多元金融行業(yè)金融科技產(chǎn)業(yè)鏈研究二：論證券基金IT行業(yè)的供需、格局與周期

供需維度，為何證券 IT 業(yè)兼具韌性、確定性與成長(zhǎng)性？

韌性：客群高粘性，信創(chuàng)勢(shì)在必行，IT 投入具有剛性。1）證券基金IT 業(yè)客群以國(guó)有券商和基金公司為主，信創(chuàng)勢(shì)在必行；2）券商公募對(duì)系統(tǒng)安全穩(wěn)定性要求高，轉(zhuǎn)移成本大形成高粘性；3）券商核心系統(tǒng)的建設(shè)節(jié)奏與業(yè)務(wù)體量相關(guān)，不受自營(yíng)波動(dòng)因素影響，IT 投入具有剛性。

確定性：供需雙擊，短期內(nèi)券商迎來(lái)核心系統(tǒng)集中換代。1）政策端目標(biāo)明確，全面信創(chuàng)+加大投入；2）近年來(lái)市場(chǎng)成交中樞由0.4-0.5 萬(wàn)億提升到0.8-1 萬(wàn)億，券商原系統(tǒng)難以適應(yīng)，宕機(jī)事故頻發(fā)，IT 更新升級(jí)需求緊迫；3）供給端分布式信創(chuàng)技術(shù)成熟，在交易速度、處理能力、可靠性、硬件成本等方面皆實(shí)現(xiàn)了明顯的優(yōu)化，國(guó)產(chǎn)替代切實(shí)走向落地。

成長(zhǎng)性：需求向三條線轉(zhuǎn)型擴(kuò)容，行業(yè)天花板高。1）財(cái)富管理轉(zhuǎn)型，面向零售客戶的交易平臺(tái)、面向投資顧問(wèn)的工作平臺(tái)建設(shè)產(chǎn)生長(zhǎng)期持續(xù)的IT 需求；2）機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，IT 廠商有望從構(gòu)建一體化機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)平臺(tái)中獲益；3）養(yǎng)老金加速入市，大資管擴(kuò)容仍是大勢(shì)所趨，對(duì)標(biāo)美國(guó)，國(guó)內(nèi)資管市場(chǎng)滲透率仍有數(shù)倍提升空間。經(jīng)測(cè)算，短期市場(chǎng)空間約519 億，長(zhǎng)期約1305 億。

格局維度，技術(shù)加速迭代，如何看市場(chǎng)格局的演變？

產(chǎn)業(yè)格局：證券IT 格局重鑄，資管IT 龍頭穩(wěn)固。1）證券IT 方面，集中式架構(gòu)向分布式架構(gòu)更新?lián)Q代，產(chǎn)品線迎來(lái)快速更迭，原有市場(chǎng)格局或面臨洗牌。產(chǎn)品對(duì)比來(lái)看，恒生UF3.0、頂點(diǎn)A5 信創(chuàng)版性能優(yōu)越，頂點(diǎn)軟件技術(shù)理念走在前列，產(chǎn)品落地節(jié)奏更快；2）資管IT 方面，得益于前瞻性布局及持續(xù)性投入，恒生電子形成強(qiáng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)及技術(shù)優(yōu)勢(shì)。O45 采用最新分布式、微服務(wù)架構(gòu)實(shí)現(xiàn)了解耦合，目前市面上暫無(wú)對(duì)標(biāo)產(chǎn)品，預(yù)計(jì)恒生領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)繼續(xù)維持。

金融+AI：智能副駕增強(qiáng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，恒生電子領(lǐng)跑。1）AI 技術(shù)風(fēng)口驟至，金融IT 廠商展開(kāi)軍備競(jìng)賽，恒生率先推出B 端應(yīng)用，主要作為智能副駕，助金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)降本增效；2）長(zhǎng)期來(lái)看，基于AI 大模型底座的原生數(shù)字化架構(gòu)有望替代現(xiàn)有云原生架構(gòu)，供給與需求再度迎來(lái)雙擊，恒生電子戰(zhàn)略思路明晰，成為了領(lǐng)跑者，后續(xù)仍需持續(xù)關(guān)注產(chǎn)品的研發(fā)與落地進(jìn)展。

周期維度，復(fù)盤(pán)與預(yù)判，何時(shí)迎來(lái)估值拐點(diǎn)？

復(fù)盤(pán)來(lái)看，證券IT 公司受技術(shù)大周期，權(quán)益、監(jiān)管小周期影響。1）β 屬性明顯，擁有強(qiáng)于計(jì)算機(jī)與證券指數(shù)的股價(jià)彈性；2）計(jì)算機(jī)技術(shù)周期驅(qū)動(dòng)形成強(qiáng)α 收益，漲幅顯著超越行業(yè)；3）下游為強(qiáng)監(jiān)管持牌金融機(jī)構(gòu)，監(jiān)管周期短期內(nèi)對(duì)股價(jià)形成顯著影響。

當(dāng)前處于技術(shù)、政策與權(quán)益三周期共同向上拐點(diǎn)。1）技術(shù)周期：2022 年人員增速明顯放緩，預(yù)計(jì)1-2 年內(nèi)將迎來(lái)利潤(rùn)的集中釋放；2）政策周期：活躍資本市場(chǎng)與房地產(chǎn)政策持續(xù)加碼，經(jīng)濟(jì)有望迎來(lái)向上拐點(diǎn)，同時(shí)短期基金降費(fèi)利空落地，需求端影響可控；3）市場(chǎng)周期：一方面流動(dòng)性維持寬裕，另一方面市場(chǎng)熱度及風(fēng)險(xiǎn)偏好均有所回升，權(quán)益市場(chǎng)有望觸底反彈。

估值角度，恒生、頂點(diǎn)明顯擁有優(yōu)于行業(yè)的配置性價(jià)比。1）從基本面來(lái)看，恒生電子與頂點(diǎn)軟件盈利能力與業(yè)績(jī)?cè)鏊賰?yōu)于對(duì)標(biāo)計(jì)算機(jī)同業(yè)公司；2）從估值來(lái)看，受短期利空因素影響，龍頭恒生電子估值回落至后10%歷史分位區(qū)間，成長(zhǎng)個(gè)股頂點(diǎn)軟件PE 估值亦是顯著低于計(jì)算機(jī)行業(yè)與對(duì)標(biāo)同業(yè)，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)具備強(qiáng)配置性價(jià)比。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期；2、監(jiān)管政策收緊。

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轉(zhuǎn)自長(zhǎng)江證券股份有限公司 研究員：吳一凡/戴永飛