2019年一季度中國(guó)鋼材行業(yè)供需情況、普鋼上市企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況對(duì)比及行業(yè)投資策略分析[圖]

    一、供給與成本端紅利退潮，后市如何演繹重在需求

    總結(jié)2019年以來(lái)鋼價(jià)（供給—需求）、噸鋼盈利（價(jià)格—成本）的走勢(shì)及其背后的原因。其中，供給與需求端的增長(zhǎng)均有超預(yù)期因素，供需力量繼續(xù)博弈；成本端中部分原料價(jià)格漲勢(shì)在預(yù)期之外，噸鋼毛利下調(diào)時(shí)觸碰的底線超出預(yù)期，但由于后期鋼價(jià)反彈力度強(qiáng)勁，至今噸鋼盈利中樞尚且符合預(yù)期。

    今后供需端會(huì)如何變化，超預(yù)期因素是否可持續(xù)？噸鋼盈利將如何變動(dòng)？

2019年以來(lái)行業(yè)基本面運(yùn)行情況展示

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國(guó)鋼材行業(yè)市場(chǎng)運(yùn)行態(tài)勢(shì)及投資戰(zhàn)略咨詢報(bào)告》

    （一）、供給端：預(yù)計(jì)產(chǎn)量增幅前高后低，測(cè)算上限同比增長(zhǎng)6.43%

    2019年一季度，全國(guó)鋼筋累計(jì)產(chǎn)量為5299.0萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12.8%。

2010-2019年一季度全國(guó)鋼筋產(chǎn)量走勢(shì)分析

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    從鋼筋主要生產(chǎn)企業(yè)來(lái)看，2018年，沙鋼集團(tuán)、方大鋼鐵集團(tuán)、河鋼集團(tuán)的鋼筋產(chǎn)量位列前三，分別達(dá)1106.16萬(wàn)噸、923.06萬(wàn)噸、826.28萬(wàn)噸；其余前十的企業(yè)還有山鋼集團(tuán)、建龍集團(tuán)、陜鋼集團(tuán)、三鋼集團(tuán)、馬鋼集團(tuán)、河北敬業(yè)集團(tuán)、首鋼集團(tuán)，鋼筋產(chǎn)量均在570萬(wàn)噸以上。

2018年全國(guó)鋼筋產(chǎn)量前十的生產(chǎn)企業(yè)

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    從主要環(huán)保限產(chǎn)省市各月日均產(chǎn)量數(shù)據(jù)變化看，山西、河北、山東等省市為主要取暖季限產(chǎn)大省，受政策影響2018年一季度均是其全年產(chǎn)量的低點(diǎn)，此后隨著企業(yè)復(fù)產(chǎn)，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)量在2、3季度分別在不同時(shí)期達(dá)到高峰值。2019年整體限產(chǎn)政策放松后，一方面由于去年基數(shù)低的原因，上述主要取暖季限產(chǎn)大省產(chǎn)量同比走勢(shì)大概率應(yīng)是呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢(shì)。此外，江蘇省2018年全年產(chǎn)量的低點(diǎn)集中在3季度，預(yù)計(jì)江蘇省產(chǎn)量同比變化會(huì)走出前低后高的形態(tài)，但由于江蘇省在2018年實(shí)行的多是臨時(shí)環(huán)保限產(chǎn)政策，影響力度小于取暖季限產(chǎn)，預(yù)計(jì)產(chǎn)量同比波動(dòng)幅度相對(duì)較小。

主要環(huán)保限產(chǎn)省市各月日均產(chǎn)量情況（單位：萬(wàn)噸）

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    另一方面，觀察今年一季度各省市產(chǎn)量，河北、山西、山東等省份雖仍在執(zhí)行取暖季限產(chǎn)，但一季度整體日均產(chǎn)量基本與去年4、5月份相當(dāng)，也即去年因取暖季限產(chǎn)抑制的產(chǎn)量相對(duì)減量在今年一季度基本全部釋放。鑒于此調(diào)整年初對(duì)于供給側(cè)的假設(shè)和產(chǎn)量測(cè)算。

