公牛集團(tuán)：為何我們看好公牛的未來發(fā)展？

    公牛集團(tuán)于2 月6 日上市，在與投資者交流的過程中，有一些共性的問題集中在以下幾個方面，我們在此進(jìn)行統(tǒng)一回答。

    問題一：公牛的核心競爭力是什么？到底是產(chǎn)品型企業(yè)，還是渠道型企業(yè)？我們認(rèn)為，公牛在商業(yè)模式上的布局，更應(yīng)該與格力做對比，屬于產(chǎn)品力與渠道力雙輪驅(qū)動的公司，即都選擇了先難后易的立業(yè)模式，用持續(xù)的產(chǎn)品質(zhì)量優(yōu)勢，形成良好的產(chǎn)品口碑，并且非常注重經(jīng)銷商利益，通過逐漸擴(kuò)大經(jīng)銷商規(guī)模，帶來規(guī)模效應(yīng)。一旦進(jìn)入正向循環(huán)，公司在獲取高市占率的同時，也會獲得極大的護(hù)城河。

    問題二：公牛拓展渠道的核心能力是什么？通常消費(fèi)品拓渠道來自于差異化的產(chǎn)品（供給的獨(dú)特性）和給予渠道的盈利空間。但光從給予渠道高利潤率上來簡單總結(jié)公牛的渠道策略是不恰當(dāng)?shù)模臼峭ㄟ^什么樣的管理制度來保證管理到如此多的終端網(wǎng)點？這與公司在立業(yè)初期選擇“走遠(yuǎn)路”的價值觀是分不開的，在渠道擴(kuò)展中核心注重過程而非結(jié)果的KPI 設(shè)定。

    問題三：公牛的各項業(yè)務(wù)的市場空間有多大？轉(zhuǎn)換器作為公司的核心業(yè)務(wù)，其后續(xù)發(fā)展將建立在市占率保持和ASP 上升的邏輯之上的；墻開業(yè)務(wù)除了傳統(tǒng)2C 裝修渠道，近年高速發(fā)展的精裝修渠道預(yù)計將成為公司該業(yè)務(wù)主要增量來源；LED 照明業(yè)務(wù)則有望成為公司中期發(fā)展中主要的驅(qū)動力之一。

    問題四：拆分公司業(yè)績報表，是否真的可以對標(biāo)格力？公司ROE 明顯高于其他可比公司，其高ROE 的核心來自于高利潤率。對于未來ROE，即使基于公司自身戰(zhàn)略的考慮，業(yè)務(wù)快速拓展帶來ROE 的下降，基于其強(qiáng)大的利基市場（家用插排），公司仍將維持高于行業(yè)平均水平的可觀回報。

    問題五：如何看待公司的估值問題？公司目前的插排業(yè)務(wù)屬于典型的消費(fèi)品，考慮到其相較于小家電更高頻次的消費(fèi)、廣度深度兼具的渠道布局以及品牌定義品類，在小家電企業(yè)的估值基礎(chǔ)上可以給予合理溢價，墻開和照明則很容易被歸納到地產(chǎn)后周期行業(yè)。需要注意的是，一方面LED 照明兼替換型和裝飾型產(chǎn)品，且空間前景巨大，另一方面其與現(xiàn)有渠道有較強(qiáng)的協(xié)同性，甚至擁有與歐普相比更具廣度的渠道布局，應(yīng)給予相應(yīng)溢價。