2019年上半年中國(guó)鋼鐵行業(yè)產(chǎn)量、需求量及鋼鐵行業(yè)盈利能力分析[圖]

鋼鐵李玲玲 2019-08-17 02:34 來源：智研咨詢

一、2019年H2供應(yīng)展望：粗鋼產(chǎn)量高彈性熨平利潤(rùn)波動(dòng)，礦價(jià)100美金或成為新常態(tài)

產(chǎn)量高彈性，400-500元/噸為利潤(rùn)底部

我們?cè)?019年鋼鐵年報(bào)已經(jīng)提示，經(jīng)歷供給側(cè)改革之后，對(duì)行業(yè)端重大的影響在于改變了中國(guó)鋼鐵生產(chǎn)的成本曲線結(jié)構(gòu)以及與之對(duì)應(yīng)的產(chǎn)量彈性。對(duì)于商品價(jià)格來說，供需彈性決定了商品的價(jià)格彈性。工業(yè)品之所以呈現(xiàn)明顯的價(jià)格周期，內(nèi)在驅(qū)動(dòng)在于需求的周期性波動(dòng)疊加供應(yīng)短期剛性。在供給側(cè)改革之前，鋼材供應(yīng)呈現(xiàn)較強(qiáng)剛性。以上一輪2013-2015年需求下滑周期為例，2015年開始，需求持續(xù)走弱但開工呈現(xiàn)剛性，鋼材生產(chǎn)利潤(rùn)一路跌至-200元/噸的全面虧損區(qū)間。2018年以來的產(chǎn)量和利潤(rùn)數(shù)據(jù)顯示，粗鋼產(chǎn)量呈現(xiàn)明顯的高彈性。管材2015以來的螺紋鋼價(jià)和螺紋表觀需求波動(dòng)率。發(fā)現(xiàn)，自2017年以后，盡管表觀需求波動(dòng)率進(jìn)一步擴(kuò)大（可能是貿(mào)易商期現(xiàn)套利增多導(dǎo)致的庫存波動(dòng)放大），但鋼價(jià)波動(dòng)率缺不斷降低。粗鋼供應(yīng)由剛性轉(zhuǎn)向高彈性，鋼價(jià)波動(dòng)率放緩，產(chǎn)業(yè)周期性波動(dòng)縮窄。
粗鋼產(chǎn)量高彈性主要源自以下兩個(gè)方面：

中國(guó)鋼鐵生產(chǎn)曲線變化

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1、電爐開停工調(diào)節(jié)

2018年以來，電爐產(chǎn)量占到全國(guó)粗鋼產(chǎn)量10%，按照不同地區(qū)電價(jià)和廢鋼測(cè)算，約有60%以上電爐競(jìng)爭(zhēng)力低于同區(qū)域高爐。即，保守估計(jì)，高成本電爐產(chǎn)量占粗鋼總產(chǎn)量比例在6%以上。根據(jù)2018年以來電爐開工率和利潤(rùn)測(cè)算，電爐根據(jù)利潤(rùn)開停工調(diào)節(jié)非常靈活，利潤(rùn)對(duì)開工的傳導(dǎo)周期在2-3周。

2、高爐廢鋼比例

長(zhǎng)流程鋼廠的高爐廢鋼系數(shù)也是調(diào)節(jié)粗鋼產(chǎn)量的重要手段。一個(gè)很好的例子在于：2018.12-2019.2月淡季期間，為降低冬儲(chǔ)壓力，鋼廠主動(dòng)調(diào)低廢鋼添加比例。從2018年11月最高22%一直降到最低16%。通過這一調(diào)節(jié)，高爐粗鋼產(chǎn)量在淡季期間減少了6%。2019年3月份旺季以后，隨著需求回升，鋼廠再度提高廢鋼系數(shù)，廢鋼比例重新回升至23%附近。伴隨鋼廠廢鋼添加比例創(chuàng)新高，螺紋等品種產(chǎn)量數(shù)據(jù)不斷刷新高點(diǎn)。根據(jù)測(cè)算，高爐利潤(rùn)對(duì)廢鋼系數(shù)的傳導(dǎo)周期也在1個(gè)月以內(nèi)。