    應(yīng)用2019年度策略主要相關(guān)核心結(jié)論：Ⅰ以2018年全年為參考區(qū)間，疊加兩年取暖季限產(chǎn)影響及非取暖季臨時(shí)限產(chǎn)影響，測(cè)算2018年全年因環(huán)保限產(chǎn)影響的實(shí)際粗鋼產(chǎn)量約2356.8萬(wàn)噸；Ⅱ電爐鋼在2019年新增產(chǎn)能約有802萬(wàn)噸；Ⅲ2017年公示的部分產(chǎn)能置換項(xiàng)目在2019年開始投產(chǎn)。

    產(chǎn)量上限假設(shè)：Ⅰ環(huán)保限產(chǎn)方面，除了與2018年實(shí)際情況相比總體影響量再度下降100%，在非限產(chǎn)月份，鋼企產(chǎn)量同比仍可增長(zhǎng)；Ⅱ電爐鋼在2019年新增產(chǎn)能全部投產(chǎn)，即忽略鋼價(jià)及成本影響因素；Ⅲ2018年不限產(chǎn)的企業(yè)在2019年仍有7%的增長(zhǎng)空間；Ⅳ產(chǎn)能置換造成產(chǎn)量間歇波動(dòng)影響有限，即大部分項(xiàng)目都是提前開建新產(chǎn)線，臨近新產(chǎn)線投產(chǎn)時(shí)再拆除老設(shè)備。假設(shè)2017年置換項(xiàng)目中涉及轉(zhuǎn)爐項(xiàng)目約有10%產(chǎn)能在2019年釋放，除了產(chǎn)能差額影響外，預(yù)計(jì)因新舊設(shè)備切換影響產(chǎn)量為涉及舊產(chǎn)能的10%。

    產(chǎn)量中性假設(shè)：Ⅰ環(huán)保限產(chǎn)依然對(duì)產(chǎn)量造成滋擾，但影響趨弱，預(yù)計(jì)與去年實(shí)際情況相比總體影響量再度下降100%；Ⅱ電爐鋼根據(jù)廢鋼及鋼價(jià)的變化靈活投產(chǎn)，預(yù)計(jì)全年實(shí)際產(chǎn)能利用率為70%；Ⅲ不限產(chǎn)的企業(yè)在2018年基本已接近生產(chǎn)極限，2019年因噸鋼毛利下降，為控成本減少?gòu)U鋼、高品位礦投入等，產(chǎn)量同比增長(zhǎng)4%；Ⅳ產(chǎn)能置換對(duì)產(chǎn)量波動(dòng)影響較大，假設(shè)2017年置換項(xiàng)目中涉及轉(zhuǎn)爐項(xiàng)目約有10%產(chǎn)能在2019年釋放，除產(chǎn)能差額影響外，預(yù)計(jì)因新舊設(shè)備切換影響產(chǎn)量為涉及舊產(chǎn)能的20%。

    產(chǎn)量下限假設(shè)：Ⅰ環(huán)保限產(chǎn)依然對(duì)產(chǎn)量造成滋擾，但影響趨弱，預(yù)計(jì)與去年實(shí)際情況相比總體影響量再度下降80%；Ⅱ電爐鋼根據(jù)廢鋼及鋼價(jià)的變化靈活投產(chǎn)，預(yù)計(jì)全年實(shí)際產(chǎn)能利用率為60%；Ⅲ不限產(chǎn)的企業(yè)在2018年基本已接近生產(chǎn)極限，2019年因噸鋼毛利下降，為控成本減少?gòu)U鋼、高品位礦投入等，產(chǎn)量同比微增2%；Ⅳ產(chǎn)能置換對(duì)產(chǎn)量波動(dòng)影響較大，假設(shè)2017年置換項(xiàng)目中涉及轉(zhuǎn)爐項(xiàng)目約有10%產(chǎn)能在2019年釋放，除產(chǎn)能差額影響外，預(yù)計(jì)因新舊設(shè)備切換影響產(chǎn)量為涉及舊產(chǎn)能的30%。

2019年粗鋼產(chǎn)量預(yù)測(cè)

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    （二）、需求端：不必過(guò)度悲觀，存在多項(xiàng)向好預(yù)期

