小康股份3萬元油車到30萬元電動車，收購少數(shù)股權(quán)能否助力轉(zhuǎn)型新能源

    小康股份(12.900, -0.01, -0.08%)10月19日發(fā)布了《發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案（修訂稿）》，對之前披露的擬發(fā)行股份購買東風(fēng)汽車(4.470, -0.07, -1.54%)集團有限公司持有的東風(fēng)小康汽車有限公司50%股權(quán)的事項進行了重大調(diào)整。

    此次預(yù)案修訂稿最主要的變化在于標(biāo)的公司東風(fēng)小康100%股權(quán)的預(yù)估值從96.59億元下調(diào)至77億元，同時發(fā)行股票價格從14.54元/股下調(diào)為11.76元/股，發(fā)行股票數(shù)量進而從33218.71萬股下調(diào)為32738.10萬股。

    盡管修訂后的收購預(yù)案將標(biāo)的公司估值和發(fā)行股票價格均進行了下調(diào)，客觀上對未來定增參與方有利，小康股份期望借助收購進一步發(fā)力新能源汽車的目標(biāo)未必能夠如愿，同時此次收購在業(yè)績承諾方面也有異常，值得投資者關(guān)注。

    收購少數(shù)股權(quán)能否助力轉(zhuǎn)型新能源

    本次小康股份收購東風(fēng)小康剩余50%股權(quán)的交易事項，資產(chǎn)評估工作目前尚未完成。不過根據(jù)初步預(yù)估，東風(fēng)小康100%股權(quán)的預(yù)估值為77億元，較東風(fēng)小康未經(jīng)審計的合并口徑賬面歸母凈資產(chǎn)27.22億萬元增值49.78億元，增值率為182.90%。

    在國內(nèi)汽車銷售每況愈下、行業(yè)景氣度不斷下行之時，市場對小康股份已控股東風(fēng)小康繼續(xù)高溢價收購剩余50%股權(quán)的必要性有較多質(zhì)疑。

    對此，小康股份在收購預(yù)案中解釋稱，交易完成后，公司與東風(fēng)汽車集團的合作將由傳統(tǒng)燃油車領(lǐng)域到新能源汽車領(lǐng)域，從局部合作升級到全面深度戰(zhàn)略合作，有助于雙方特別是在發(fā)展新能源汽車時的資源共享、平臺共用、優(yōu)勢互補。

    小康股份借助收購東風(fēng)小康剩余股權(quán)，在新能源汽車領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破能夠如愿嗎？答案恐怕是“很難”。

    小康股份起家于重慶沙坪壩一家彈簧加工廠，從生產(chǎn)銷售汽車座椅彈簧等汽車零部件，發(fā)展到微型汽車的整車制造，再轉(zhuǎn)型到目前智能電動汽車新業(yè)務(wù)，先后歷時30多年。

    近三年，小康股份雙管齊下，將業(yè)務(wù)和投資聚焦于智能電動汽車這一新領(lǐng)域：內(nèi)生發(fā)展上，公司先后斥巨資在美國設(shè)立研究院，并在國內(nèi)外新建新能源車制造工廠；外延上，公司不斷進行并購，累計投入據(jù)估計已超過60億元。

    2018年初，小康股份宣布計劃推出SF5、SF7等新能源車型，今年4月，公司再次發(fā)布了全新智能電動汽車品牌“賽力斯”，首款產(chǎn)品的價格為27.8萬元-45.8萬元，主力銷售車型價位在30萬元左右。

    然而，在推出新能源車型、特別是30萬元級別車型之前，小康股份的整車產(chǎn)品主要是SUV風(fēng)光ix5、風(fēng)光580、風(fēng)光S560以及MPV等，而這些車型的售價大多在10萬元以內(nèi)。

    從生產(chǎn)銷售幾萬元的傳統(tǒng)燃油車，一步跨到30萬元的新能源電動車，不知小康股份的勝算能有多大。

    此外，由于連年巨額投入，公司資產(chǎn)負債表持續(xù)擴張。轉(zhuǎn)型新能源開始的2016年至2019年中，在建工程從6.76億元增加到35.01億元，開發(fā)支出從2.51億元增加到21.30億元。同時，2019年二季度末，公司短期借款余額21.10億元、長期借款25.63億元，還有數(shù)億元的其他有息負債。

    值得注意的是，公司2018年的營業(yè)收入和銷售費用出現(xiàn)了多年來的首次背離，營收同比下降7.7%，而由于廣告投入增加等原因，銷售費用同比增加23.9%。銷售乏力跡象已十分明顯。

    不同尋常的業(yè)績承諾

    此次交易的業(yè)績承諾事項也有不同尋常之處。

    首先是業(yè)績承諾的生效條件和補償條件不同于一般情況。根據(jù)協(xié)議，東風(fēng)小康在2019年度、2020年度及2021年度合并報表經(jīng)審計歸母凈利潤分別不低于2億元、4億元及5億元。不過，只有在當(dāng)年實際凈利潤數(shù)未達到承諾數(shù)的80%時，才觸發(fā)補償義務(wù)。同時約定，當(dāng)年應(yīng)補償金額=當(dāng)年承諾凈利潤數(shù)×80%-當(dāng)年實際凈利潤數(shù)。

    也就是說，補償條款是在業(yè)績低于承諾值的80%時才觸發(fā)，并且補償金額也是按照與承諾值80%的差額執(zhí)行的。實際上，未來三年的承諾凈利潤是1.6億、3.2億和4億，而不是看上去的2億、4億和5億。

    其次，此次交易的業(yè)績承諾對象并非標(biāo)的公司的股權(quán)持有方（東風(fēng)汽車集團），而是收購方小康股份的控股股東（小康控股）。這與其他類似收購案例存在顯著差異。

    假設(shè)收購?fù)瓿珊?，?biāo)的公司東風(fēng)小康未完成承諾業(yè)績并需要進行補償，上市公司小康股份的控股股東小康控股將替代實際交易方東風(fēng)汽車集團，對上市公司進行業(yè)績補償，而東風(fēng)汽車集團溢價182.9%出讓東風(fēng)小康50%股權(quán)后，反而不需要承擔(dān)任何風(fēng)險。

    公司創(chuàng)始人、董事長兼總裁張興海近期對媒體表示，小康股份原來做3萬元左右的微型車，現(xiàn)在要做30萬元的電動汽車。而公司發(fā)展新能源汽車的初衷是響應(yīng)國家對于新能源發(fā)展和環(huán)境保護的總體規(guī)劃，以及滿足用戶的個性化需求，并非為了獲取新能源汽車補貼，補貼退補對于公司未來發(fā)展也沒有影響。

    而實際上，公司2018年凈利潤約1億元，其中政府補貼高達2億元；2019年上半年，虧損為2.8億元，而前三季度收到的政府補貼接近2億元。