2019年1-5月中國(guó)銀行業(yè)發(fā)展情況分析：社融增速提升，銀行板塊受益，總體資產(chǎn)表現(xiàn)平穩(wěn)[圖]

    一、銀行業(yè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析

    1、社融增速提升，銀行板塊受益

    銀行的凈利潤(rùn)增速與經(jīng)濟(jì)增速高度相關(guān)：銀行是經(jīng)濟(jì)體最大的債權(quán)人。在以間接融資為主的中國(guó)，商業(yè)銀行的盈利情況是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表

銀行板塊走勢(shì)與社融增速有較強(qiáng)相關(guān)性

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國(guó)銀行行業(yè)市場(chǎng)評(píng)估及投資前景評(píng)估報(bào)告》

    2、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境向好

    減稅政策逐步起效。•社融信貸5月有修復(fù)跡象。•貿(mào)易問(wèn)題有所緩和

3月以來(lái)出口保持正增長(zhǎng)（%）

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19年5月增值稅低于近三年5月（億元）•

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5月社融信貸增速回升（%）

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    普惠金融政策起效。•5月國(guó)內(nèi)大宗價(jià)格走勢(shì)較強(qiáng)。•就業(yè)數(shù)據(jù)改善、溫和通脹。

城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率下降

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普惠金融貸款加速增長(zhǎng)（億元）

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大宗商品價(jià)格走勢(shì)強(qiáng)于海

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    二、資產(chǎn)質(zhì)量：風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)向下游企業(yè)傳導(dǎo)

    1、總體資產(chǎn)表現(xiàn)平穩(wěn)

    2019年一季度，上市銀行不良率環(huán)比進(jìn)一步下降。行業(yè)整體不良率為1.51%，同比下降5BP，環(huán)比下降2BP。其中，國(guó)有大行、股份行、城商行、農(nóng)商行四個(gè)子板塊不良率分別為1.48%、1.66%、1.3%和1.36%，環(huán)比分別下降2BP、2BP、1BP和3BP。計(jì)算的，不良貸款余額加回核銷和轉(zhuǎn)出后的，不良生成率年化值為0.96%，較2018年同期上行13BP，環(huán)比下降26BP。其中，國(guó)有大行、股份行、城商行、農(nóng)商行的不良生成率年化值為0.7%、1.5%、1.66%和0.67%。同比數(shù)據(jù)看，國(guó)有大行和農(nóng)商行不良生成率下降，股份行和城商行則上升；而從環(huán)比數(shù)據(jù)看，除城商行上升外，其他三個(gè)子板塊均下降。而從信用成本的角度看，一季度上市銀行的信用成本年化值為1.49%，同比上升31BP，環(huán)比上升21BP。其中，國(guó)有大行、股份行、城商行和農(nóng)商行的信用成本年化值分別為1.24%、2.01%、1.95%和1.77%。無(wú)論是同比還是環(huán)比均有所上升。從上述三個(gè)指標(biāo)看，均有所上升。除了監(jiān)管引導(dǎo)下不良認(rèn)定、確認(rèn)和處置力度均有所加大外，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露壓力顯現(xiàn)。

整體不良率生成率變動(dòng)趨勢(shì)

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    2、價(jià)格韌性將擠壓下游企業(yè)利潤(rùn)

    2018年我國(guó)信用債的違約規(guī)模為1234億元，總違約率0.73%，均創(chuàng)下歷史新高。2019年違約規(guī)模再創(chuàng)新高，截至2019年6月初，新增違約債券數(shù)量達(dá)到74只，規(guī)模516億元，違約率0.26%，較去年同期的22只，190億元，上升幅度明顯。其中，違約主體以民企為主，而且主要集中在中游企業(yè)。除了多元化過(guò)度投資的民企外，主要集中在房地產(chǎn)、商貿(mào)、化工、公用事業(yè)以及建筑裝飾行業(yè)，這些行業(yè)均面臨成本上升、經(jīng)濟(jì)下行需求走弱等壓力。本輪經(jīng)濟(jì)下行和此前不同的表現(xiàn)，就是價(jià)格有一定的韌性。而價(jià)格的韌性背后更多的應(yīng)該與產(chǎn)能周期有關(guān)。近幾年供給側(cè)改革，使得供給層面始終處于不是很寬裕的狀態(tài)，從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的需求看，下滑幅度有限。在蛋糕重新分配的過(guò)程中，最終這種高成本將向下游傳導(dǎo)，擠壓下游企業(yè)的利潤(rùn)，導(dǎo)致下游企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難。