    我國(guó)鋼筋的消費(fèi)市場(chǎng)主要集中于地產(chǎn)和基建等建筑業(yè)領(lǐng)域。自2012年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步進(jìn)入由高速增長(zhǎng)向中高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)變的“新常態(tài)”，建筑業(yè)和地產(chǎn)業(yè)投資從高點(diǎn)逐步回落，預(yù)示著鋼筋消費(fèi)也將逐步下降。數(shù)據(jù)顯示，鋼筋表觀消費(fèi)量在2014年達(dá)到峰值，之后開始小幅回落，維持在18%-20%之間。

    銷售渠道方面，由于鋼筋主要應(yīng)用于建筑行業(yè)，建筑項(xiàng)目普遍零散且建筑企業(yè)一般存在墊資要求并且對(duì)細(xì)分品種類要求不高，因此鋼筋等建筑鋼材比較適合通過(guò)貿(mào)易商進(jìn)行分銷。中鋼協(xié)統(tǒng)計(jì)的2018年重點(diǎn)企業(yè)鋼材分銷占比情況顯示，鋼筋是分銷占比最高的鋼材品種。

2018年全國(guó)重點(diǎn)企業(yè)鋼材分銷占比情況

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    1、房地產(chǎn)領(lǐng)域

    2019年房地產(chǎn)投資完成額依舊保持兩位數(shù)的同比增速。最新數(shù)據(jù)顯示2019年1-4月，房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額為3.42萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)11.9%，自2018年恢復(fù)兩位數(shù)增長(zhǎng)以來(lái)本次增速再創(chuàng)新高。同期，房屋新開工面積繼續(xù)增加，1-4月累計(jì)同比增速為13.1%，明顯好于市場(chǎng)預(yù)期。與此配套，今年1-4月房屋施工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)8.8%，增速比去年同期高7.2個(gè)pct。2018年初房屋施工面積同比增速開始在低位徘徊，但近期施工面積同比增速開始持續(xù)增長(zhǎng)，且在2019年明顯已開始進(jìn)入快速上升通道。

房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額情況

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房屋新開工及施工面積累計(jì)同比

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    2、基建領(lǐng)域：

    國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力仍在，基建對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑、補(bǔ)短板的重要性持續(xù)提升。

    今年3月，新增社會(huì)融資規(guī)模達(dá)2.86萬(wàn)億元，同比多增近1.28萬(wàn)億元，大幅超出市場(chǎng)預(yù)期。2019年融資環(huán)境邊際逐步改善，2018年集中出臺(tái)利好基建穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果開始顯現(xiàn)，補(bǔ)短板建設(shè)持續(xù)發(fā)力。從數(shù)據(jù)顯示看，2019年1-4月，基建投資累計(jì)同比增速為4.4%，與3月累計(jì)同比增速持平，自去年低點(diǎn)3.3%的增速開始逐步反彈且增速累計(jì)回升1.1個(gè)pct。

基建投資同比增速變化情況

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    3、制造業(yè)

    我國(guó)制造業(yè)同比增速在2018年走出一波加速回升態(tài)勢(shì)，但自2019年起，累計(jì)同比增速開始下滑，截至2019年4月，我國(guó)制造業(yè)累計(jì)同比增速為2.5%，自去年高點(diǎn)下降近7個(gè)pct。

制造業(yè)累計(jì)同比增速變化

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    從主要細(xì)分子行業(yè)看，專用設(shè)備制造業(yè)和通用設(shè)備制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速都有不同幅度的下降，但專用設(shè)備整體增速表現(xiàn)依舊尚可，通用設(shè)備同比增速下滑較多。具體數(shù)據(jù)上，2019年1-4月，專用設(shè)備制造業(yè)累計(jì)同比增速為8.2%，自去年高點(diǎn)累計(jì)下跌78.6個(gè)pct；通用設(shè)備制造業(yè)前4月累計(jì)同比增速為1.8%，至今回調(diào)幅度較大。

    汽車制造業(yè)累計(jì)增速變化震蕩幅度較大，在2018年上半年呈現(xiàn)增速持續(xù)回升態(tài)勢(shì)，但回升幅度有限，在下半年開始汽車行業(yè)投資同比增速重回下降渠道。截至2019年4月，汽車制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速為-1.4%，重新回到負(fù)增長(zhǎng)階段。

