(qū)動家居需求,龍頭苦練內(nèi)功提升品牌溢價
1、2018年竣工筑底,2019年回暖可期
受資金壓力以及房地產(chǎn)項(xiàng)目凈停工的影響,2018年竣工同降7.8%。2018年,房屋竣工面積同比下降7.8%,其原因在于2018年凈停工的增加導(dǎo)致。2018年,新開工需求擠占資金,疊加融資環(huán)境較差,凈停工較高(約6.7億平方米,同增34%):2016-2017年,房企拿地較多,且拿地2年內(nèi)需開工,因此2018年新開工增速較高,同時由于房企資金壓力較大,導(dǎo)致房企尤其是中小房企凈停工增加,竣工數(shù)據(jù)亦出現(xiàn)較大程度下滑。另外,就住宅項(xiàng)目來看,竣工面積同比下降8.1%,下降程度更大。
2018年房屋新開工面積高增,竣工面積大幅下滑
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2018年住宅新開工、施工和竣工面積增速
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2016-2017年,土地購置面積大幅增加
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2018年,房地產(chǎn)開發(fā)資金來源增速處于低位
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2018年與2015-2016年竣工情形類似,通過復(fù)盤預(yù)計(jì)今年竣工增速有望得到修復(fù)。2015年全年竣工面積出現(xiàn)較大幅度下降,同期凈停工面積亦大幅增加:2015年,房屋竣工面積同比下降6.9%,凈停工面積約為3.8億平方米,同比增長119%。然而以2014年“施工面積-新開工面積-竣工面積”作為2015年的可竣工面積1, 2015年的竣工端具備增長的基礎(chǔ),但是由于凈停工的擾動導(dǎo)致當(dāng)年的竣工下滑。另外發(fā)現(xiàn)2016年在可竣工面積處于較低位的情況下,竣工出現(xiàn)較高的增長(2016全年房屋竣工面積同增6.1%),或是受交付壓力加大以及資金面好轉(zhuǎn)的雙重影響。
2015年、2018年凈停工面積大幅增加
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可竣工面積增速與竣工增速
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2016年社會融資規(guī)模出現(xiàn)增長
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雖5月竣工增速出現(xiàn)較大波動,但仍看好下半年竣工回暖。5月單月房屋竣工面積下降幅度為22.3%,波動較大,但并不影響下半年竣工回暖。主要邏輯在于:房屋銷售到竣工約2~3年的周期,即2016-2017年銷售的住房或在2018-2019年進(jìn)入交付周期,然而2018年竣工情況較差,推測今年房企需要竣工交付的面積較大,然而今年以來,竣工數(shù)據(jù)仍然較差(1-5月,竣工面積降幅為12.4%),意味著下半年的竣工面積或較高,且資金層面,今年融資環(huán)境較去年有所改善,疊加去年6-11月竣工的低基數(shù),下半年竣工增速仍有望回暖。后續(xù),竣工數(shù)據(jù)的回升將率先在工程業(yè)務(wù)上體現(xiàn),對零售業(yè)務(wù)的拉動亦可期。
2016-2017年,商品房銷售面積增速處于高位
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5月房屋竣工面積增速波動較大
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1-5月家具零售額累計(jì)同比增長5.1%
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2019年1-5月,“施工-新開工”面積增速、“施工-竣工-新開工”面積增速持續(xù)提升
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2、、全裝修大勢所趨,政策不斷加碼
政策層面,國務(wù)院和住建部協(xié)同推進(jìn),近年來有所加速。2016-2017年國務(wù)院、住建部等部門出臺多項(xiàng)政策倡導(dǎo)全裝修和精裝修,其中2017年5月《建筑業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》提出,截至2020年,全裝修成品住宅面積占新開工住宅面積的30%,裝配式建筑面積占新建建筑面積的15%。2019年2月《住宅項(xiàng)目規(guī)范(征求意見稿)》中提出,城鎮(zhèn)新建住宅建筑應(yīng)全裝修交付,或加速全裝修交付進(jìn)程。
國務(wù)院與住建部協(xié)同推進(jìn)全裝修
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地方政府與開發(fā)商積極應(yīng)對,精裝占比仍有較大提升空間。2018年,全裝修交付住宅套數(shù)約為253萬套,占比約27.5%,對比國外,仍具備較大提升空間。日本、美國以及法國等基本做到了完全的全裝修,而我國全裝修交付比例仍不到30%,未來具備較大提升空間。
我國全裝修發(fā)展
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我國全裝修與部分發(fā)達(dá)國家全裝修發(fā)展階段對比國
國家 | 全裝修發(fā)展概況 |
中國 | 2002年首次提出“全裝修”概念,2016年開始全裝修相關(guān)政策開始加速推出,目前新建商品房仍以毛坯房為主,全裝修交付比例不到30% |
日本 | 全裝修始于20世紀(jì)60年代初期,目前日本所有在售住宅都是全裝修房。日本對住宅建設(shè)規(guī)定了明確的居住水平和居住環(huán)境水平要求,早已超越全裝修房的初級發(fā)展層面。目前日本住宅部品工業(yè)化、社會化生產(chǎn)的產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)十分齊全 |
