綠色建筑：能耗雙控推動水泥漲價 后續(xù)盈利修復(fù)可期

    平安觀點：

    水泥為傳統(tǒng)能耗大戶，煤電能耗大。水泥主要應(yīng)用于地產(chǎn)、基建、農(nóng)村建設(shè)，屬于典型的周期性行業(yè)。因易受潮凝固、庫存周期短，水泥以直銷為主，同時運輸半徑短，具有較強區(qū)域?qū)傩?。從生產(chǎn)工藝看，主要包括生料制備、熟料煅燒和水泥制成，生產(chǎn)過程會產(chǎn)生大量二氧化碳（2020 年我國水泥行業(yè)碳排放占全國比重約13.5%，在工業(yè)行業(yè)中僅次于鋼鐵）；同時耗費大量能源，行業(yè)龍頭海螺水泥能耗成本占生產(chǎn)成本比重過半。

    多地要求能耗雙控，水泥生產(chǎn)顯著受限。8 月份發(fā)改委印發(fā)的能耗雙控完成情況顯示，過半省份雙控執(zhí)行不及預(yù)期，19 省能耗強度降低進度目標(biāo)為紅色及橙色預(yù)警，下半年雙控壓力加大。因19 省水泥產(chǎn)量占全國比重超過70%，隨著廣西、云南等多省出臺水泥、用電方面等雙控舉措，9 月全國水泥產(chǎn)量顯著下滑。往后看，盡管雙控政策趨于緩和，10 月8 日國務(wù)院常務(wù)會議提出要糾正有的地方一刀切停產(chǎn)限產(chǎn)或運動式減碳，但考慮各地雙控壓力仍然較大，短期水泥生產(chǎn)仍然受限。

    供需本推動水泥快速漲價，西南、東北漲幅居前。限電限產(chǎn)下供給顯著收縮，疊加九十月傳統(tǒng)施工旺季、煤炭等燃料價格上漲，9 月以來全國水泥價格快速上漲，截至10 月20 日普通硅酸鹽水泥P.O42.5 散裝市場價同比上漲46%。分區(qū)域看，8 月底以來（8.27-10.15）五大區(qū)域水泥價格漲幅分別為西南58%、東北58%、中南47%、華東38%、華北27%、西北25%，區(qū)域漲幅與限電限產(chǎn)力度基本一致；分城市看，昆明、沈陽、廣州水泥價格領(lǐng)漲全國，長沙等部分城市因外圍城市水泥價格高漲、外發(fā)量增多，進一步推動當(dāng)?shù)貎r格上漲。

    異于2010 年限電，本輪水泥漲價供給側(cè)影響更大。不同于2010 年需求旺盛下部分地區(qū)拉閘限電，導(dǎo)致當(dāng)?shù)厮啻蠓鶟q價。本輪水泥漲價在需求端相對疲軟背景下，限電限產(chǎn)范圍更廣、部分地區(qū)力度更大，導(dǎo)致水泥價格普遍大漲，意味著本輪漲價受供給側(cè)影響或更大。往后看，近期雙限松動、地產(chǎn)基建投資依舊疲弱背景下，短期水泥價格或?qū)⒊袎?，但考慮本輪供給側(cè)影響更大，而近年水泥新增產(chǎn)能受限（2016-2019 年全國水泥熟料設(shè)計總產(chǎn)能從18.3 億噸降至18.2 億噸）、財政發(fā)力下基建需求亦有望改善，未來水泥價格或呈現(xiàn)高位震蕩。

    行業(yè)競爭格局優(yōu)化，后續(xù)盈利端有望改善。錯峰限產(chǎn)、嚴(yán)禁新增產(chǎn)能等推動下，近年大批低端水泥產(chǎn)能被淘汰，2010-2019 年水泥企業(yè)從約5100 家降至約2400 家，2011-2020 年TOP10 熟料產(chǎn)能集中度從40%提升至56%。盡管區(qū)域競爭格局呈現(xiàn)差異，但中國建材、海螺水泥基本穩(wěn)居前列。

    考慮水泥價格大幅上漲，近日煤炭價格快速下跌，同時水泥產(chǎn)量降幅有限，　　絕大多數(shù)省份產(chǎn)量降幅低于價格漲幅，尤其東北、貴粵湘等地，預(yù)計后續(xù)水泥企業(yè)盈利端將有所改善。

    投資建議：能耗雙控壓力下，九月以來水泥生產(chǎn)顯著受限，疊加九、十月施工旺季、燃料價格上漲，促使水泥快速漲價，截至10 月20 日水泥同比漲幅達46%，尤其是限產(chǎn)嚴(yán)格的西南、東北地區(qū)。通過對比2010 年拉閘限電導(dǎo)致水泥大幅漲價，我們認(rèn)為，近期雙限政策松動帶動供給增加、地產(chǎn)基建投資依舊疲弱、水泥價格高企一定程度抑制下游需求的背景下，短期水泥價格或?qū)⒊袎?，但考慮本輪水泥漲價受供給側(cè)影響更大，而近年來國家嚴(yán)控水泥新增產(chǎn)能，疊加財政發(fā)力下基建需求亦有望改善，未來水泥價格或?qū)⒊尸F(xiàn)高位震蕩。水泥價格大漲背景下，考慮近期煤炭價格快速下跌、生產(chǎn)成本壓力顯著改善，同時水泥產(chǎn)量降幅有限，我們判斷后續(xù)水泥企業(yè)業(yè)績或有望迎來修復(fù)，建議關(guān)注海螺水泥等行業(yè)龍頭。

    風(fēng)險提示：1）能耗、環(huán)保限產(chǎn)政策執(zhí)行不達預(yù)期；2）原材料價格持續(xù)大幅上漲，對行業(yè)利潤率形成負面沖擊；3）后續(xù)基建、房地產(chǎn)投資不達預(yù)期，影響行業(yè)整體需求。