    鐵路、造船、航空航天及其他制造業(yè)累計(jì)同比增速自2018年5月份開始進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)模式，主要是鐵路投資增速同比下滑所致。截至2019年4月，鐵路、造船、航空航天及其他制造業(yè)累計(jì)同比增速為-8.2%，環(huán)比上月累計(jì)下滑幅度有所縮窄。

專用設(shè)備制造業(yè)累計(jì)同比

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通用設(shè)備制造業(yè)累計(jì)同比

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汽車制造業(yè)累計(jì)同比

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鐵路、船舶等制造業(yè)累計(jì)同比

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    可見，截至目前需求端在房地產(chǎn)及基建領(lǐng)域持續(xù)向好，機(jī)械設(shè)備領(lǐng)域同比增速雖有一定下滑，但整體規(guī)模仍處于高位。相對(duì)而言，汽車及其他制造業(yè)領(lǐng)域數(shù)據(jù)表現(xiàn)欠佳，景氣度依舊較為低迷。但由于鋼鐵需求主要集中于房地產(chǎn)、基建和機(jī)械領(lǐng)域，所以整體上看當(dāng)下終端市場(chǎng)需求表現(xiàn)并不弱，甚至略超預(yù)期。在供需兩旺的博弈下，很明顯暫時(shí)是需求端略勝一籌，支撐鋼價(jià)強(qiáng)勁反彈。

    4、需求測(cè)算：同比變化幅度約在-1.5%-3.6%之間

    參考年度策略中有關(guān)房地產(chǎn)、基建領(lǐng)域敏感性分析，重新對(duì)鋼鐵主要細(xì)分下游領(lǐng)域的需求自下而上進(jìn)行測(cè)算，同樣以房地產(chǎn)新開工面積同比增速和基建投資同比增速為主要參考指標(biāo)做出2019年需求的三項(xiàng)測(cè)算值，在一定假設(shè)基礎(chǔ)上預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)終端需求同比變化幅度約在-2.1%-3.4%之間，整體需求同比變化

    幅度約在-1.5%-3.6%之間。

    預(yù)測(cè)下限：假設(shè)房地產(chǎn)新開工面積同比增速為-4%，基建投資同比增速為6%，2019年國(guó)內(nèi)終端需求約7.50億噸，全年鋼材需求總量約8.10億噸，終端需求同比下降2.1%，需求合計(jì)同比下降1.5%；

    預(yù)測(cè)中值：假設(shè)房地產(chǎn)新開工面積同比增速為0%，基建投資同比增速為8%，2019年國(guó)內(nèi)終端需求約7.68億噸，全年鋼材需求總量約8.23億噸，終端需求同比增長(zhǎng)0.2%，需求合計(jì)同比增長(zhǎng)0.6%；

    預(yù)測(cè)上限：假設(shè)房地產(chǎn)新開工面積同比增速為6%，基建投資同比增速為10%，2019年國(guó)內(nèi)終端需求約7.92億噸，全年鋼材需求總量約8.52億噸，終端需求同比上升3.4%，需求合計(jì)同比上升3.6%。

各領(lǐng)域鋼材需求預(yù)測(cè)

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    （三）、噸鋼盈利：成本優(yōu)勢(shì)趨弱，同等盈利對(duì)應(yīng)鋼價(jià)中樞上移

    在此重新強(qiáng)調(diào)前期提出的行業(yè)盈利低點(diǎn)討論，并根據(jù)2019年以來(lái)的實(shí)際情況加以修正。

    以螺紋鋼為例，統(tǒng)計(jì)2010年以來(lái)螺紋鋼價(jià)格、成本波動(dòng)及噸鋼毛利的變動(dòng)情況發(fā)現(xiàn)：1、近幾年鋼價(jià)的高點(diǎn)，以年度均值為主，也是噸鋼毛利的高點(diǎn)；

    2、鐵礦石自2014年開始話語(yǔ)權(quán)逐漸轉(zhuǎn)弱，鋼價(jià)上漲的紅利逐步向鋼廠轉(zhuǎn)移；3、焦炭、廢鋼等價(jià)格波動(dòng)與鋼價(jià)走勢(shì)一致，但廢鋼價(jià)格在2018年明顯強(qiáng)于其他原料；