美國 | 美國發(fā)展住宅全裝修的主要特點(diǎn)是,消除現(xiàn)場濕作業(yè),同時具有較為配套的施工機(jī)具。廚房、衛(wèi)生間、空調(diào)和電器等設(shè)備近年來逐漸趨向部品化,同時也可在市場上購買所需產(chǎn)品,標(biāo)準(zhǔn)化與多樣化協(xié)調(diào)發(fā)展。美國的住宅建設(shè)已實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化,市場上出售的基本都是全裝修房 |
法國 | 法國是世界上推行建筑工業(yè)化最早的國家之一。法國多層和高層集合式住宅基本上沒有毛坯房,其裝修特點(diǎn)是“輕硬裝,重軟裝” |
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2018年精裝修住宅套數(shù)占比約為27.5%
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2018年精裝修住宅套數(shù)約為253萬套
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分城市級別來看,一線全裝修比例高,二三線是未來全裝修比例提升的主力。目前一線城市全裝修比例較高,2018H1為86%,已接近發(fā)達(dá)國家水平;二線城市全裝修項(xiàng)目占整個全裝修市場比例最高,約為84%,但全裝修交付比例低,僅約為50%,仍具備較大提升空間;三四線城市基本為毛坯房,但是三四線以及更低能級的城市在商品房銷售面積中占比超70%,是未來全裝修發(fā)展的重要地區(qū)。
2018H1不同能級城市全裝修比例
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2018年全國重點(diǎn)70城全裝修建面城市分布情況
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2018年不同能級城市商品房銷售面積占比
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B端業(yè)務(wù)明確放量,C端市場部分企業(yè)或率先企穩(wěn)
全裝修占比提升,各配套品行業(yè)工程渠道規(guī)模必然快速提升。以2018年住宅銷售面積為基準(zhǔn),對全裝修市場空間進(jìn)行了合理的測算,預(yù)計(jì)2018年全裝修市場空間超過1200億元,其中,櫥柜/木門/衛(wèi)浴/木地板/瓷磚/涂料空間分別為300/259/284/241/171/28億元,占比分別為23%/20%/22%/19%/13%/2%。
且全裝修占比每提一個點(diǎn),可帶來工程業(yè)務(wù)市場增量分別為11/9/10/9/6/1億元。
龍頭可憑借其競爭優(yōu)勢,通過工程業(yè)務(wù)快速放量提份額。工裝業(yè)務(wù)對于配套品企業(yè)在產(chǎn)能、交付、成本以及資金等方面均有較高要求,由此條件看,家居行業(yè)的小企業(yè)或不具備以上條件,給房企供應(yīng)配套品的必然是大中型企業(yè),其中行業(yè)龍頭在行業(yè)內(nèi)多年的經(jīng)營,普遍在采購(成本)、生產(chǎn)制造(產(chǎn)能、產(chǎn)品、成本)以及品牌等方面具備一定的優(yōu)勢,可通過工程業(yè)務(wù)渠道快速放量,實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)高于行業(yè)的增長,持續(xù)提升市場份額。部分行業(yè)因存在以B端為主的龍頭,憑借其在B端的優(yōu)勢及經(jīng)驗(yàn),將受益于全裝修市場規(guī)模的快速提升,同時或?qū)⒂袕澋莱嚨臋C(jī)遇。
全裝修市場空間測算
- | 全裝修套數(shù)占比 | 10% | 20% | 27.50% | 32% | 50% | 70% |
- | 全裝修套數(shù)(萬套) | 137 | 273 | 375 | 437 | 683 | 956 |
櫥柜 | 櫥柜單價(元/套) | 8000 | 8000 | 8000 | 8000 | 8000 | 8000 |
- | 櫥柜市場(億元) | 109 | 218 | 300 | 349 | 546 | 764 |
- | 占全裝修市場硬裝品類的比例 | 23% | 23% | 23% | 23% | 23% | 23% |
木門 | 木門單價(元/樘) | 1190 | 1190 | 1190 | 1190 | 1190 | 1190 |
- | 每套房木門使用量(樘) | 5.8 | 5.8 | 5.8 | 5.8 | 5.8 | 5.8 |
- | 木門市場(億元) | 94 | 188 | 259 | 301 | 471 | 659 |
- | 占全裝修市場硬裝品類的比例 | 20% | 20% | 20% | 20% | 20% | 20% |
衛(wèi)浴 | 衛(wèi)浴單價(元/套) | 6297 | 6297 | 6297 | 6297 | 6297 | 6297 |
- | 衛(wèi)浴市場(億元) | 103 | 206 | 284 | 330 | 516 | 722 |
- | 占全裝修市場硬裝品類的比例 | 22% | 22% | 22% | 22% | 22% | 22% |
木地板 | 木地板單價(元/平方米) | 198 | 198 | 198 | 198 | 198 | 198 |
- | 每套房木地板使用量(平方米) | 33 | 33 | 33 | 33 | 33 | 33 |
- | 木地板市場(億元) | 88 | 175 | 241 | 280 | 438 | 614 |
- | 占全裝修市場硬裝品類的比例 | 19% | 19% | 19% | 19% | 19% | 19% |
瓷磚 | 瓷磚單價(元/平方米) | 40 | 40 | 40 | 40 | 40 | 40 |
- | 每套房瓷磚使用量(平方米) | 114 | 114 | 114 | 114 | 114 | 114 |
- | 瓷磚市場(億元) | 62 | 124 | 171 | 199 | 311 | 435 |
- | 占全裝修市場硬裝品類的比例 | 13% | 13% | 13% | 13% | 13% | 13% |
家裝內(nèi)墻涂料 | 涂料單價(元/kg) | 7 | 7 | 7 | 7 | 7 | 7 |
- | 每套房涂料使用量(kg) | 108 | 108 | 108 | 108 | 108 | 108 |
