2019年中國有色金屬行業(yè)價格走勢分析預測：銅價長期向好，鋁價格震蕩，金價承壓震蕩，鋰價已近生產(chǎn)成本[圖]

    一、2018年有色金屬行業(yè)價格走勢回顧

    2018年我國鋁行業(yè)利潤同比下滑40.1%。2018年我國國內(nèi)原鋁市場消費維持相對低迷態(tài)勢，雖然2018年底由于企業(yè)減產(chǎn)及新產(chǎn)能投放減速，但產(chǎn)量總體上升，呈現(xiàn)供大于求的局面，鋁價下跌。根據(jù)2018年我國銅、鉛、鋁和鋅的現(xiàn)貨均價來看，2018年我國銅和鉛現(xiàn)貨均價分別為50689元/噸、19126元/噸，同比分別上漲2.9%、4.1%，而鋁和鋅現(xiàn)貨均價分別為14262元/噸、23674元/噸，同比分別下降1.8%、1.7%。

    2018年中國有色金屬行業(yè)銅、鉛、鋁和鋅現(xiàn)貨均價情況（元/噸、%）

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    相關報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國有色金屬行業(yè)市場競爭現(xiàn)狀及投資方向研究報告》

    二、鋁銅向好，重稀土或短缺

    谷雨位于春夏之交，有色金屬板塊在2019年將面臨這種嬗變。5月中美貿(mào)易磋商或有結(jié)果、美推進2萬億美元基建計劃、一帶一路峰會后280多項640億美元基礎建設方面的合作逐步落實，工業(yè)金屬或迎長周期機會，建議關注銅鋁。考慮到短期美聯(lián)儲議息會議聲明沒有降息的動向造成商品價格的快速回落、投資者避險情緒提升，貴金屬將迎來階段性相對收益。5月也是緬甸稀土礦出口政策實施的月份，真正超預期的政策執(zhí)行或?qū)碇兄叵⊥羶r格的上漲，利好中重稀土企業(yè)。磁材企業(yè)將在5月逐步落實19年Q3、Q4訂單，訂單或?qū)⒃谌螨堫^車企的開展下超預期，龍頭企業(yè)將受益。考慮到利潤將成為資產(chǎn)價格核心的驅(qū)動力，有色板塊將在下半年受優(yōu)異的利潤驅(qū)動跑贏市場。板塊正面臨春夏之交的“谷雨”期。

    （一）、銅：銅價中樞或?qū)⒃谡鹗幹谐掷m(xù)抬升，長期趨勢有望向好

    4月工業(yè)金屬國內(nèi)去庫國外庫存提升。5月在中美貿(mào)易磋商或有結(jié)果、美推進2萬億美元基建、美伊局勢或?qū)⑼粕蛢r背景下，通脹預期有望升溫，利好金屬銅價。總體看全球顯性庫存維持在較低水準，供需格局正在持續(xù)變好，2019年銅價中樞或?qū)⒊掷m(xù)抬升。

    供需角度觀察，目前供應端更為樂觀，全球銅礦新增項目較少，疊加部分地區(qū)銅礦生產(chǎn)干擾因素較多；消費端方面，傳統(tǒng)的銅消費領域疲軟，但新能源領域銅消費保持較高增速。中長期來看，19-21年銅的供需有望呈現(xiàn)改善的格局。

    供應端方面，19年全球新增大型銅礦項目較少。另外，19年1月至今，部分地區(qū)銅礦生產(chǎn)干擾因素較多，秘魯南部地震、全球第二大銅礦Grasberg減產(chǎn)、海外部分銅鈷礦停減產(chǎn)。由于從露天轉(zhuǎn)向地下開采，19年Grasberg項目銅精礦產(chǎn)量預計減至36萬噸金屬量，預計減產(chǎn)約30萬噸。因氧化礦耗盡，歐亞資源的BossMining于19年2月開始停產(chǎn)，該礦年產(chǎn)能5萬噸，目前暫無復產(chǎn)時間；2月19日嘉能可計劃將在Mutanda銅礦區(qū)減產(chǎn)10萬噸，預計嘉能可和歐亞資源19年銅礦停減產(chǎn)量或在10-20萬噸之間。預計19年全球新增銅精礦約28萬噸，19年銅礦供應增速約1.34%。