    4、噸鋼盈利波動(dòng)與產(chǎn)量增速存在高度的一致性。噸鋼盈利恢復(fù)時(shí)，產(chǎn)量增速也會(huì)提升；噸鋼盈利下降階段也是產(chǎn)量增速下滑周期。

2010年以來(lái)主要基礎(chǔ)數(shù)據(jù)指標(biāo)統(tǒng)計(jì)

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    進(jìn)一步對(duì)鋼價(jià)及噸鋼毛利變動(dòng)進(jìn)行梳理，發(fā)現(xiàn)由于2014年之后鐵礦石定價(jià)權(quán)開始轉(zhuǎn)弱，同一噸鋼毛利范圍（100-200）對(duì)應(yīng)鋼價(jià)中樞在下移。2016年有供給側(cè)改革因素加入之后，鋼鐵行業(yè)供給壓力趨緩，鐵礦石基本面再度趨弱，同一噸鋼毛利區(qū)間對(duì)應(yīng)鋼價(jià)中樞再度下移。

鋼價(jià)及噸鋼毛利變動(dòng)分析（單位：元/噸）

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    2019年主要原料價(jià)格預(yù)判：鐵礦石：2019年初淡水河谷停產(chǎn)事件帶動(dòng)礦價(jià)逆勢(shì)上漲，但供給端收縮預(yù)期對(duì)礦價(jià)支撐持續(xù)性不足，且鋼企在議價(jià)環(huán)節(jié)中仍會(huì)比礦企強(qiáng)勢(shì)。預(yù)計(jì)2019年上半年礦價(jià)會(huì)相對(duì)鋼價(jià)有優(yōu)勢(shì)，但下半年會(huì)隨同鋼價(jià)自高位開始回調(diào)，但全年鐵礦石價(jià)格中樞會(huì)上移。

    焦炭：2019年焦隨鋼走的局面大概率依然會(huì)持續(xù)，鋼企利潤(rùn)的收窄會(huì)繼續(xù)向焦炭領(lǐng)域傳導(dǎo)，鑒于此預(yù)計(jì)2019年焦炭?jī)r(jià)格多會(huì)隨鋼價(jià)進(jìn)行同步調(diào)整，但震蕩幅度會(huì)小于鋼價(jià)。

    廢鋼：2018年因鋼企提產(chǎn)帶動(dòng)廢鋼需求上升，廢鋼價(jià)格一路上漲。2019年鋼鐵行業(yè)盈利大概率會(huì)自高點(diǎn)開始回落，利潤(rùn)縮窄會(huì)對(duì)廢鋼投入的需求帶來(lái)一定壓力，且在鋼價(jià)下調(diào)的背景下廢鋼多會(huì)跟隨調(diào)整，但考慮到電爐鋼增產(chǎn)需求及部分廢鋼資源的稀缺性，預(yù)計(jì)2019全年廢鋼價(jià)格表現(xiàn)會(huì)強(qiáng)于鋼價(jià)。

    從今年原料與鋼價(jià)相對(duì)走勢(shì)看，原料價(jià)格相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的表現(xiàn)略超此前的預(yù)期。若以當(dāng)下鋼鐵行業(yè)供需面及原料市場(chǎng)基本面為假設(shè)前提重新調(diào)整測(cè)算，預(yù)計(jì)2019年由于原料價(jià)格的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，成本紅利趨弱，同等水平的噸鋼毛利值相應(yīng)的鋼價(jià)中樞要上移。預(yù)計(jì)噸鋼毛利若維持在300元/噸以上的水平，則鋼價(jià)中樞（含稅）需在3650元/噸以上。

2019年噸鋼毛利與鋼價(jià)聯(lián)動(dòng)關(guān)系假設(shè)（單位：元/噸）

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    二、普鋼上市企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況分析對(duì)比

