伊利股份：積極應(yīng)對(duì)疫情 布局機(jī)會(huì)顯現(xiàn)

    春節(jié)動(dòng)銷(xiāo)受到疫情干擾，預(yù)計(jì)對(duì)當(dāng)年收入增速略有影響。節(jié)前備貨情況良好，1月完成度較高。疫情干擾下，春節(jié)動(dòng)銷(xiāo)受到影響，其中商超影響較大，客流量大幅下滑，但單次購(gòu)買(mǎi)客單價(jià)顯著上升。

    禮贈(zèng)消費(fèi)對(duì)收入影響有限，對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響待觀察。市場(chǎng)擔(dān)心禮贈(zèng)市場(chǎng)受到較大影響，但我們分析，1）伊利18 年四個(gè)季度占比分別為25%/25%/27%/23%,季度消費(fèi)較為平均。2）乳制品送禮主要以下線城市替代米面糧油送禮為主，并非純粹禮品屬性，以送禮形式消費(fèi)的奶產(chǎn)品的缺失，一部分也將以自購(gòu)形成彌補(bǔ)。3）由于交通物流的流速影響，部分家庭形成囤貨消費(fèi)，對(duì)常溫、高產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的奶制品，帶來(lái)一定刺激。禮贈(zèng)和囤貨購(gòu)買(mǎi)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)均較高，目前疫情對(duì)利潤(rùn)影響有待觀察，但預(yù)計(jì)公司費(fèi)用投入存在一定彈性，保障利潤(rùn)穩(wěn)定。

    伊利供應(yīng)鏈系統(tǒng)響應(yīng)速度行業(yè)領(lǐng)先，再顯龍頭風(fēng)范。疫情發(fā)生后，伊利已經(jīng)做出快速響應(yīng)。一方面，快速調(diào)整經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，盡快引導(dǎo)渠道供需動(dòng)態(tài)平衡。伊利略調(diào)低一季度增長(zhǎng)目標(biāo)，尤其調(diào)低了2 月增長(zhǎng)目標(biāo)，爭(zhēng)取從3-5 月增長(zhǎng)中追回，理想情況上半年結(jié)束后追至原來(lái)目標(biāo)。二月液奶單月占比全年最低，約占全年銷(xiāo)售5%左右。另一方面，公司供應(yīng)鏈響應(yīng)較為及時(shí)，初四公司部分導(dǎo)購(gòu)已經(jīng)開(kāi)始上班，經(jīng)銷(xiāo)商情況分化，但伊利經(jīng)銷(xiāo)商實(shí)力總體偏強(qiáng)，預(yù)計(jì)響應(yīng)能力同行業(yè)領(lǐng)先，這將對(duì)終端渠道補(bǔ)貨能力不足、導(dǎo)致缺貨斷貨的企業(yè)份額形成一定擠壓。

    03 非典伊利幾乎未受影響，疫情過(guò)后高端白奶消費(fèi)快增。03 年非典，公司Q1-Q2增長(zhǎng)保持在40%以上，Q3-Q4 開(kāi)始加速（60%+），渠道反饋與節(jié)后居民消費(fèi)高產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的牛奶、提升免疫力有關(guān)，與當(dāng)時(shí)相比，伊利當(dāng)前成長(zhǎng)性降低，但系統(tǒng)處理風(fēng)險(xiǎn)能力提升。

    估值回落安全邊際充足，悲觀預(yù)期已經(jīng)反應(yīng)，布局機(jī)會(huì)顯現(xiàn)。根據(jù)當(dāng)前渠道反饋情況，我們悲觀假設(shè)從1 月23 日至2 月末，銷(xiāo)售下滑30%，其余月份恢復(fù)正常增長(zhǎng)，則對(duì)全年增速影響僅在小個(gè)位數(shù)，在行業(yè)黑天鵝情況下，相對(duì)影響幅度其實(shí)較小。但疫情發(fā)酵以來(lái)，股價(jià)已經(jīng)回調(diào)15%以上，我們認(rèn)為當(dāng)前股價(jià)已經(jīng)反應(yīng)了悲觀預(yù)期，估值回落至20 年23X、21 年20X，布局機(jī)會(huì)顯現(xiàn)。