    從冶煉加工費（TCRC）的角度觀察,現(xiàn)階段銅冶煉加工費走低至近五年低位印證了上述擾動因素加劇了銅供應收縮的預期。19年1月銅精礦現(xiàn)貨粗煉費（TC）報價還位于90美元/噸以上，而截至5月13日最新成交均價已跌至65.5美元/噸。中國銅原料聯(lián)合談判小組（CSPT）與智利礦業(yè)公司Antofagasta達成協(xié)議，2019年中國銅精礦長單加工費為80.8美元/噸。當前銅精礦現(xiàn)貨TC顯著低于此長單協(xié)議價，已跌至近五年低位。決定銅冶煉加工費（TC/RC）高低的一個重要因素是銅精礦的供求關系。當銅精礦供應短缺時，礦山對冶煉廠的談判中占據(jù)主動，其支付TC/RC就會下降；反之，當銅精礦供應充裕時，冶煉廠議價權(quán)增大，TC/RC上漲。

    預計19年全球銅礦增速趨緩

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    19年以來中國銅冶煉加工費（現(xiàn)貨）大幅下跌至近五年最低水平

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    廢銅方面，中國市場對于廢銅回收再利用至關重要，一方面是因為海外的冶煉產(chǎn)能增量少，近些年冶煉產(chǎn)能的增長主要來自中國，另外海外拆解成本高，勞動力成本高，現(xiàn)在拆解產(chǎn)能同樣較少，因此中國加強廢銅進口管制后，一部分海外廢銅或難以轉(zhuǎn)變?yōu)榻K端銅消費。

    19年3月我國廢銅進口10萬噸，同比減少54.4%，今年一季度我國累計進口廢銅34萬噸，較去年的55萬噸同比減少約38.2%。受中國的環(huán)保政策和貿(mào)易政策變動影響，中國的廢銅供應持續(xù)緊張。進口廢銅受貿(mào)易政策的改變，從2019年開始第7類廢銅完全禁止進口，只允許進口第6類廢銅。并且，按現(xiàn)行政策從7月起，第6類廢銅的進口也將受到管制，轉(zhuǎn)為限制進口類。

    綜合以上兩個原料供應端來看，19年全球精煉銅供應趨緊，預計全球精煉銅增速約0.86%。

    19年一季度中國廢銅進口量同比大幅下滑

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19-21年全球精煉銅產(chǎn)量增速趨緩

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    消費端來看，傳統(tǒng)領域銅需求增長較為緩慢，新興領域有望維持較高增速。18年全球銅消費量約2426萬噸，同比增長約2%，中國銅消費量約占50%。

    18年中國的銅消費下游行業(yè)中，電力領域及家用電器銅消費量，分別約占50%、15%。截至19年3月，中國電網(wǎng)基建投資額仍顯疲軟。19年1-3月，電網(wǎng)基本建設投資完成額累計同比下降23.59%。家電方面，空調(diào)產(chǎn)量維持較高增速。1-3月，空調(diào)產(chǎn)量累計同比增長13.30%。

    19年1-3月電網(wǎng)基建投資完成額累計同比-24%

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    19年3月空調(diào)產(chǎn)量保持較高增速

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    傳統(tǒng)領域銅需求量有所下滑，但也注意到全球新能源領域的銅消費量數(shù)據(jù)正維持兩位數(shù)增速高速增長。2018年全球新能源汽車和充電樁的總用銅量僅約15萬噸，19年預計20萬噸，較全球銅消費量而言，邊際增量有限。但市場對光伏、風電、太陽能發(fā)電、核能發(fā)電等領域相對低估。彭博預計19-21年全球新能源發(fā)電領域銅消費量分別約326、385、435萬噸，同比增長分別為26.70%、18.26%、12.89%。預計19年全球新能源領域銅消費量約占全球需求量的13%。據(jù)銅業(yè)巨頭Codelco近期對于銅行業(yè)后續(xù)供需分析，預計至2025年銅需求增長的主要來自可再生能源和新能源汽車。全球新能源發(fā)電領域涉及的銅消費量增速仍以兩位數(shù)速度高速增長，有望部分沖抵傳統(tǒng)銅消費行業(yè)的需求增速下降，中長期來看無需對下游消費過度悲觀。

    可再生能源及電動車有望成為后市需求的主要增量

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    19年全球可再生能源及電動汽車相關用銅量增速預計約27%

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    （二）、鋁：供需雙強，價格震蕩，利潤有望增厚

    1、供給：上限相對明確，預計19年電解鋁產(chǎn)量為3730萬噸

    過去半年，電解鋁行業(yè)景氣度在前期（去年11月-今年2月）符合19年度策略報告的判斷，總體偏弱；但3月及之后價格自底部逐漸抬升，表現(xiàn)較預期偏好。主要是（1）供給端受前期行業(yè)虧損過于嚴重的影響，較大規(guī)模減產(chǎn)出現(xiàn)。部分產(chǎn)能還因為置換而退出行業(yè)，也使得供給增速下降。我國今年前4個月電解鋁產(chǎn)量約1186.7萬噸，累計同比增加約1.26%，增速較低；（2）需求端預期較好，一季度寬信用環(huán)境下，鋁價上行動力較強。