- | 涂料市場(億元) | 10 | 21 | 28 | 33 | 52 | 72 |
- | 占全裝修市場硬裝品類的比例 | 2% | 2% | 2% | 2% | 2% | 2% |
- | 全裝修市場合計(jì)(億元) | 467 | 933 | 1283 | 1493 | 2333 | 3267 |
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注:本文以住宅銷售套數(shù)為測算基數(shù),假設(shè)2018
年銷售的單位住宅面積與2017年一致(約為108平方米),則2018年住宅銷售套數(shù)約為1365套。以108平方米建面面積的住宅,套內(nèi)面積按照90平方米計(jì)算,假設(shè)每套房平均使用1套整體廚柜、5.8樘門、1.2套衛(wèi)
浴潔具以及每平方米建筑面積使用1.05平方米的瓷磚、0.3平方米的木地板以及1kg的內(nèi)墻涂料。
C端業(yè)務(wù)或?qū)⒎只?,部分頭部企業(yè)憑借自身競爭優(yōu)勢或率先企穩(wěn)。1、龍頭在品類&渠道拓展方面的領(lǐng)先(例如定制和軟體龍頭均已構(gòu)建多品類的產(chǎn)品結(jié)構(gòu),渠道亦在延伸,而同類型企業(yè)產(chǎn)品品類相對單一);2、龍頭優(yōu)質(zhì)的經(jīng)銷商資源以及多渠道的營銷能力是同店增長重要的決定因素,這一點(diǎn)在定制行業(yè)尤為重要。
新品類貢獻(xiàn)較多增量,龍頭品類擴(kuò)張?zhí)幱谛袠I(yè)前列。定制行業(yè)看,新品類如系統(tǒng)柜、配套品、木門等對收入貢獻(xiàn)增加。從總營收增速高于占比第一品類的營收增速來看,新品類對營收增長的拉動持續(xù)較多,“品類擴(kuò)張”的速度在當(dāng)前階段或?yàn)閯儇?fù)手。成品家居亦逐漸向大家居擴(kuò)張,顧家家居床墊收入近年來持續(xù)的高增長,喜臨門收購沙發(fā)、曲美家居收購軟體企業(yè)EkornesASA,未來亦將成為其重要增長點(diǎn)。
成品家居從總營收增速高于占比第一營收增速看,新品類對營收增長的拉動較多
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近年來顧家家居軟床及床墊業(yè)務(wù)的營收增速持續(xù)高于沙發(fā)業(yè)務(wù)
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整裝、大家居等新渠道模式逐漸成為重要增量。整裝渠道的拓展一方面可滿足消費(fèi)者對家裝一站式家居解決方案的需求、提高客單價,另一方面可作為引流渠道,提升各公司前端獲客能力。隨著各企業(yè)對整裝平臺的打造以及在供應(yīng)鏈管理方面的優(yōu)化,整裝渠道有望成為重要的增長點(diǎn)之一。隨著一站式購物需求的興起,大家居零售業(yè)態(tài)或?qū)⒊蔀榘l(fā)展趨勢,如美克家居的武漢品牌館集齊公司多個品牌,在產(chǎn)品的SKU以及品牌覆蓋方面,均已逐步呈現(xiàn)大家居形態(tài);定制龍頭歐派家居(整裝大家居)、索菲亞(大家居店)、尚品宅配(C店)等也逐漸重視大家居零售模式。
各家定制企業(yè)在整裝業(yè)務(wù)方面的布局
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存量市場下,對同店增長能力帶來更大的考驗(yàn),經(jīng)銷資源以及企業(yè)多渠道營銷的能力或是主要因素。
定制產(chǎn)品在功能、風(fēng)格上的同質(zhì)化,使得企業(yè)的品牌塑造、終端營銷能力顯得更為重要。而行業(yè)以經(jīng)銷為主的經(jīng)營模式,使得經(jīng)銷商的“質(zhì)”“量”以及經(jīng)銷商的主動營銷的能力(社區(qū)店、家裝合作等),成為重要的因素;此外,品牌營銷亦是重要的因素,同質(zhì)化的產(chǎn)品更需要對消費(fèi)者心智的占領(lǐng),而在客流碎片化情形下,除去高鐵、機(jī)場、電視廣告等傳統(tǒng)廣告的投放,還需要有多渠道精準(zhǔn)營銷的能力,如在新媒體渠道(抖音、自媒體公眾號)上硬廣和軟廣結(jié)合的品牌宣傳等。而營銷費(fèi)用的投入,也是以企業(yè)規(guī)模為支撐的,大企業(yè)具備更多的費(fèi)用投入。
定制企業(yè)門店數(shù)(家)
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定制衣柜單店銷售額(萬元,出廠口徑)
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櫥柜單店銷售額(萬元,出廠口徑)
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家居定制企業(yè)廣告費(fèi)用投入情況(億元)
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投資邏輯:下半年景氣度有望回暖,積極布局多品類全渠道發(fā)展的龍頭企業(yè)后續(xù)精裝&竣工料驅(qū)動基本面回暖,同時當(dāng)前預(yù)期處于低位(板塊估值位于2011年以來5%分位內(nèi)),判斷家居板塊整體下半年有望迎來業(yè)績估值雙修復(fù)行情。主要推薦兩條投資主線:1、B端業(yè)務(wù)放量,業(yè)績彈性大。從工程業(yè)務(wù)占比角度看,江山歐派等受B端業(yè)務(wù)放量的影響顯著,結(jié)合公司在業(yè)內(nèi)的龍頭地位,能夠充分享受此輪行業(yè)紅利,業(yè)績高增的確定性較高;2、零售龍頭多品類擴(kuò)張和全渠道運(yùn)營帶來的優(yōu)于行業(yè)的增長。以定制行業(yè)為例,由于零售品牌已具備一定影響力,料工程業(yè)務(wù)能夠快速新的增長點(diǎn),并且在零售市場有望憑借多渠道&擴(kuò)品類呈現(xiàn)出優(yōu)于預(yù)期的表現(xiàn)。標(biāo)的上建議重點(diǎn)布局零售能力較為突出的歐派家居、顧家家居、尚品宅配、索菲亞、志邦家居等頭部企業(yè)。
