證券行業(yè)：經(jīng)營環(huán)境向好 資本市場改革拓寬券商業(yè)務(wù)空間

    市場和政策是影響券商板塊估值的重要因素。2020 年以來，新冠疫情爆發(fā)，監(jiān)管加大逆周期調(diào)節(jié)力度，市場流動性合理充裕，成交活躍度提升，利好券商板塊表現(xiàn)。資本市場深化改革延續(xù)，政策利好持續(xù)釋放，為板塊估值進一步上行提供支撐。

    受益于經(jīng)營環(huán)境向好，券商2020 年業(yè)績增長確定性強，盈利能力穩(wěn)步提升。

    2020 年前三季度，證券行業(yè)營收和凈利同比分別增長31.08%和42.51%；年化ROE較2019 年和2020 年上半年分別提升2.01 和0.21 百分點。考慮到7 月以來資本市場表現(xiàn)以及創(chuàng)業(yè)板注冊制推進，預(yù)測2020 年全年證券行業(yè)凈利同比增長37.81%。

    證券公司各項業(yè)務(wù)收入多維度改善。成交放量豐厚經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入，前三季度同比增長43.94%，傭金率持續(xù)下行倒逼財富管理轉(zhuǎn)型；資管規(guī)模進一步壓降，集合資管占比上升，主動管理轉(zhuǎn)型促進資管產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、費率提升，助力收入增長；投行業(yè)績持續(xù)受益注冊制改革和再融資制度松綁，股債融資擴容，IPO 費率抬升，量價驅(qū)動收入大幅改善，前三季度行業(yè)投行收入同比增長51.72%；權(quán)益市場整體景氣度上行，利好自營投資收入增加；市場風(fēng)險偏好提升帶動兩融規(guī)模增長，前三季度行業(yè)利息凈收入同比增長28.27%，上市券商融出資金規(guī)模較年初增長42.32%。

    資本市場改革持續(xù)深化釋放政策紅利，增厚券商業(yè)務(wù)空間。2020 年監(jiān)管圍繞全面深化資本市場改革工作12 項重點任務(wù)出臺多項措施。其中，以注冊制為突破口，涵蓋發(fā)行、上市、信披以及退市等基礎(chǔ)制度改革持續(xù)推進，再融資松綁超預(yù)期，公司債、企業(yè)債注冊制落地，科創(chuàng)板發(fā)行常態(tài)化，創(chuàng)業(yè)板注冊制落地，新三板精選層推出，直接融資大發(fā)展，券商投行業(yè)務(wù)深度受益。易會滿主席在中國資本市場建立30 周年座談會上講話指出，“緊緊圍繞打造一個規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場的總目標(biāo)，堅持“建制度、不干預(yù)、零容忍”，聚焦“全面實行股票發(fā)行注冊制，建立常態(tài)化退市機制，提高直接融資比重”等核心任務(wù)”，同時從提升直接融資比重、支持科技創(chuàng)新、加強基礎(chǔ)制度建設(shè)、提高上市公司質(zhì)量、強化風(fēng)險防控和監(jiān)管職能轉(zhuǎn)變等領(lǐng)域做出指導(dǎo)，直接融資、衍生品、場外市場、并購重組等面臨不同程度發(fā)展機遇，利好券商業(yè)務(wù)空間多維度擴容。

    投資建議：展望2021 年，證券行業(yè)經(jīng)營環(huán)境有望持續(xù)向好。證券行業(yè)處于監(jiān)管寬松周期，資本市場基礎(chǔ)制度深化改革延續(xù)，直接融資大發(fā)展，改革重點由增量市場轉(zhuǎn)向存量市場, 監(jiān)管在全市場推進注冊制,投行業(yè)務(wù)將深度受益。資本市場國際化進程有望提速，制度規(guī)則或加快與國際接軌，T+0 等交易制度改革可期，有助提升交易效率以及市場活躍度。綜合考慮證券行業(yè)經(jīng)營環(huán)境,在悲觀、中性、樂觀假設(shè)下，我們測算證券行業(yè)2021 年凈利潤同比增速分別為-11.54%/4.33%/17.72%。當(dāng)前板塊 1.81X PB，處于2010 年以來33.60%分位數(shù),維持“推薦”評級。金融業(yè)深化改革環(huán)境下,頭部券商和差異化特色明顯的券商將深度受益改革紅利釋放,個股方面，推薦中信證券（600030.SH）、華泰證券（601688.SH）和東方財富（300059.SZ）。

    風(fēng)險提示：市場波動對業(yè)務(wù)影響大的風(fēng)險。