    我國電解鋁總產(chǎn)能及運行產(chǎn)能

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    我國電解鋁月度產(chǎn)量及同比增幅

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    供給方面，由于政策限制，未來我國可新增產(chǎn)能的上限已比較確定，可新增產(chǎn)能全部來源于產(chǎn)能置換待投產(chǎn)的項目和廣西、云南兩地特批產(chǎn)能。需要注意，產(chǎn)能置換不僅包括已淘汰的落后產(chǎn)能，存量產(chǎn)能也可以置換。截至4月底我國電解鋁總產(chǎn)能（合規(guī)產(chǎn)能）為4025.5萬噸，其中運行產(chǎn)能3623.2萬噸。

    對企業(yè)逐家梳理產(chǎn)能存量和未來新增情況，測算未來行業(yè)可新增電解鋁產(chǎn)能707萬噸，即預計未來4-5年內(nèi)我國電解鋁行業(yè)產(chǎn)能天花板為4733萬噸。但受限于各種實際因素（部分企業(yè)高成本、自備電政策掣肘、產(chǎn)能指標不足或債務問題等），實際運行產(chǎn)能的天花板大概率在4400萬噸附近。

    在預測行業(yè)供給時，不僅要考慮企業(yè)自身建設和投產(chǎn)進度情況（即客觀條件對于企業(yè)的硬約束），同時還要考慮各企業(yè)（或同地區(qū)企業(yè)）的成本，即企業(yè)投產(chǎn)的意愿（在怎樣的價格下才有較大可能性投產(chǎn)）。通過逐家企業(yè)梳理產(chǎn)能建設進度和成本，19H1企業(yè)投產(chǎn)仍將偏慢，主要受制于建設進度限制；但進入Q3之后，可投產(chǎn)能數(shù)字將有較大增加，主要增量來自內(nèi)蒙古與云南。據(jù)統(tǒng)計，今年3月全國鋁錠稅前均價13806元/噸，全國加權(quán)平均成本13578元/噸，全行業(yè)平均利潤總額228元/噸；其中內(nèi)蒙古地區(qū)成本13673元/噸，平均盈利133元/噸；云南地區(qū)成本14035元/噸，平均盈利-229元/噸。內(nèi)蒙古地區(qū)盈利較全國少約100元/噸，云南地區(qū)盈利較全國平均少約450元/噸。

    根據(jù)的成本模型，截至5月13日，電解鋁行業(yè)平均利潤146元/噸，由此判斷內(nèi)蒙古新投產(chǎn)能仍處于盈利范圍，而云南新投產(chǎn)能基本都較該地區(qū)存量產(chǎn)能具備0.05元/度以上的電力成本優(yōu)勢，折合成本將較目前云南存量產(chǎn)能低近700元/噸，所以全行業(yè)擬新投產(chǎn)能大多數(shù)都具備實際投產(chǎn)意愿。預計2019-20年，全年我國電解鋁產(chǎn)量分別為3730萬噸和3840萬噸，2019-20年電解鋁產(chǎn)量增幅分別為2.2%、2.9%。

    未來電解鋁全行業(yè)可新增供給情況（截至2019年4月底）

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    2019年3月國內(nèi)電解鋁完全成本曲線

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    電解鋁全行業(yè)成本和利潤測算

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    2、需求：下半年地產(chǎn)或保持韌性，電力、汽車有望走強，預計2019年鋁消費增速為3%-4%

    對于鋁下游的消費，下游最大分支地產(chǎn)領域在中短期仍能保持韌性，但長期看或因三四線城市棚改收緊等因素影響，仍有向下趨勢。今年前3個月房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比上升至11.8%，建安工程投資累計同比回升至5.0%，去年大量新開工房屋面積向施工和竣工環(huán)節(jié)傳導，前3個月施工面積同比增加8.2%，后續(xù)若傳導至竣工環(huán)節(jié)則有望對鋁材消費形成支撐。資金面上，前3個月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)貸款和自籌資金量均同比回升，也將加強企業(yè)竣工意愿。

    此外，商品房銷售面積3月單月數(shù)據(jù)同比好轉(zhuǎn)，30大中城市商品房成交面積4月高頻數(shù)據(jù)仍保持增速繼續(xù)向上，考慮到銷售數(shù)據(jù)對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)行為的先行指導意義，中短期內(nèi)地產(chǎn)領域投資及相關原材料需求或仍保持韌性。

    房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比有所反彈

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    房屋新開工、施工、竣工面積和商品房銷售面積

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    30大中城市4月商品房成交高頻數(shù)據(jù)增速繼續(xù)向上