值得注意的是,市場較為關(guān)注大宗業(yè)務(wù)占比提升是否會拉低零售品牌的估值,對估值的影響不大。其原因在于該業(yè)務(wù)因收入增速快、后端規(guī)模經(jīng)濟(jì)明顯,ROE水平甚至是凈利率可能并不低于傳統(tǒng)零售;同時中長期看其作為順應(yīng)精裝修趨勢的必要渠道,成為頭部零售品牌持續(xù)提升市占率的階段性推力,而后續(xù)隨著重裝需求占比提升、新零售模式的完善等,部分龍頭將具備零售端增長回升的能力。
(二)、造紙行業(yè)需求不振、產(chǎn)能擴(kuò)張制約景氣
春節(jié)后廢紙系和木漿系紙品的價格走出相反的趨勢,銅版紙、文化紙迎來3-5月教輔材印刷的旺季需求,同時由于18年四季度紙廠已經(jīng)普遍處于虧損狀態(tài),主流紙廠連續(xù)三次提升紙價,紙價走出旺季上漲行情,而且在6月份淡季來臨后仍較為穩(wěn)健。
與之對比,箱板瓦楞紙?jiān)诙虝旱难a(bǔ)庫存行情后,由于上半年處于傳統(tǒng)淡季,價格持續(xù)下跌。
箱板紙價格一路走低
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瓦楞紙價格一路走低
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銅版紙價格走勢
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雙膠紙價格走勢
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白卡紙價格走勢
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白板紙價格走勢
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紙價的走勢疲軟,關(guān)鍵的原因在于需求不振。由于宏觀經(jīng)濟(jì)的不景氣, 2018年,全國紙及紙板生產(chǎn)量11660萬噸,較上年減少1.5%,為近10年來首次下跌;紙制品18年產(chǎn)量5578萬噸,同比增長2.4%,也為近10年來最差。造紙協(xié)會對于各紙種18年消費(fèi)量的統(tǒng)計(jì),除生活用紙和特種紙外,18年都出現(xiàn)了明顯的下滑,箱板瓦楞紙的需求下降10%,銅版紙需求下降8%,嚴(yán)重低于市場預(yù)期。19年上半年機(jī)制紙產(chǎn)量前5月同比增長0.3%,實(shí)現(xiàn)了一定恢復(fù)增長。
銅版紙需求下降的主要原因,是宏觀不景氣導(dǎo)致的企業(yè)日常經(jīng)營活動減少,對于宣傳頁等印刷資料的需求有所下降,同時電子媒體的興起使箱板瓦楞紙的需求下降,中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致出口需求有所下降,箱板瓦楞紙的終端需求1/3與出口相關(guān),部分出口型企業(yè)訂單有明顯下降。整體需求的復(fù)蘇,有賴于宏觀經(jīng)濟(jì)的回暖和貿(mào)易摩擦的緩解。
機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量首次下滑
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2018年造紙各紙種消費(fèi)量變化
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下半年是造紙的傳統(tǒng)旺季,無論文化紙還是箱板瓦楞紙,需求都會迎來一定回彈。但18年以來造紙產(chǎn)能的擴(kuò)張,改變了供給側(cè)改革以來的供給側(cè)收縮趨勢,對于供需格局的改觀有很大的制約。經(jīng)歷了過去兩年的盈利高位后,18年起行業(yè)固定資產(chǎn)投資明顯增加。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),19年新產(chǎn)能超過950萬噸,其中箱板瓦楞紙新產(chǎn)能800萬噸,增加最為明顯。在需求不振的情況下,產(chǎn)能的增加將加劇供應(yīng)過剩的格局,對紙價上行起到限制。
造紙固定資產(chǎn)投資額
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造紙新產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)
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(三)、辦公集采方興未艾,龍頭成長空間廣闊
1、政策推動辦公集采,平臺化趨勢帶來廣闊市場
辦公采購平臺化趨勢明確。目前國內(nèi)電商化集采占比僅20%,伴隨采購系統(tǒng)正逐步從線下轉(zhuǎn)為線上,這一比例持續(xù)提升,在采購的辦公化和集中化趨勢下,判斷行業(yè)進(jìn)入壁壘在提升,市場份額將持續(xù)向頭部供應(yīng)商集中。
平臺化集采運(yùn)營模式
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平臺化集采可以實(shí)現(xiàn)降本增效
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2、基于傳統(tǒng)品類,MRO帶來巨大增量
MRO線上化&集采化,帶來辦公集采的新增量。2016年,傳統(tǒng)大辦公市場預(yù)計(jì)1.5萬億元左右,每年超過10%以上增長,主要來自政府/央企每年集采量增加和集采滲透率提升,較為穩(wěn)定。MRO(Maintenance,Repair&Operations)包括儀器儀表、液壓工具、急救設(shè)備等,旨在用于維護(hù)、維修、運(yùn)行設(shè)備。根據(jù)預(yù)測,國內(nèi)MRO占工業(yè)產(chǎn)值4%-7%,受益于經(jīng)濟(jì)發(fā)展,每年增速約5%左右。MRO市場規(guī)模超過萬億元,但線上化集采不足1%,對標(biāo)海外成熟的MRO線上采購市場,仍有較大提升空間。隨著MRO產(chǎn)品陸續(xù)納入集采范疇,預(yù)計(jì)或帶來近70%的辦公集采市場擴(kuò)容。
集采主要品類
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MRO包括維護(hù)、維修、運(yùn)營
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目前MRO采購渠道比重