    2017年在地條鋼出清的基礎(chǔ)上，供給端邊際變化較大，全行業(yè)集體恢復(fù)盈利，企業(yè)在此種情況下的盈利增長(zhǎng)屬于行業(yè)整體復(fù)蘇帶動(dòng)。2018年雖供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)，但環(huán)保限產(chǎn)疊加產(chǎn)能出清兩者的合計(jì)影響也無(wú)法與2017年供給端改革的大手筆相比，從直觀上看即供給側(cè)改革紅利作用在弱化，映射到行業(yè)中就是企業(yè)的盈利增速開始分化，企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)能力的好壞開始凸顯。2019年可以說(shuō)行業(yè)供給側(cè)改革仍在繼續(xù)，但環(huán)保限產(chǎn)作用在弱化，再次出現(xiàn)行業(yè)供給側(cè)大規(guī)模整體變動(dòng)的可能性幾乎是非常微小，只有可以走出特色、找到自己發(fā)展之路的企業(yè)才會(huì)有生存之道。鑒于此，為確?？杀刃?，從篩選出的20家普鋼上市公司中，結(jié)合行業(yè)背景及參考企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀來(lái)找尋相對(duì)具備價(jià)值的投資標(biāo)的。

    （一）、普鋼上市公司盈利高低對(duì)比分析
    選股邏輯：作為產(chǎn)業(yè)鏈的上端，減少對(duì)下游行業(yè)利潤(rùn)的不合理擠壓，使整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條各領(lǐng)域的利潤(rùn)得到平衡是大勢(shì)所趨，鋼價(jià)今后的波動(dòng)區(qū)間會(huì)更加趨于合理與穩(wěn)定。而在獲取產(chǎn)品溢價(jià)難度提升且同質(zhì)化嚴(yán)重的局勢(shì)下，相對(duì)成本領(lǐng)先者可以賦予企業(yè)獲取高于行業(yè)平均水平的利潤(rùn)，噸鋼盈利領(lǐng)先的鋼企將成為超群之輩。

2017-2018年中國(guó)普鋼類上市企業(yè)鋼材產(chǎn)量情況走勢(shì)

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2017-2018年中國(guó)普鋼類上市企業(yè)噸鋼售價(jià)情況走勢(shì)

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2017-2018年中國(guó)普鋼類上市企業(yè)噸鋼毛利情況走勢(shì)

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    在統(tǒng)計(jì)的20家普鋼上市企業(yè)中，2018年平均噸鋼毛利為692元/噸，同比增加133元/噸。有10家企業(yè)的盈利水平處于行業(yè)均值之上，其中方大特鋼、三鋼閩光、南鋼股份、華菱鋼鐵、寶鋼股份、新鋼股份、韶鋼松山等公司在近兩年連續(xù)處于行業(yè)盈利水平頭部與優(yōu)勢(shì)地位，具有相對(duì)較強(qiáng)的企業(yè)內(nèi)部成本控制與經(jīng)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)。

    （二）、普鋼上市公司現(xiàn)金流對(duì)比分析

    選股邏輯：對(duì)比企業(yè)獲取現(xiàn)金能力，對(duì)收益質(zhì)量進(jìn)行評(píng)價(jià)，判斷企業(yè)的運(yùn)營(yíng)狀況和效果。關(guān)于公司盈利收現(xiàn)問(wèn)題主要通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)比值來(lái)衡量。首先上述兩個(gè)因素均為正值是最基本的條件，另外比值大于1說(shuō)明盈利收現(xiàn)較好，但若比值過(guò)于偏大，則存在凈利潤(rùn)偏低或非現(xiàn)金費(fèi)用較高的情況，如提取大額折舊金額。

    2018年20家普鋼上市鋼企中現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)的比值在1—2.5之間的企業(yè)有15家，占比75%。從企業(yè)各年度縱向指標(biāo)變化看，選取近兩年或近三年現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)比值優(yōu)良且相對(duì)穩(wěn)定的企業(yè)，其中方大特鋼、寶鋼股份連續(xù)三年指標(biāo)比值均為正，且在優(yōu)異的范圍內(nèi)穩(wěn)定波動(dòng)。華菱鋼鐵2017年開始恢復(fù)盈利，近兩年指標(biāo)值表現(xiàn)也相對(duì)優(yōu)秀。其余如鞍鋼股份、三鋼閩光、柳鋼股份、南鋼股份、杭鋼股份、韶鋼松山、凌鋼股份、馬鋼股份等也在近兩年中呈現(xiàn)收益質(zhì)量強(qiáng)且穩(wěn)的特征。