價(jià)格韌性

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    3、風(fēng)險(xiǎn)暴露持續(xù)

    從監(jiān)管對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)估的政策上看，90天以上逾期納入不良已經(jīng)基本達(dá)標(biāo)，但是市場(chǎng)有預(yù)期后續(xù)如果監(jiān)管繼續(xù)推進(jìn)60天以上逾期納入不良，即便有過(guò)渡期，也會(huì)帶來(lái)一定的壓力。4月30日銀保監(jiān)會(huì)頒布的《商業(yè)銀行金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分類暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》，把金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分類對(duì)象由貸款擴(kuò)展到信用債和非標(biāo)資產(chǎn)。綜上，無(wú)論是逾期納入不良范圍的擴(kuò)大還是商業(yè)銀行金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分類對(duì)象的進(jìn)一步擴(kuò)大，都表明監(jiān)管對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的高度關(guān)注，預(yù)計(jì)未來(lái)伴隨著政策不斷推出和執(zhí)行，商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露壓力也將持續(xù)。根據(jù)上市銀行一季度公布的情況以及民企債違約的數(shù)據(jù)看，銀行業(yè)整體的風(fēng)險(xiǎn)暴露將持續(xù)，但是風(fēng)險(xiǎn)總體可控。不過(guò)考慮到上述分析的本輪經(jīng)濟(jì)周期的短期因素問(wèn)題，下半年的風(fēng)險(xiǎn)暴露可能繼續(xù)向下游企業(yè)延伸。

    三、投資要點(diǎn)：基本面驅(qū)動(dòng)，高質(zhì)量發(fā)展

    1、由政策驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向基本面驅(qū)動(dòng)

    18年銀行板塊的交易機(jī)會(huì)由政策驅(qū)動(dòng)：在2018年7月理財(cái)新規(guī)發(fā)布、央行降準(zhǔn)后，市場(chǎng)的危機(jī)預(yù)期解除，銀行板塊估值有所修復(fù)。•但年初以來(lái)，社融增速已企穩(wěn)回升，驅(qū)動(dòng)因素重回經(jīng)濟(jì)基本面與信用擴(kuò)張

2018年銀行板塊的轉(zhuǎn)折點(diǎn)是7月開(kāi)始的政策調(diào)整

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    當(dāng)政策漸起效，銀行板塊有望由基本面驅(qū)動(dòng)向上時(shí)，政策的變化方向往往會(huì)跟走勢(shì)相反。此時(shí)政策的收緊表明基本面已經(jīng)改善，政策可適時(shí)退出。

基本面開(kāi)始企穩(wěn)后，政策收緊僅有短期沖擊，后續(xù)會(huì)恢復(fù)

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    信用擴(kuò)張好轉(zhuǎn)后的政策邊際調(diào)整，往往意味著經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)逐步臨近，政策只是經(jīng)濟(jì)基本面的一個(gè)調(diào)節(jié)項(xiàng)。不應(yīng)以政策相機(jī)調(diào)節(jié)的方向來(lái)判斷銀行板塊的投資價(jià)值。

    2、重估空間：高質(zhì)量發(fā)展提升估值中樞

    本輪銀行重估空間，不是根據(jù)經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)回升的彈性幅度，而是依據(jù)經(jīng)濟(jì)如何企穩(wěn)：•中資銀行被長(zhǎng)期低估，核心原因是過(guò)去商業(yè)銀行的高ROE是通過(guò)累積地產(chǎn)、城投的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)而賺取，背后的隱含不良與風(fēng)險(xiǎn)很高。•如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)本輪企穩(wěn)不主要依靠地產(chǎn)、基建的拉動(dòng)，則可以證偽上述邏輯，中國(guó)的銀行板塊需要系統(tǒng)性重估。

國(guó)有大型銀行市盈率遠(yuǎn)低于境外可比同業(yè)（倍）

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