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    房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)資金累計同比反彈

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    電力領域，鋁消費會邊際走強。從國家電網(wǎng)公布的年度投資計劃看，國家電網(wǎng)2019年全年計劃投資5126億元，較去年實際完成額增長近5%。然而根據(jù)實際投資額推測，國網(wǎng)前3個月完成進度在9%以下，較往年同期下降接近5個百分點。但國網(wǎng)歷史上完成計劃情況較佳，今年二季度至年底電網(wǎng)投資大概率加速進行，需求邊際改善或?qū)⒈容^明顯。

    此外，2018年9月國家能源局表示將加快推進一批輸變電重點工程的建設，多個特高壓輸電工程在2019年集中開建。此前近2年我國未批復新的特高壓項目，導致18年出現(xiàn)特高壓建設低潮，全年除準東-皖南特高壓項目收尾外，其余大型在建項目偏少，導致電網(wǎng)投資偏弱。而18Q4-19年眾多項目集中開工，若按照平均3年建設期，并按照輸電里程匹配所需原材料量，測算2019年特高壓建設所需原材料將較18年增加超過200%，這部分邊際增加的特高壓輸電里程數(shù)相當于全國17年輸電線路新增里程數(shù)的10%左右。因此判斷，若最終18全年較17年電網(wǎng)投資增長2%-3%，則19年相較18年電網(wǎng)投資增速在7%-8%左右，對鋁材整體消費增長的貢獻在1個百分點以上。

    2019年我國有望迎來特高壓建設高峰

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    對于其他消費領域，受益于政策刺激，汽車領域消費有望改善。1月28日，發(fā)改委會同有關部門印發(fā)通知，要求各地方相關部門多措并舉促進汽車消費。主要措施包括優(yōu)化限購措施、促進農(nóng)村汽車消費、推進老舊汽車報廢更新、優(yōu)化新能源汽車補貼結(jié)構(gòu)、推進放寬皮卡車進城限制、繁榮二手車市場等。據(jù)國家統(tǒng)計局，今年前2個月，我國汽車產(chǎn)量同比下降15.1%，但前3個月產(chǎn)量同比降幅收窄至10.4%。汽車產(chǎn)量和該領域鋁消費量將受益回暖。19年鋁消費整體增速可能在3%-4%。

    電解鋁行業(yè)19年運行的邏輯是需求增速較18年復蘇（18年需求增速1%左右），同時帶動價格中樞緩慢上漲，但鋁價上升帶動大量待投產(chǎn)能開始投產(chǎn)并貢獻產(chǎn)量，限制鋁價上升幅度。總體看，全年電解鋁預計供需都將偏強，價格或在上半年略有上升之后（上半年可投放產(chǎn)能相對少，而庫存下降速度印證消費偏強），維持震蕩走勢，但電力、氧化鋁等成本有望下降，提升行業(yè)利潤。

    國內(nèi)電解鋁社會庫存近期下降較快

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    3、上游氧化鋁供需格局趨松，利好電解鋁定價權(quán)提升

    2019年起，鋁產(chǎn)業(yè)鏈利潤格局將發(fā)生一定變化。由于缺乏產(chǎn)能上限約束，上游的氧化鋁擬新增產(chǎn)能較電解鋁表現(xiàn)出相對過剩，或造成氧化鋁在產(chǎn)業(yè)鏈中的定價話語權(quán)有所削弱，這反過來有助于提升電解鋁行業(yè)盈利能力。此外4月多地網(wǎng)電價格重談過程進展順利，青海、貴州、云南等多個地區(qū)已經(jīng)確認電價下調(diào)，預計今年電解鋁行業(yè)整體成本低于去年，但前文提到全年均價可能略漲，鋁盈利能力將優(yōu)于去年，行業(yè)配置價值提升。

    2018Q4之后，國內(nèi)氧化鋁平均盈利水平較此前明顯下降

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    2019-2021年海外氧化鋁擬新增產(chǎn)能

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    2019-2020年國內(nèi)氧化鋁擬新增產(chǎn)能

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    供給增量有限，需求持續(xù)向好，預計未來兩年全球電解鋁仍處于短缺狀態(tài)，2020年或趨于平衡。供給方面，境外新增復產(chǎn)進度緩慢，受中國新增產(chǎn)能合規(guī)指標限制，預計2018年全球原鋁供給6455萬噸，增長2.69%，供給增速下滑；需求方面，全球經(jīng)濟復蘇與新興經(jīng)濟體的崛起將帶動鋁需求增長，基于各國GDP增速、人均鋁消費和鋁消費強度、消費結(jié)構(gòu)等的作出預測，預計2018年全球原鋁需求6615萬噸，2018-2019年增長速度約為4.49%，預計2018-2019年全球鋁供需將分別短缺160和7萬噸，至2020年供需望趨于平衡。