普鋼上市公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額與凈利潤(rùn)比值對(duì)比情況證

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    （三）、普鋼上市公司分紅高低對(duì)比分析

    選股邏輯：鋼鐵行業(yè)作為一個(gè)經(jīng)歷衰退期后進(jìn)入新的改革期的行業(yè)領(lǐng)域，由于缺乏新興產(chǎn)業(yè)的高成長(zhǎng)性，市場(chǎng)投資吸引力較弱。但與以往不同的是，鋼鐵行業(yè)在經(jīng)歷深度變革之后，公司盈利的持續(xù)性相對(duì)更加有保障，若在盈利穩(wěn)定的基礎(chǔ)上賦予市場(chǎng)一個(gè)相對(duì)較高的年度分紅比例，則該類企業(yè)會(huì)相對(duì)容易被市場(chǎng)所認(rèn)可，提升自身投資吸引力。

    2016—2018年自行業(yè)開始全面恢復(fù)盈利以來(lái)，主要普鋼上市公司進(jìn)行現(xiàn)金分紅的企業(yè)數(shù)量由8家增加至12家，2018年未分配利潤(rùn)為負(fù)值的公司數(shù)量為4家，同比減少3家。預(yù)計(jì)隨著行業(yè)的盈利企穩(wěn)，企業(yè)未分配利潤(rùn)逐步提升，會(huì)有越來(lái)愈多的企業(yè)符合進(jìn)行現(xiàn)金分紅的標(biāo)準(zhǔn)。從已分紅的企業(yè)看，方大特鋼、寶鋼股份、三鋼閩光、柳鋼股份等可以定位為傳統(tǒng)的相對(duì)高分紅類企業(yè)。值得注意的是，南鋼股份現(xiàn)金分紅比例在2018年有顯著提高，是成為傳統(tǒng)高分紅公司的潛在標(biāo)的；華菱鋼鐵在2018年未分配利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，雖然公司沒有進(jìn)行現(xiàn)金分紅，但通過(guò)轉(zhuǎn)增的方式回報(bào)投資者，隨著公司未分配利潤(rùn)的逐年積累，預(yù)計(jì)公司未來(lái)也可以成為一個(gè)高分紅標(biāo)的。

近三年主要普鋼上市公司分紅情況

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    （四）、普鋼上市公司盈利彈性對(duì)比分析

    選股邏輯：在行業(yè)利潤(rùn)自高位開始理性回歸，行業(yè)長(zhǎng)期上漲大趨勢(shì)出現(xiàn)概率較低的周期下，春秋旺季或預(yù)期好轉(zhuǎn)帶來(lái)的階段性行情將成為投資基調(diào)的主旋律。在階段性行情中，通過(guò)分析公司細(xì)分成本構(gòu)成，找出產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)中固定成本占比低的企業(yè)，這類公司在行業(yè)盈利處于上行周期時(shí)產(chǎn)品可以相對(duì)獲取更高的增長(zhǎng)彈性，提升公司整體盈利上行修復(fù)空間，相對(duì)行業(yè)整體而言可以獲取超額收益。

    在可統(tǒng)計(jì)的19家普鋼公司產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)成本中，行業(yè)噸鋼固定經(jīng)營(yíng)成本占比均值為15%，其中有10家企業(yè)低于均值水平。細(xì)分企業(yè)中，方大特鋼、安陽(yáng)鋼鐵、三鋼閩光噸鋼固定成本占比均在10%以下，寶鋼股份、南鋼股份、包鋼股份等這類固定成本占比高的企業(yè)數(shù)值均在20%以上?？梢?，僅在產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)方面固定成本占比最高與最低的企業(yè)間差距有26個(gè)pct，差距較為明顯。

2018年主要普鋼上市公司可變成本及占比情況

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2018年主要普鋼上市公司固定成本及占比情況

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    （五）、內(nèi)生選股邏輯總結(jié)

普鋼內(nèi)生選股邏輯總結(jié)

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    三、投資策略：優(yōu)勝劣汰的時(shí)代

