投資要點(diǎn)
前期原 油價(jià)格快速?zèng)_高，當(dāng)前高位維持，油價(jià)急漲階段及疫情影響化工品價(jià)格傳導(dǎo)，中長(zhǎng)期維度來(lái)看我們認(rèn)為油價(jià)高位對(duì)民營(yíng)煉化企業(yè)的影響或相對(duì)有限：主要由成本曲線及內(nèi)在市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制決定。
化工品：各主要產(chǎn)品成本傳導(dǎo)相對(duì)順暢，其盈利水平由供需格局所決定。通過(guò)復(fù)盤(pán)對(duì)比歷史上高油價(jià)時(shí)期與低油價(jià)時(shí)期我們發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品價(jià)差水平與油價(jià)絕對(duì)水平并無(wú)明顯關(guān)聯(lián)，各化工品價(jià)格傳導(dǎo)較為順暢，價(jià)差主要取決于各產(chǎn)品的供需關(guān)系。短期價(jià)格傳導(dǎo)與情緒相關(guān)，鑒于油價(jià)漲速過(guò)快，中游環(huán)節(jié)囤貨猶豫，致使油價(jià)向下游傳導(dǎo)不暢，但中期維度仍由供需格局所決定，與油價(jià)絕對(duì)水平高低無(wú)關(guān)，煉化企業(yè)主要化工品處于周期底部區(qū)域，無(wú)需過(guò)于擔(dān)心盈利超跌。
成品油：內(nèi)在市場(chǎng)化運(yùn)行規(guī)律下原油成本向成品油傳導(dǎo)順暢。從國(guó)際市場(chǎng)來(lái)看，歷史高油價(jià)背景下成品油對(duì)油價(jià)漲幅傳導(dǎo)順暢，高油價(jià)時(shí)期成品油盈利（成品油-原油）反而較低油價(jià)時(shí)期提升，其背后邏輯為高油價(jià)時(shí)期低附加值產(chǎn)品拖累煉廠盈利下滑乃至虧損，煉廠開(kāi)工率下降，成品油供應(yīng)趨緊價(jià)漲。
國(guó)內(nèi)主營(yíng)煉廠方面，中國(guó)石化煉廠出廠端的汽油、柴油產(chǎn)品脫稅后價(jià)格與國(guó)際價(jià)格走勢(shì)一致，從近期發(fā)改委調(diào)價(jià)情況來(lái)看，此輪油價(jià)上行階段成品油定價(jià)對(duì)油價(jià)傳導(dǎo)較為順暢（雖成品油當(dāng)前盈利無(wú)法媲美海外，但遠(yuǎn)好于11~13 年時(shí)期）。
國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)（地?zé)挸鰪S價(jià)）盈利于歷史高油價(jià)時(shí)期好于低油價(jià)時(shí)期。同時(shí)，在疫情影響國(guó)內(nèi)需求之前，近期油價(jià)走高未對(duì)成品油市場(chǎng)價(jià)-原油價(jià)差造成沖擊，且隨著油價(jià)上行，成品油盈利有隱隱擴(kuò)大之勢(shì)，其背后邏輯或?yàn)楦哂蛢r(jià)拖累低附加值產(chǎn)品占比較高的煉油企業(yè)虧損降負(fù)，成品油供應(yīng)趨緊。再者，成品油組分烷基化油、異構(gòu)化油、MTBE 等均在市場(chǎng)上大量流通且未受價(jià)格管制，高成本支撐下此類(lèi)產(chǎn)品價(jià)格高企，對(duì)成品油價(jià)格形成有效支撐。
于煉化而言，2021 年的市場(chǎng)是個(gè)行業(yè)底部，成品油、PX、乙烯等主要煉化產(chǎn)品盈利處于歷史較低分位（PC、酚酮、EVA 盈利較高）。民營(yíng)大煉化企業(yè)低附加值產(chǎn)品（燃料油、瀝青、石油焦等）占比較低，不會(huì)對(duì)煉化企業(yè)盈利造成拖累。長(zhǎng)期來(lái)看，民營(yíng)煉化企業(yè)基于煉化平臺(tái)橫向、縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈，規(guī)劃新材料項(xiàng)目，保障未來(lái)成長(zhǎng)。推薦恒力石化、榮盛石化、東方盛虹。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)際油價(jià)大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，終端需求減弱風(fēng)險(xiǎn)，疫情波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
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轉(zhuǎn)自興業(yè)證券股份有限公司 研究員：張志揚(yáng)
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