    （三）、錫：錫供給拐點已至，行業(yè)景氣度預計提升

    行業(yè)或?qū)l(fā)生實質(zhì)性反轉(zhuǎn)，預計全球缺口將持續(xù)擴大。錫行業(yè)經(jīng)過多年供需平穩(wěn)運行后，在供給端快速收縮疊加需求穩(wěn)中有升的形勢下，特別是中國供需由過剩即將轉(zhuǎn)為短缺，行業(yè)或?qū)l(fā)生實質(zhì)性反轉(zhuǎn)。結(jié)合供需反轉(zhuǎn)和庫存去化不斷推演，錫價或?qū)⒁虼耸芤娑蜷_上升通道。綜合LME和SHFE錫庫存來看，自2013年起，錫庫存整體呈現(xiàn)趨勢性去庫存，從12800噸跌至10737噸，隨著緬甸資源枯竭及印尼出口受限的影響持續(xù)發(fā)酵，預計去庫幅度還會繼續(xù)擴大；長期來看，全球錫行業(yè)處于供不應求局面，庫存消費比呈下降趨勢；從趨勢來看，消費量持續(xù)上升，庫存持續(xù)下降，庫存消費比或?qū)⒕S持下降趨勢，對價格上行提供支撐。

    1、供應：礦山端三“巨頭”主導，緬甸產(chǎn)出有望持續(xù)收縮

    印尼、中國、緬甸為全球錫原礦的主要產(chǎn)出國， 18年三個國家的錫礦產(chǎn)出約占全球礦產(chǎn)總量的72%。由于礦業(yè)監(jiān)管力度較弱，從2015年起緬甸地區(qū)的錫礦進入較為無序的開采狀態(tài)，因此供應量在2016年增長較快。

    主要錫礦產(chǎn)出國歷年產(chǎn)量（金屬噸）

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    由于此前的過度開采，從17年開始緬甸當?shù)氐牡V山品位出現(xiàn)明顯下滑。除了礦山品位外，緬甸地區(qū)的錫礦庫存水平也是影響供應的關鍵因素，當?shù)氐膸齑嬷饕▋煞N，一是在此前的開采模式下累積的地表原礦庫存，二是當?shù)卣推髽I(yè)、港口掌握的精礦庫存。過去三年緬甸錫礦出口的高峰很大程度上依賴對當?shù)卦V庫存的消耗，但至19年初原礦庫存已經(jīng)基本耗盡。

    國內(nèi)從緬甸進口錫礦歷史數(shù)據(jù)（實物噸）

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    緬甸地區(qū)實際供應構(gòu)成

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    2019年第一季度中國從緬甸進口的錫金屬含量約為1.1萬噸，環(huán)比下降7%，同比下降38%，反映了緬甸錫礦產(chǎn)量長期趨于下降的態(tài)勢。隨著庫存的消耗和礦山產(chǎn)出品位的下滑，19年緬甸錫精礦的供應量可能會有更大幅度的減少，估計19年緬甸的月產(chǎn)量水平將從18年1-6月的月均6000噸下降至4000噸左右，全年錫礦產(chǎn)出折合金屬約5萬噸。

    2、供需：供給收縮下，19年有望出現(xiàn)短缺

    預計2019年受供應收縮影響，行業(yè)有望出現(xiàn)邊際上的短缺，2019-2022年間預計出現(xiàn)供不應求的格局。在此背景下，2019年下半年錫行業(yè)有望繼續(xù)實現(xiàn)景氣度的提升，價格將受較強支撐，并有望受益上漲。

    全球錫供需平衡預測

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    （四）、黃金：美國就業(yè)市場強勁伴隨核心通脹低迷，預計金價承壓震蕩，上漲邏輯未變

    近期，美國公布2019年一季度實際GDP環(huán)比折年率為3.2%，遠高于預期2.3%；4月新增非農(nóng)就業(yè)人口為26.3萬人，高于預期19萬人，且4月失業(yè)率僅為3.6%，低于預期3.8%，為49年以來新低；數(shù)據(jù)顯示美國就業(yè)市場表現(xiàn)持續(xù)強勁、經(jīng)濟增速仍具優(yōu)勢。然而，美國一季度核心PCE年化季率初值僅為1.3%、4月平均時薪月率僅0.2%，數(shù)據(jù)均低于預期；5月1日美聯(lián)儲維持利率在2.25%-2.5%區(qū)間不變，鮑威爾稱“美國通脹可能受到暫時性因素的拖累，美聯(lián)儲目前不存在收緊或放松貨幣政策的傾向”，講話較為鷹派，通脹數(shù)據(jù)的拖累效果減弱，金價承壓跌0.94%。二季度來看，美國GDP數(shù)據(jù)和就業(yè)市場表現(xiàn)持續(xù)強勁、歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇緩慢，投資者資金更傾向于流向美元，然而美國通脹數(shù)據(jù)持續(xù)低迷，美聯(lián)儲將更具耐心觀察經(jīng)濟數(shù)據(jù)以判斷貨幣政策的傾向，預計金價承壓震蕩運行。