    （一）、股市回顧

    2019年以來(lái)在股市兩個(gè)上漲波段中，第一波段鋼鐵板塊小幅跑贏上證綜指，但在第二波段中明顯走勢(shì)相對(duì)弱于上證綜合指數(shù)。在第一波段中即一季度時(shí)期，鋼鐵板塊可以跑贏大盤主要源于有行業(yè)基本面復(fù)蘇的映襯，是鋼價(jià)上漲與股市回暖雙向驅(qū)動(dòng)配合；而在第二波段中鋼鐵板塊明顯回調(diào)幅度較大，主要源于對(duì)后期春季旺季結(jié)束，鋼價(jià)回調(diào)基本面的先期反應(yīng)。

2019年以來(lái)鋼鐵板塊相對(duì)上證綜合指數(shù)走勢(shì)對(duì)比

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    對(duì)比各行業(yè)情況，2019年1-4月各行業(yè)平均累計(jì)漲幅為25%，鋼鐵板塊累計(jì)漲幅僅為14%，低于平均值約11個(gè)pct，在29個(gè)行業(yè)中排名第25位，且其他排名相對(duì)靠后的行業(yè)如石油石化、建筑、有色金屬等也多為周期類板塊。鋼鐵板塊漲幅跑輸多數(shù)行業(yè)主要源于在行業(yè)盈利回調(diào)及基本面悲觀預(yù)期下，市場(chǎng)整體關(guān)注度下降，在股市上漲的行情中并沒有給予充分積極的反應(yīng)。

2019年以來(lái)各行業(yè)區(qū)間漲跌幅(總市值加權(quán)平均)

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    從細(xì)分板塊漲跌幅看，2019年以來(lái)漲幅最高的為礦業(yè)類公司，平均累計(jì)漲幅為28.1%，主要原因是受益礦價(jià)超預(yù)期上漲。其次為特鋼和金屬制品板塊，分別累計(jì)上漲28%/19%；普鋼板塊平均累計(jì)漲幅僅為14%。

2019年以來(lái)鋼鐵行業(yè)細(xì)分板塊漲跌幅情況

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    但在普鋼個(gè)股表現(xiàn)中，也有表現(xiàn)非凡的個(gè)股。其中，方大特鋼、三鋼閩光2019年以來(lái)分別累計(jì)上漲44%/42%，漲幅高于多數(shù)礦業(yè)及特鋼、制品類企業(yè)，表現(xiàn)較為突出。此外，南鋼、華菱、凌鋼、本鋼、新鋼等累計(jì)漲幅也都在均值之上?；仡櫮瓿醪呗?，主要從成本優(yōu)勢(shì)、高分紅潛力兩個(gè)方向進(jìn)行選股，其中方大特鋼、三鋼閩光是明顯的噸鋼盈利優(yōu)且屬于傳統(tǒng)高分紅的企業(yè)，也是重點(diǎn)推薦的標(biāo)的，上半年的行情走勢(shì)充分印證了年初選股思路的正確性。

2019年以來(lái)普鋼細(xì)分子公司累計(jì)漲跌幅情況

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    （二）、投資建議分析

    2019年供給與成本端紅利雙雙退去，但需求端仍存多項(xiàng)向好預(yù)期，對(duì)于基本面不必過(guò)度悲觀，全年盈利雖有回落但不是衰退。今年行業(yè)層面干預(yù)減少后會(huì)使企業(yè)的盈利更加“真實(shí)”、更加穩(wěn)定，企業(yè)間的盈利增速會(huì)開始分化，當(dāng)中會(huì)更加凸顯出不同公司的經(jīng)營(yíng)特質(zhì)與優(yōu)勢(shì)，能者居上。當(dāng)公司這種優(yōu)異經(jīng)營(yíng)能力與成果不斷被市場(chǎng)認(rèn)可后利于抬升相應(yīng)公司的估值，提高配置價(jià)值。綜合上述分析，普鋼標(biāo)的中方大特鋼、三鋼閩光、華菱鋼鐵無(wú)論是從長(zhǎng)期視角還是從短期彈性看均是較為優(yōu)異的標(biāo)的，具有配備價(jià)值，給予重點(diǎn)推薦；寶鋼股份公司經(jīng)營(yíng)優(yōu)質(zhì)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流充沛，可長(zhǎng)期戰(zhàn)略配置；在普鋼之外，繼續(xù)看好油氣勘探輸送領(lǐng)域的高景氣對(duì)加工類制品的需求

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