因此，在需求不發(fā)生急劇變動(dòng)條件下（6%以上），粗鋼產(chǎn)量高彈性決定了需求邊際僅需要電爐調(diào)節(jié)即能夠完成。高爐-電爐成本差成為高爐利潤(rùn)的天然保護(hù)屏障。根據(jù)測(cè)算和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，高爐-電爐利潤(rùn)差一般在400-500元/噸。即，長(zhǎng)流程鋼廠毛利底部在400-500元/噸（螺紋品種）。2019Q1螺紋品種毛利在700元/噸，二季度下方底部支撐將逐步顯現(xiàn)。長(zhǎng)期來看，鋼價(jià)波動(dòng)放緩，盈利底部支撐較強(qiáng)，板塊估值有望等到修復(fù)。

電爐開工和利潤(rùn)率

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高爐廢鋼系數(shù)

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高爐-電爐利潤(rùn)差額

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螺紋表觀消費(fèi)與價(jià)格波動(dòng)率對(duì)比

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二、2019年H2需求展望：地產(chǎn)預(yù)期差或最大

1、2019H1：供需表現(xiàn)均超預(yù)期

2019年上半年，鋼鐵行業(yè)供需均有超預(yù)期，呈現(xiàn)供應(yīng)超預(yù)期增加，表觀消費(fèi)超預(yù)期強(qiáng)的供需兩旺態(tài)勢(shì)。結(jié)合各下游主要分項(xiàng)，鋼鐵需求超預(yù)期仍集中在地產(chǎn)板塊，基建伴隨財(cái)政支撐放緩脈沖減弱，家電下半年或有亮點(diǎn)，汽車暫未走出低迷態(tài)勢(shì)。貨幣環(huán)境偏寬松，地產(chǎn)需求預(yù)期差有望延續(xù)，整體韌性不容小覷。

統(tǒng)計(jì)局粗鋼產(chǎn)量及增速

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螺紋鋼周度表觀消費(fèi)量（農(nóng)歷季節(jié)性）

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五大鋼材品種庫存季節(jié)性（農(nóng)歷）

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螺紋庫存季節(jié)性（農(nóng)歷）

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2019年以來，伴隨環(huán)保限產(chǎn)壓力放松，粗鋼產(chǎn)量不斷攀高。2019年4月，全國(guó)粗鋼日均產(chǎn)量283.4萬噸，刷新日均高點(diǎn)，單月同比增速12.7%。如此高的產(chǎn)量，卻并未對(duì)鋼價(jià)造成太大壓力。鋼材現(xiàn)貨價(jià)格4-5月份維持4000元/噸高位，降庫維持正常季節(jié)性速度。根據(jù)1-4月份產(chǎn)量和庫存變化倒推，粗鋼表觀累計(jì)消費(fèi)增速高達(dá)7.7%。

2、地產(chǎn)下半年或仍存預(yù)期差，基建取決于財(cái)政節(jié)奏

地產(chǎn)和基建分別占鋼材需求比例約30%和20%。上半年以來，地產(chǎn)需求尤其是地產(chǎn)開工持續(xù)超預(yù)期，支撐鋼材供需兩旺?；òl(fā)力較早，但持續(xù)性仍待觀察。對(duì)于螺紋、線材等長(zhǎng)材品種，下游需求集中分布于房地產(chǎn)開發(fā)和施工階段。因此，長(zhǎng)材需求核心指標(biāo)集中房屋新開工面積。上半年房地產(chǎn)新開工維持高位，1-4月份房屋新開工面積累計(jì)增13%。但根據(jù)拿地?cái)?shù)據(jù)等行業(yè)領(lǐng)先指標(biāo)，下半年開工數(shù)據(jù)或面臨一定下滑壓力。因此，盡管房屋銷售開始回暖，但市場(chǎng)對(duì)下半年房地產(chǎn)需求仍存擔(dān)憂。期貨市場(chǎng)持續(xù)遠(yuǎn)月深度貼水結(jié)構(gòu)反應(yīng)市場(chǎng)這個(gè)擔(dān)憂。但伴隨貨幣環(huán)境邊際寬松，房地產(chǎn)市場(chǎng)韌性再度顯現(xiàn)。1-4月份房屋銷售累計(jì)增速13%，房企拿地?zé)崆樯郎?，土地溢價(jià)率拐頭向上?？紤]核心指標(biāo)銷售、拿地邊際上逐步改善，下半年需求下滑速度預(yù)計(jì)可控，房地產(chǎn)韌性仍將是需求最有可能超預(yù)期的因素。