    根據(jù)《把握新常態(tài)，聚焦新供給》，預期美國貨幣政策進一步加息的門檻較高，朱格拉周期、房地產(chǎn)周期和庫存周期下行疊加，美國經(jīng)濟大概率見頂回落；從相對程度來說，當前美國經(jīng)濟仍好于歐洲，但隨著美國經(jīng)濟確立見頂回落態(tài)勢，歐洲經(jīng)濟下半年存在企穩(wěn)可能，美國優(yōu)勢逐步收窄，美元指數(shù)下半年或?qū)⒒芈?，將利好金價。與此同時， 2019年美債3M與10Y利率差在3月曾出現(xiàn)了倒掛，19年5月上旬仍在0值附近或預示未來經(jīng)濟存在衰退風險，也在2019.4的全球經(jīng)濟展望中調(diào)降了美國經(jīng)濟預期（參考前文），避險情緒也可能逐步升溫。

    若中美貿(mào)易摩擦造成美國進口商品關稅提升（中國相關商品轉(zhuǎn)至其他國家出口或直接增加關稅出口都將導致產(chǎn)品出口到美國成本上升），對美國則有可能形成一定的輸入性通脹；此外，作為全球多數(shù)商品的主要消費國和生產(chǎn)國，我國堅持執(zhí)行供給側(cè)改革、環(huán)保核查的常態(tài)化和豬瘟等事件對于部分商品價格或形成積極影響。鑒于此，美國實際利率存在延續(xù)2018Q4-2019Q1跌勢的可能，一旦實際利率轉(zhuǎn)負，黃金保值功能將顯現(xiàn)。

    另外，一旦美國經(jīng)濟頭部拐點確立，美股的大幅下跌也可能觸發(fā)黃金的避險特性，A股黃金板塊在歷次美股大跌的情景中也表現(xiàn)出比較好的避險功能。此外，中印俄等央行對于黃金近期持續(xù)增持也對金價形成了有效支撐。

    美股納斯達克大跌散點圖

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    美國實際利率水平開始向下

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    10年期美債收益率與3個月美債收益率差值

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    （五）、稀土：受緬甸礦停止進口影響，中重稀土供給收縮，重稀土價格或?qū)⒎€(wěn)步上漲

    2019年，全國第一批稀土開采、冶煉分離總量控制計劃按2018年度指標得50%下達，分別為6萬噸、5.75萬噸，總量同比下降18%。鏑鋱市場上，緬甸礦進口事件發(fā)酵情緒暫緩，目前消費商主要以消耗前期庫存為主、成交放緩，氧化鏑、氧化鋱價格漲幅較之前有所回落。鐠釹市場上，4月中上旬受供大于求的影響價格跌幅較大，月末下游金屬廠開始備貨、詢單增加，價格有所回升。預計，5月中旬緬甸礦將停止進口，鏑鋱產(chǎn)量趨緊，前期庫存部分消耗后，消費商補庫存或繼續(xù)推動鏑鋱價格上漲；鐠釹市場上，前期跌幅較大，部分貿(mào)易商有低價囤貨之意，預計短期鐠釹價格已觸底并將回暖。

    2019年3-4月，南方稀土繼續(xù)上調(diào)中重稀土掛牌價，17-18年國內(nèi)中重稀土因環(huán)保致部分礦山關?；蛸Y源品位趨于枯竭，緬甸進口中重稀土礦成為重要補充；但海關數(shù)據(jù)顯示18年年底至今緬甸進口明顯下滑，且安泰科專家預計到今年5月份緬甸通關緩沖期結(jié)束，之后將閉關。不同以往收儲行情，此次稀土漲價是由緬甸進口減少導致中重稀土供需趨緊；建議關注稀土企業(yè)廣晟有色、五礦稀土、盛和資源、廈門鎢業(yè)。18年磁材行業(yè)集中度提升，且新能源汽車、節(jié)能變頻空調(diào)等需求有望帶來新契機，看好產(chǎn)業(yè)龍頭間的強強合作。