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政策驅(qū)動,政府和國企平臺化采購進(jìn)程加速
辦公采購主要下游客戶包括民企、外企和國有單位;(備注:國有單位包含政府、國企及相關(guān)事業(yè)部門)。就辦公采購業(yè)務(wù),根據(jù)推算,預(yù)計(jì)三者占辦公采購市場比重分別為6:3:1。就不同企業(yè)特點(diǎn)看:
政府及事業(yè)單位:仍處于零散采購向集采推進(jìn)階段,每年存在部分成長增量;
央企:集采占比低,目前加速集采進(jìn)程,旨在提升企業(yè)運(yùn)營效率。央企客戶單值較高,如中國移動、中國聯(lián)通等采購都是十億級別,獲得該類客戶可帶來業(yè)務(wù)體量快速增長,是目前辦公集采領(lǐng)域爭奪的核心客戶;
500強(qiáng)企業(yè):集采占比仍有提升空間,通常由單一供應(yīng)商提供服務(wù);具有更強(qiáng)的用戶粘性,對成本和服務(wù)有更高要求;
中小企業(yè):目前集采占比高,企業(yè)利潤率較高,該市場相對較為分散,是目前如阿里、京東主要運(yùn)營市場。
國企和事業(yè)單位的平臺化集采比例仍有持續(xù)提升空間
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政策密集出臺,驅(qū)動政府&國企加速采購集中化。2015年以來,國務(wù)院、財(cái)政部相繼頒布如《政府采購實(shí)施條例》、《整合建立統(tǒng)一的公共資源交易平臺工作方案》等,加速推廣在線辦公物資集采。通過建立一個標(biāo)準(zhǔn)化的采購平臺,引入電商和廠家同臺競爭,并授予監(jiān)管部門系統(tǒng)權(quán)限,旨在機(jī)制上,解決價格監(jiān)控、信用管理、服務(wù)管理等職責(zé);產(chǎn)品上,選擇有制造能力廠商的自有品牌,而不是沒有技術(shù)輸出的貼牌產(chǎn)品;技術(shù)上:實(shí)現(xiàn)采購產(chǎn)品和電商長效產(chǎn)品比價,并實(shí)現(xiàn)全流程透明。
表4:政策密集發(fā)布驅(qū)動集采化和平臺化
發(fā)布時間 | 政策名稱 | 發(fā)布單位 | 明細(xì) |
2015 | 政府采購實(shí)施條例 | 國務(wù)院 | 國家實(shí)行統(tǒng)一的政府采購電子交易平臺建設(shè)標(biāo)準(zhǔn),推動利用信息網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行電子化政府采購活動。 |
2015 | 財(cái)政部關(guān)于做好政府采購信息公開工作的通知 | 財(cái)政部 | 認(rèn)真做好政府采購信息公開工作,公開招標(biāo)公告、審核公告、中標(biāo)、成交等事項(xiàng) |
2015 | 整合建立統(tǒng)一的公共資源交易平臺工作方案 | 國務(wù)院 | 2016年6月底前,地方各級政府基本完成公共資源交易平臺整合工作。2017年6月底前,基本實(shí)現(xiàn)公共資源交易全過程電子化。2017政府采購工作會議推進(jìn)“互聯(lián)網(wǎng)+政府采購”行動,大力發(fā)展電子化采購,建設(shè)“全一張網(wǎng)”的政府采購電子賣場,提高政府采購效率和透明度 |
2017 | 中央單位政府集中采購管理實(shí)施辦法 | - | 主管部門應(yīng)當(dāng)明確內(nèi)設(shè)機(jī)構(gòu)牽頭負(fù)責(zé)政府采購工作。屬于政府集中采購目錄的項(xiàng)目,應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定委托集中采購機(jī)構(gòu)代理采購 |
2018 | 關(guān)于做好中央預(yù)算單位政府采購計(jì)劃管理系統(tǒng)遷移工作的通知 | - | 從2018年1月起,政府采購計(jì)劃管理系統(tǒng)(以下簡稱系統(tǒng))將逐步整合遷移至互聯(lián)網(wǎng) |
2018 | 國有金融企業(yè)集中采購管理暫行規(guī)定 | - | 明確國有的各大商業(yè)銀行、投資公司等之前的分散采購貨物、工程和服務(wù)的行為都將納入集中采購管理 |
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3、進(jìn)入門檻大幅提升,市場份額向龍頭企業(yè)集中
行業(yè)進(jìn)入壁壘將大幅提升,中小供應(yīng)商逐步退出,份額向頭部企業(yè)集中。如全國性倉儲物流體系、成熟的線上電商平臺等硬性指標(biāo),中小企業(yè)的劣勢較為明顯,目前主要平臺型供應(yīng)商包括消費(fèi)類電商(如京東)和辦公類品牌商(如晨光、齊心、得力)正處于快速發(fā)展期。展望未來,辦公集采的平臺化將提升進(jìn)入壁壘,包括1)前期較高投入,以滿足全國性集采夠硬對品牌、平臺和物流的基本要求;2)后期運(yùn)營壓力大,低毛利的ToB業(yè)務(wù)需要靠高周轉(zhuǎn)來實(shí)現(xiàn)盈利,這方面大小企業(yè)間的差距明顯。最終,市場份額將向頭部企業(yè)集中,廣闊的存量市場蘊(yùn)含可觀的成長空間。
4、消費(fèi)類電商&品牌商,構(gòu)成國內(nèi)市場的兩極
目前辦公采購市場主要參與者包括:晨光、齊心、得力、史泰博、京東、蘇寧等,從企業(yè)性質(zhì)分類,主要包括:1)消費(fèi)類電商衍生平臺:包括阿里、京東、蘇寧等,該類公司具備完善的線上平臺及倉儲物流體系,與傳統(tǒng)ToC業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)協(xié)同性;2)辦公品牌商自建平臺:如科力普、齊心等;憑借品牌優(yōu)勢,此前和B端客戶有較長合作并積累了豐富的ToB端合作經(jīng)驗(yàn),可以給客戶提供個性化辦公解決方案。目前,行業(yè)集中度較低,國內(nèi)市場不到1%,相比美國前兩大龍頭高達(dá)75%的市占率,提升空間較大。
辦公集采服務(wù)主要提供商
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美國辦公采購市場較為集中
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5、見微知著,平臺化集采加速行業(yè)集中