全國(guó)房屋銷售面積累計(jì)增速

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一、二、三線房?jī)r(jià)環(huán)比變化

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土地成交溢價(jià)率

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拿地?cái)?shù)據(jù)領(lǐng)先新開工9個(gè)月

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2018年11月-2019年2月，在發(fā)改委項(xiàng)目集中批復(fù)+地方債提前投放等一系列財(cái)政政策支撐下，市場(chǎng)對(duì)基建托底一度寄予厚望。但從水泥、挖掘機(jī)等周邊印證指標(biāo)來看，自4月末以來，基建的托底作用或階段性放緩。我們?cè)谀陥?bào)中提過，現(xiàn)存基建項(xiàng)目主要源自2-3年前的項(xiàng)目批復(fù)，決定基建需求力度的核心因素在于財(cái)政資金支持。

我們從兩個(gè)維度考察基建力度：一是財(cái)政資金釋放；二是水泥、挖掘機(jī)等微觀行業(yè)指標(biāo)。財(cái)政方面，從地方債投放力度來看（占所有基建資金比例10%），今年財(cái)政力度有一定前置：去年1-4月份專項(xiàng)債累計(jì)完成年度目標(biāo)僅有12%，今年1-4月份已經(jīng)完成33%。下半年財(cái)政支持力度或有所減弱。微觀指標(biāo)方面，我們用水泥-鋼筋產(chǎn)量增速差來跟蹤地產(chǎn)和基建需求差異。水泥需求中，房地產(chǎn)、基建和農(nóng)村用占比為1/3:1/3:1/3；鋼筋中，地產(chǎn)和基建占比2/3：1/3。水泥-鋼筋產(chǎn)量差異可近似理解為房地產(chǎn)（鋼筋）和基建（水泥）需求增速差。這一指標(biāo)自2017年下半年以來持續(xù)為正，2019年價(jià)差雖有所縮窄，但地產(chǎn)增速仍然高于基建需求增速。挖機(jī)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)與水泥相似，房地產(chǎn)、基建、其他分別占比1/3:1/3:1/3。小松挖機(jī)利用小時(shí)數(shù)自4月份開始增速回落，側(cè)面印證基建脈沖4月份略有放緩。

專項(xiàng)債累計(jì)投放量占年度目標(biāo)系數(shù)

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水泥-鋼筋產(chǎn)量增速差額

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三、價(jià)格下跌原料侵蝕，鋼鐵盈利環(huán)比轉(zhuǎn)弱

整體而言，在鋼弱原料強(qiáng)勢(shì)格局下，鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈地位邊際趨弱且盈利快速回吐，2019年前4月中鋼協(xié)重點(diǎn)鋼企實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額232.52億元，同比下降22.83%。

2019年以來鋼鐵盈利中樞明顯下滑

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2019年以來鋼鐵盈利從低位逐步改善，但中樞下移

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分品種來看，由于地產(chǎn)基建景氣而制造業(yè)疲弱，鋼材盈利延續(xù)長(zhǎng)強(qiáng)板弱分化格局。2019年上半年螺紋鋼、線材、熱軋、冷軋和中厚板毛利均值分別為607、630、387、237和389元，環(huán)比變動(dòng)-363、-359、-237、-340、-269元，雖長(zhǎng)材盈利下滑更為明顯，但噸鋼盈利絕對(duì)值仍顯著高于板材。2季度來看，螺紋鋼、線材、熱軋、冷軋和中厚板毛利均值環(huán)比變動(dòng)99、119、74、-53、31元；同比變動(dòng)-387、-408、-620、-688、-742元，長(zhǎng)強(qiáng)板弱格局更為凸顯。

2019年上半年鋼鐵盈利中樞同環(huán)比均回落