    中重稀土供給收縮漲價持續(xù)，輕稀土降價空間有限2019年3-4月，南方稀土上調(diào)掛牌價，輕重稀土分化。南方稀土持續(xù)上調(diào)氧化鏑和氧化鋱報價，反映出中重稀土的供應趨于緊張；2019年初至今，稀土價格逐步開始分化，其中輕稀土氧化鐠釹當前報價（2019.4.30）26.7萬/噸，比年初（2019.1.1）跌幅約15.51%，但從4月25日開始止跌略微回調(diào)；中重稀土，氧化鏑報價149萬/噸，比年初（2019.1.1）漲幅約23.14%；氧化鋱報價316萬/噸，比年初漲幅約7.46%。

    2018.1-2019.4輕稀土氧化鐠釹價格走勢

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    2018.1-2019.4中重稀土氧化鏑和氧化鋱價格走勢

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    2019.2.18-4.15南方稀土掛牌價（萬元/噸）

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    18年底至19年初緬甸稀土進口下滑，國內(nèi)供給受限，致中重稀土供給嚴重收縮。17-18年國內(nèi)中重稀土因環(huán)保核查部分礦山關?；蛸Y源品位趨于枯竭，且無擴采和新批權(quán)證；因此緬甸進口中重稀土礦成為重要補充。18年緬甸進口混合碳酸稀土2.58萬噸（折氧化物約2萬噸），進口占比85%，跟我國中重稀土配額（約2萬噸）相當。但從月數(shù)據(jù)看，18年11、12月碳酸稀土的緬甸進口量比10月下滑69%、59%，19年1、2月數(shù)據(jù)仍不樂觀；據(jù)安泰科專家，緬甸海關給了5個月緩沖期（19年5月到期），預計之后將關閉，何時恢復暫不確定。鑒于海外已經(jīng)形成一定輕稀土產(chǎn)能，但中重稀土冶煉能力匱乏，且中重稀土在高科領域作為添加劑具備不可替代性，其戰(zhàn)略價值凸顯。

    2018.1-2019.2各月份碳酸稀土總進口量和緬甸進口量

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    輕稀土降價空間有限。當前氧化鐠釹價格已接近成本線，下跌空間有限，從4月24日到5月13日，氧化鐠釹價格止跌回升，漲幅0.6萬/噸，漲幅約2.30%。國內(nèi)企業(yè)除北方稀土以外，當前價格水平下或均處于虧損狀態(tài)；海外最大的稀土開采企業(yè)Lynas或也出現(xiàn)成本價格倒掛。未來輕稀土價格波動的主要影響因素包括：2020年國家配額是否持續(xù)提升、萊納斯在馬來西亞關丹工廠是否在9月關停、盛和資源海外礦山MountainPass輕稀土進口量等。

    （六）、鎢鉬：環(huán)保督查限制供給端，鎢鉬價格有望高位運行

    鎢精礦市場上，4月上旬、下旬章源鎢業(yè)、翔鷺等大企連續(xù)下調(diào)鎢精礦長單報價，疊加上月增值稅的影響，下游看空情緒較濃，雖上游挺價意愿足，但受供需博弈、成交不易的影響，鎢精礦價格略有下跌至9.50萬元/噸。APT市場上，低價原料采購困難，而下游需求持續(xù)疲弱，部分廠家為防止倒掛進行減產(chǎn)穩(wěn)價，APT價格小幅下滑。鎢精礦現(xiàn)貨增速慢，低價資源流出較為謹慎；鎢市整體處于成本承壓階段，在需求端萎靡的狀態(tài)下，預計鎢價二季度弱穩(wěn)為主。

    鉬原料市場中，受鉬鐵市場鋼招表現(xiàn)較強，原料端成交量良好，散貨交易較少，鉬精礦價格高位小幅探漲。鉬鐵市場中，原料成本端處于高位，疊加下游鋼招放量，但受招標價格上行趨勢緩慢的影響，鉬鐵價格微漲。鉬原料端現(xiàn)貨偏緊、成本高位，原料廠家報價高位企穩(wěn)，鉬鐵價格有成本支撐，且終端鋼廠需求穩(wěn)定，預計二季度鉬市價格繼續(xù)高位盤整運行。

    （七）、鋰：價格已近生產(chǎn)成本，靜待過剩產(chǎn)能出清

    1、供需：產(chǎn)能過剩局面已形成，關注有效供應釋放節(jié)奏

    3月新能源汽車產(chǎn)銷分別完成12.8萬輛和12.6萬輛，同比分別增長88.6%和85.4%。其中純電動汽車產(chǎn)銷分別完成10萬輛和9.6萬輛，同比分別增長96.2%和83.4%；插電式混合動力汽車產(chǎn)銷分別完成2.8萬輛和3萬輛，同比分別增長65.5%和91.5%。3月中國電動汽車市場鋰電總裝機量達到5.09GWh，同比增長135%。其中NCM電池裝機占比76.93%，92.57%用在了EV乘用車市場，在EV客車和PHEV客車市場沒有應用；磷酸鐵鋰3月占比20.63%，54.96%用在EV客車市場，較上月有所下滑。