通過《中央國家機(jī)關(guān)2018年電子賣場定點(diǎn)采購項(xiàng)目》案例,探尋公集采變化。根據(jù)招標(biāo)方案,中央國家機(jī)關(guān)集采目前分為四個包,分別面向:1)全國范圍電子賣場企業(yè);2)北京地區(qū)電子賣場企業(yè);3)為電子賣場采購人及供應(yīng)商提供物流配送服務(wù)的企業(yè);4)為電子賣場采購人提供運(yùn)維維修服務(wù)的電子賣場企業(yè)。在辦公平臺集采趨勢下,第一個包(面向全國范圍電子賣場企業(yè))價值量越來越大。
《中央國家機(jī)關(guān)2018年電子賣場定點(diǎn)采購項(xiàng)目》招標(biāo)要求
- | 面向領(lǐng)域 | 要求 |
第一包 | 面向全國范圍電子賣場企業(yè) | 1、具有增值電信業(yè)務(wù)經(jīng)營許可或互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù)經(jīng)營許可(ICP)(且業(yè)務(wù)種類為在線數(shù)據(jù)處理與交易處理業(yè)務(wù)或互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù));持證主體與投標(biāo)人應(yīng)為同一法人企業(yè)或?qū)儆谕患瘓F(tuán)公司2、具有電商平臺計(jì)算機(jī)軟件著作權(quán)登記證書,軟件名稱必須是電商平臺建設(shè)相關(guān)內(nèi)容3、自有配送中心和自有配送隊(duì)伍覆蓋80%及以上的省市;自有倉儲面積不少于10萬平方米,倉儲和配送主體與投標(biāo)人應(yīng)為同一法人企業(yè)或?qū)儆谕患瘓F(tuán)公司 |
第二包 | 面向北京地區(qū)電子賣場企業(yè) | 1、具有增值電信業(yè)務(wù)經(jīng)營許可或互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù)經(jīng)營許可(ICP)(且業(yè)務(wù)種類為在線數(shù)據(jù)處理與交易處理業(yè)務(wù)或互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù))2、具有電商平臺計(jì)算機(jī)軟件著作權(quán)登記證書,軟件名稱必須是電商平臺建設(shè)相關(guān)內(nèi)容 |
第三包 | 為電子賣場采購人及供應(yīng)商提供物流配送服務(wù)的企業(yè) | 具有快遞業(yè)務(wù)經(jīng)營許可證 |
第四包 | 為電子賣場采購人提供運(yùn)維維修服務(wù)的電子賣場企業(yè) | 1、具有增值電信業(yè)務(wù)經(jīng)營許可或互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù)經(jīng)營許可(ICP)(且業(yè)務(wù)種類為在線數(shù)據(jù)處理與交易處理業(yè)務(wù)或互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù));持證主體與投標(biāo)人應(yīng)為同一法人企業(yè)或?qū)儆谕患瘓F(tuán)公司 |
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有能力進(jìn)行全國供應(yīng)的服務(wù)商數(shù)量遠(yuǎn)少于區(qū)域性供應(yīng)商。全國服務(wù)商的資質(zhì)審查遠(yuǎn)高于地方服務(wù)商,如“自有配送中心和自有配送隊(duì)伍覆蓋80%及以上的省市;自有倉儲面積不少于10萬平方米”。根據(jù)最終入圍數(shù)量,全國性線上集采入圍12家企業(yè)少于地方性的95家物資供應(yīng)商。以此類推,大量區(qū)域性供應(yīng)商將由于不具備全國性配送體系、完善在線平臺等,很難獲得較高的供應(yīng)商資質(zhì),市場份額快速向龍頭企業(yè)集中,從數(shù)據(jù)上看,如晨光科力普、齊心集團(tuán)2015年以來,收入復(fù)合增速達(dá)102%/27%。
《中央國家機(jī)關(guān)2018年電子賣場定點(diǎn)采購項(xiàng)目》入圍數(shù)量
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備注:對于比較大型采購項(xiàng)目,采購方通常會基于項(xiàng)目專業(yè)要求
進(jìn)行分包處理,不同包對應(yīng)不同采購項(xiàng)目
齊心集團(tuán)辦公業(yè)務(wù)
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晨光科力普業(yè)務(wù)體量快速提升
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7、兩大壁壘,構(gòu)筑行業(yè)護(hù)城河
在傳統(tǒng)的招標(biāo)體系下,供應(yīng)商進(jìn)入壁壘較低,具備資信證明、繳稅及社保記錄且無重大違法記錄即可參與招標(biāo);但進(jìn)入平臺化集采領(lǐng)域,行業(yè)壁壘大幅提升,主要是增加三類要求:1)具有自有品牌(部分要求);2)線上平臺的運(yùn)營和支撐實(shí)力;3)全國性的物流配送體系。目前,全國能滿足招標(biāo)要求的企業(yè)相對有限。
線上集采招標(biāo)內(nèi)容
- | 要求 |
品牌(部分要求) | 應(yīng)答人應(yīng)為生產(chǎn)商,擁有自有品牌,擁有京東自營店和天貓旗艦店。(母公司可授權(quán)分、子、控股公司代表其來參與應(yīng)答,須提供授權(quán)文件;京東自營店、天貓旗艦店需提供網(wǎng)頁截圖); |
線上團(tuán)隊(duì) | 滿足“電子超市”運(yùn)營要求,有能力按要求組建專職支撐團(tuán)隊(duì) |
供應(yīng)鏈體系 | 具備向31個省分公司供貨及售后服務(wù)的能力、具備向電子商城提供真實(shí)有效的線上物流配送信息的能力。 |
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前期投入較高,考驗(yàn)企業(yè)資金實(shí)力
