物業(yè)管理行業(yè)：縱橫雙維高成長(zhǎng) 整合時(shí)代大潮來

    政策支持行業(yè)品牌化和規(guī)模化發(fā)展。分拆不是歸宿，分拆是起點(diǎn)。分拆之后不是孤立，是協(xié)同。物業(yè)管理行業(yè)的成長(zhǎng)，最關(guān)鍵不是管道中有多少儲(chǔ)備面積，而是團(tuán)隊(duì)的戰(zhàn)略感和執(zhí)行力。低垂的果實(shí)即將摘盡，整合的年代即將開始，奔騰的擴(kuò)展將沿著縱橫兩個(gè)維度展開，產(chǎn)業(yè)鏈能力的培育和底層效率的提升日益重要。我們預(yù)計(jì)，物業(yè)管理行業(yè)將繼續(xù)收入和盈利能力的雙高速增長(zhǎng)。

    行業(yè)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。截止2021 年8 月底，板塊總市值接近7000 億元人民幣，上市公司突破50 家，絕大多數(shù)大物業(yè)管理公司已經(jīng)上市，報(bào)告期內(nèi)物業(yè)管理板塊IPO 募集資金規(guī)模僅相當(dāng)于2020 年全年的14%。我們以23 家樣本公司（40億市值門檻）作為板塊代表。報(bào)告期內(nèi)，上市物管企業(yè)在管面積同比增長(zhǎng)45%，在基數(shù)不斷增高的情況下增速還不斷上升，其中絕大多數(shù)來自市場(chǎng)直拓，部分公司合管比超過2 倍。板塊收入增速快于在管面積增速，達(dá)到58%，說明單用戶貢獻(xiàn)收入規(guī)模上升?？傮w來說，板塊縱橫兩個(gè)維度的增長(zhǎng)清晰可見。橫軸的增長(zhǎng)，就是企業(yè)不斷擴(kuò)大市占率，在管面積增長(zhǎng)?？v軸的增長(zhǎng)，就是企業(yè)不斷拓展產(chǎn)業(yè)鏈，從物業(yè)服務(wù)進(jìn)化生活服務(wù)。

    盈利能力繼續(xù)增長(zhǎng)。行業(yè)盈利能力繼續(xù)增長(zhǎng)，報(bào)告期內(nèi)板塊毛利率28.8%，較之2020 年同期上升0.8 個(gè)百分點(diǎn)，歸母凈利潤(rùn)率達(dá)到16.1%，較去年同期上升1 個(gè)百分點(diǎn)。2021H1，板塊歸母凈利潤(rùn)增速高達(dá)68%，顯著快于收入增速，更快于用戶數(shù)量增速。板塊在效率方面的主觀努力抵消了疫情補(bǔ)貼退坡等因素，基礎(chǔ)服務(wù)毛利率保持穩(wěn)定。社區(qū)增值服務(wù)收入占比提升，驅(qū)動(dòng)板塊綜合盈利能力繼續(xù)有所提升。

    科技不斷提升底層效率，規(guī)模+科技打開遠(yuǎn)景成長(zhǎng)空間。報(bào)告期內(nèi)，各大公司積極加大科技投入，善用科技力量，同時(shí)提升勞動(dòng)者報(bào)酬、消費(fèi)者滿意度和企業(yè)盈利水平。長(zhǎng)期而言，憑借AloT 技術(shù)的成熟，物業(yè)管理公司預(yù)計(jì)將迎來閉合物理空間數(shù)字復(fù)刻的新成長(zhǎng)機(jī)遇。

    收并購機(jī)會(huì)主義時(shí)代結(jié)束，預(yù)計(jì)大整合將拉開帷幕。由于短期資金涌入過多，愿意出讓的企業(yè)過少，尤其是大公司底層系統(tǒng)和增值服務(wù)體系優(yōu)勢(shì)并未成形，并購市場(chǎng)在此前從未迎來黃金機(jī)遇。我們注意到，進(jìn)入2021 年后并購市場(chǎng)快速走向理性，越多越多的中小企業(yè)意識(shí)到合作是必然出路，孤立發(fā)展沒有未來。頭部公司整合能力開始提升。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：并購的投后整合風(fēng)險(xiǎn)；尾部公司甚至腰部公司獨(dú)立成長(zhǎng)性被證偽，面臨估值滑坡的風(fēng)險(xiǎn)；城市服務(wù)業(yè)務(wù)帶來的應(yīng)收款風(fēng)險(xiǎn)。

    尋求政策共振，堅(jiān)信成長(zhǎng)價(jià)值。我們認(rèn)為，未來一段時(shí)間最有可能的催化劑是政策進(jìn)一步明朗，即鼓勵(lì)市場(chǎng)化，鼓勵(lì)良幣淘汰劣幣。但行業(yè)投資價(jià)值的根本，則在于持續(xù)成長(zhǎng)的內(nèi)生潛力，即一方面不斷擴(kuò)張?jiān)诠苊娣e，一方面不斷擴(kuò)展生活服務(wù)品類，最終實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)報(bào)表上營(yíng)收和盈利能力的雙成長(zhǎng)。我們看好頭部品牌物業(yè)管理公司，推薦華潤(rùn)萬象生活，保利物業(yè)，碧桂園服務(wù)，世茂服務(wù)，金科服務(wù)、旭輝永升服務(wù)和新城悅服務(wù)。