    產(chǎn)量和庫存大幅增長導致電池級碳酸鋰價格下滑，但受到青海鹽湖鋰廠檢修等因素影響，工業(yè)級碳酸鋰價格略有上行，預計不可持續(xù)。中國到岸5%鋰輝石價格下滑10美元至640-670美元/噸，同時長單鋰輝石價格也有所下滑（MtMarion二季度6%鋰精礦售價682美元/噸，環(huán)比一季度下滑超100美元），導致鋰鹽成本下滑，長期來看，鋰價壓力較大。

    4月份受鈷產(chǎn)業(yè)鏈補庫存預期驅(qū)動，MB鈷價持續(xù)上漲，帶動國內(nèi)鈷價上行，但因國內(nèi)鈷供應過剩，價格在4月下旬開始有所下滑。其一季度鈷產(chǎn)量跳升至10900噸，其中3500噸來自剛果Katanga項目，鈷礦產(chǎn)量繼續(xù)增長或施壓MB鈷價，5月3日MB鈷報價持穩(wěn)，后續(xù)或停止上漲。
二季度來看，鋰價出現(xiàn)大幅回調(diào)后供給端礦山投產(chǎn)增產(chǎn)的意愿或回落，供給端的增長或不及預期，同時隨著全球新能源產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)發(fā)展，海外汽車巨頭的新能源車或?qū)⒅鸩结尫女a(chǎn)能，或帶動產(chǎn)業(yè)鏈的擴張，從而帶來上游資源的補庫需求。

    客觀來看，2018年底至2022年行業(yè)供需過剩的局面無法逆轉(zhuǎn)，未來2-3年內(nèi)全球低成本鹽湖和鋰輝石礦產(chǎn)能預計大規(guī)模投放，并且供應釋放的速度將高于需求增速。若按照企業(yè)披露的項目投產(chǎn)規(guī)劃，當前至2022年全球碳酸鋰供應量將達到需求量的1.92倍左右，形成較為嚴重的過剩。

    全球鋰供需平衡預測

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    成本：鹽湖沖擊短期有限，中長期成本中樞預計緩慢下移18年以來，碳酸鋰價格持續(xù)下跌，至19年5月已經(jīng)跌至7.65萬元/噸。根據(jù)2027年的預測數(shù)據(jù)，中長期主流企業(yè)生產(chǎn)電池級碳酸鋰的成本中樞折合人民幣約5-6萬元/噸，至19年5月國內(nèi)碳酸鋰價格跌至含稅7.65萬元/噸，企業(yè)盈利空間普遍較小，擴產(chǎn)和新建的進程易受低價阻礙。虧損產(chǎn)能和部分未投建項目或?qū)㈥懤m(xù)退出，行業(yè)有望在新能源需求持續(xù)增長的基礎上，出現(xiàn)新一輪復蘇。

    國內(nèi)電池級碳酸鋰價格走勢

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    全球主要企業(yè)碳酸鋰生產(chǎn)成本（2027E）

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    2、市場：降價壓力逐漸傳導至礦端，低成本資源將占優(yōu)勢地位

    15年底碳酸鋰價格快速上漲后，海外礦企與國內(nèi)加工企業(yè)之間的鋰精礦價格談判存在一定的滯后性，數(shù)據(jù)進口鋰輝石均價在2018年達到了歷史高位。19年2月至2022年對標準鋰精礦的定價由2018年的880美元/噸，調(diào)整為最低價格680美元/噸、最高價格1080美元/噸的動態(tài)范圍。19年一季度Pilbara公司的鋰精礦銷售均價為675美元/噸（CIF），環(huán)比18Q4的742美元/噸下滑9%；Altura公司的鋰精礦銷售均價在601美元/噸（CIF），環(huán)比18Q4的722美元/噸下滑17%。

    根據(jù)碳酸鋰和鋰精礦均價做了理論盈利情況的測算，得出16-17年國內(nèi)外購精礦的碳酸鋰加工企業(yè)單位盈利處于較高水平，18年后有明顯回落。與之相反，在2018年海外礦企受益長單價格高位，具備較好的盈利能力。鋰礦價格回落是碳酸鋰價格下跌后的大概率事件，在此背景下礦與冶煉端的盈利均將下滑，低成本的優(yōu)質(zhì)鋰礦資源將占優(yōu)。

    鋰精礦價格與碳酸鋰加工利潤估算變化

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