平臺投建成本和維護(hù)成本較高。以齊心為例,2016年以來,公司每年投入超過5000萬元研發(fā)費(fèi)用,主要用于線上平臺的建設(shè);同時,近期齊心計(jì)劃投資3.6億元,用于B2B平臺升級,其中,軟件投資/研發(fā)費(fèi)用/基本預(yù)備費(fèi)用占比分別為86.33%/9.35%/4.32%。高昂的前期投入和研發(fā)團(tuán)隊(duì)儲備要求下限制了多數(shù)企業(yè)進(jìn)入。
辦公集采供應(yīng)商具有深厚的產(chǎn)品渠道積累
齊心集團(tuán)研發(fā)費(fèi)用
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齊心集團(tuán)新投入B2B平臺成本占比
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(四)、家居行業(yè)業(yè)績估值雙底部,地產(chǎn)交房量有望拐點(diǎn)向上
家具屬地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈下游,市場需求受地產(chǎn)銷售影響。前兩年地產(chǎn)政策緊縮與經(jīng)濟(jì)增長趨緩致成交量下滑,家具企業(yè)受此后置效應(yīng)影響,業(yè)績增速出現(xiàn)不同程度放緩,19年上半年仍處于業(yè)績的低點(diǎn)。截至2018年,家具企業(yè)營收同比增長16.2%,增速同比下降12.7%,凈利潤同比減少27.7%,增速同比下降55.4%。截至2019Q1,家具企業(yè)營收同比增長13.7%,增速同比下降8.9%,環(huán)比增加0.8%,凈利潤同比增長24.8%,增速同比提升29.1%,環(huán)比提升131.1%。
2015-2018年家具上市企業(yè)營收增速情況
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2017Q1-2019Q1家具上市企業(yè)單季營收增速情況
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2015-2018年家具上市企業(yè)凈利潤增速情況
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2017Q1-2019Q家具上市企業(yè)單季凈利潤增速情況
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營收表現(xiàn)上,除成品家居在并購支撐下19年Q1營收增速(YoY+51%)環(huán)比18Q4(YoY+15%)明顯提升,出口家具有所恢復(fù)外,其他品類皆呈下降趨勢。定制家具的行業(yè)增速19Q1只有10%,為近三年來最差水平??紤]到18Q1行業(yè)增速在高位,基數(shù)較大,Q2之后行業(yè)增長有望一定恢復(fù)。
定制家具企業(yè)營收增速放緩
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其它家具企業(yè)營收增速放緩
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凈利潤方面,19Q1除我樂家居、夢百合扭虧為盈實(shí)現(xiàn)高增長,曲美家居受并購Ekornes費(fèi)用影響,同比減少28.0%,尚品宅配增速同比+1.3%至30.5%,其它公司增速較去年同期下滑,但整體來看,受成本下降影響,大部分家具企業(yè)19Q1凈利潤增速相較18Q4呈一定的環(huán)比改善趨勢。
2019Q1定制家具企業(yè)凈利潤增速環(huán)比改善
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2019Q1其它家具企業(yè)凈利潤增速環(huán)比改善
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(五)、煙標(biāo)增長提速,新型煙草進(jìn)入政策催化期
1、煙標(biāo)量價齊升,行業(yè)景氣上行
卷煙產(chǎn)量提速拉動對煙標(biāo)需求,行業(yè)高景氣有望延續(xù)。2019年1-4月,卷煙產(chǎn)量為8695.5億支,累計(jì)同增6.6%(2018年同期增速為5.8%)。此前判斷,煙草產(chǎn)量提速的預(yù)期正在逐步印證,主要受益于良性的卷煙庫存及終端需求的穩(wěn)健增長:2016-2018年,受行業(yè)去庫存影響,卷煙產(chǎn)量普遍低于銷量;隨著2018年煙草庫存去化進(jìn)入尾聲(預(yù)計(jì)2019年年初庫存達(dá)到2014年以來新低),卷煙產(chǎn)量料進(jìn)入恢復(fù)性增長區(qū)間。
2019年前四月卷煙產(chǎn)量同增6.6%
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煙草社會庫存變化量(單位:萬箱)
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煙草產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級,單價有望持續(xù)提升。近兩年,傳統(tǒng)卷煙產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的趨勢較為明顯,通過加大對“短中細(xì)爆”等新品的推廣力度,來提升傳統(tǒng)卷煙的均價,新款煙由于煙標(biāo)的供應(yīng)商集中,定價會更高一些。未來,考慮到產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級作為煙草利稅增長的路徑之一,這一趨勢有望延續(xù)。
不同煙品的單包稅利
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高端新品陸續(xù)推出,一二類卷煙占比提
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2、下半年,新型煙草產(chǎn)業(yè)或步入政策催化期
蒸汽型電子煙:央視3•15點(diǎn)名蒸汽煙亂象,有望加速對電子煙行業(yè)的規(guī)范。目前蒸汽型電子煙仍處于監(jiān)管的灰色地帶,這也引發(fā)“315”對行業(yè)亂象的曝光(如產(chǎn)品質(zhì)量良莠不齊、宣傳不規(guī)范等)。受此影響,判斷后續(xù)電子煙行業(yè)有望加速進(jìn)入規(guī)范期,此前尚未明確的包括行業(yè)監(jiān)管由誰來主導(dǎo)、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)如何界定、行業(yè)如何征稅等問題或逐步落實(shí)。值得關(guān)注的是目前《電子煙》、《電子煙液煙堿、丙二醇和丙三醇的測定氣相色譜法》的國標(biāo)正在制定中,根據(jù)項(xiàng)目周期,預(yù)計(jì)在年內(nèi)發(fā)布。近期,中煙亦加強(qiáng)對煙葉邊角廢料的管控,其作為尼古丁的主要原材料(備注:尼古丁是煙油的核心成份),將增強(qiáng)中煙對于蒸汽型電子煙行業(yè)的引導(dǎo)。
中國電子煙行業(yè)發(fā)展階段
時間 | 階段 | 階段特點(diǎn) | 事件 |
2003-2005年 | 起步階段 | 電子煙市場起步 | 2003年“如煙”成立2004年,北京中藥師韓力取得電子煙發(fā)明專利,電子煙正式誕生 |
2006年-2010年 | 發(fā)展停滯 | 劣質(zhì)電子煙品牌涌現(xiàn)使消費(fèi)者對其安全性產(chǎn)生疑慮,國內(nèi)電子煙市場發(fā)展停滯 | 2006年,“如煙”產(chǎn)品定位和功效在國內(nèi)受到質(zhì)疑 |
2011年至今 | 向外發(fā)展 | 美國電子煙市場啟動,國內(nèi)電子煙OEM企業(yè)跟隨發(fā)展 | 2011年,美國電子煙市場啟動 |
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國家標(biāo)準(zhǔn)計(jì)劃《電子煙》項(xiàng)目進(jìn)度
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加熱不燃燒(HNB)煙草:國內(nèi)市場趨于積極。從全球來看:IQOS在全球快速增長,2018年IQOS煙彈銷量同增93.2%至443億支;用戶數(shù)量同增39%至960萬人。美國FDA于2019年4月底正式通過IQOS上市銷售申請,認(rèn)證毒素的含量低于可燃香煙。目前,國內(nèi)市場仍禁止HNB煙支的銷售,但中煙態(tài)度趨于積極:產(chǎn)品端:包括云南中煙、四川中煙、湖北中煙等煙企陸續(xù)發(fā)布HNB新品,國內(nèi)HNB產(chǎn)品在設(shè)計(jì)研發(fā)端持續(xù)推進(jìn);政策端:在2018年7月煙草總局印發(fā)的改革要點(diǎn)通知中,明確深化新型煙草創(chuàng)新改革,推進(jìn)新型煙草制品定型化、產(chǎn)業(yè)化、品牌化發(fā)展,推進(jìn)政策法規(guī)研究。
國內(nèi)新型煙草產(chǎn)品密集發(fā)布中
中煙公司 | 發(fā)布日期 | 發(fā)布產(chǎn)品 |
云南中煙 | 11月22日 | VIPN、MC系列煙具;AshimaLulu、MC系列煙支 |
四川中煙 | 11月8日 | 功夫新款煙具;寬窄Ⅱ代煙支 |
湖北中煙 | 11月7日 | MOK系列產(chǎn)品 |
安徽中煙 | 10月18日 | 磁粒均熱技術(shù)加熱不燃燒產(chǎn)品 |
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中煙香港上市,攜新型煙草產(chǎn)品助力中煙“走出去”。中煙香港于近期上市,其作為中國煙草海外資本運(yùn)作和業(yè)務(wù)拓展平臺,新型煙草出口是主要業(yè)務(wù),在海外新型煙草滲透率快速提升背景下,或成為中煙“走出去”戰(zhàn)略的重要一環(huán)。
中煙香港收入拆分
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中國煙草走出去戰(zhàn)略
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3、投資邏輯:煙標(biāo)高景氣奠定基礎(chǔ),新型煙草開啟新空間
下半年繼續(xù)看好煙草產(chǎn)業(yè)鏈,其中,傳統(tǒng)卷煙領(lǐng)域:受益于卷煙恢復(fù)性增長疊加煙草高端化升級,具備強(qiáng)制造力和創(chuàng)新力的民營煙草產(chǎn)業(yè)鏈龍頭料加速成長;新型煙草領(lǐng)域:在新型煙草全球快速提升背景下,國內(nèi)市場的監(jiān)管政策亦趨于積極,后續(xù)新型煙草領(lǐng)域或持續(xù)催化,包括蒸汽型電子煙標(biāo)準(zhǔn)等落地、中煙香港上市、加熱不燃燒煙草政策變化等。重點(diǎn)推薦以勁嘉股份為代表的傳統(tǒng)煙草產(chǎn)業(yè)鏈龍頭。競
二、2019年輕工行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)因素
2019年輕工行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)因素主要在國內(nèi)消費(fèi)需求下行,以及原材料價格上漲兩個方面。
但如果國內(nèi)消費(fèi)需求增速放緩,推薦邏輯可能會遇到一定阻礙,表現(xiàn)為造紙包裝行業(yè)、家具企業(yè)終端訂單減少對收入增速拉動乏力,業(yè)績超預(yù)期可能降低。
此外,如果2019年原材料價格出現(xiàn)進(jìn)一步上行,有可能壓低中游行業(yè)的毛利率水平。
造紙印刷行業(yè)歷史PEBand
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2022-2028年中國輕工業(yè)行業(yè)市場全景調(diào)查及投資潛力研究報(bào)告
《2022-2028年中國輕工業(yè)行業(yè)市場全景調(diào)查及投資潛力研究報(bào)告》共十章,包含2017-2021年中國輕工業(yè)行業(yè)上下游主要行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀分析,2022-2028年中國輕工業(yè)行業(yè)發(fā)展預(yù)測分析,輕工業(yè)行業(yè)投資前景研究及銷售戰(zhàn)略分析等內(nèi)容。



