制冷劑行業(yè)深度：供需格局持續(xù)優(yōu)化 制冷劑進入景氣向上周期

供給強約束疊加需 求剛性，三代制冷劑進入景氣上行周期①供給強約束：三代制冷劑供給具有強約束性，配額政策限定了我國三代制冷劑的生產(chǎn)上限，同時對配額的內(nèi)用和出口、各制冷劑生產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)配額做了明確的劃分，制冷劑供給端細化且約束較強。

②需求剛性：制冷劑下游主要是家用空調(diào)、汽車等，據(jù)IEA 預測，全球住宅空調(diào)的總空間冷卻輸出容量將從2016 年的約6200GW 增長到2050 年的近23000GW，復合增長率4%。同時由于專利、成本、安全等因素，四代制冷劑短期難以對三代制冷劑形成替代，三代制冷劑需求具有剛性。

供給強約束和需求剛性背景下，三代制冷劑供需格局持續(xù)優(yōu)化，進入景氣上行周期。

三代制冷劑重點看R32、R134a，內(nèi)銷供需缺口確定性強行業(yè)供需變化是化工品價格波動的核心因素之一，供需缺口的存在將打開三代制冷劑的漲價空間，其中R32、R134a 體量較大，供需缺口確定強，未來價格有望維持強勢。

①R32：長期來看，全球制冷需求持續(xù)增長，我國空調(diào)產(chǎn)量仍有增長空間，同時未來隨著存量市場R32 空調(diào)滲透率持續(xù)提升，維修需求有望快速增長，在當前配額發(fā)放基礎上，隨著需求端的持續(xù)上行，未來R32 內(nèi)貿(mào)供需存在缺口具有確定性。

 ②R134a：長期來看，全球汽車產(chǎn)銷量和保有量都處于持續(xù)提升階段，而R1234yf 的專利限制和高成本限制了其對R134a 在內(nèi)貿(mào)市場的替代，在當前配額發(fā)放基礎上，需求持續(xù)增長必將導致R134a 內(nèi)貿(mào)供需出現(xiàn)缺口。

R32、R134a 出口供需缺口確定性強，外貿(mào)價格中樞有望上移我國是制冷劑出口大國，2024 年主流制冷劑品種R32、R125、R134a、R143a 出口配額占比分別為40.8%、63.7%、61.7%、75.5%。

由于不同國家HFCs 基線和逐步削減時間存在差異，因此制冷劑進口需求存在差別。從出口占比數(shù)據(jù)來看，發(fā)展中國家是我國制冷劑主要出口國，R32、R134a 出口占比均在70%以上，目前發(fā)展中國家制冷劑需求處于快速增長階段，同時其新增制冷劑產(chǎn)能有限，制冷劑進口需求有望保持穩(wěn)定增長，在當前配額發(fā)放基礎上，R32 和R134a出口供需存在缺口的確定性較強，長期來看外貿(mào)價格中樞有望上移。

HFCs 配額政策優(yōu)化行業(yè)格局，頭部企業(yè)話語權(quán)逐步提升據(jù)《2024 年度氫氟碳化物生產(chǎn)、進口配額核發(fā)表》內(nèi)容，三代制冷劑行業(yè)格局優(yōu)化，市場集中度較高，頭部企業(yè)具有議價權(quán)。

①從主流三代制冷劑行業(yè)集中度來看：CR3：R32（76.3%）、R125（74.5%）、R134a（87.0%）、R143a（90.8%）；CR5：R32（96.1%）、R125（93.8%）、R134a（95.2%）、R143a（100.0%）。

②分企業(yè)來看：

巨化股份：R32、R125、R134a、R143a 可控配額分別為10.78 萬噸、6.42 萬噸、7.65 萬噸、2.07 萬噸，行業(yè)占比分別為45.0%、38.7%、35.5%、45.4%；三美股份：R32、R125、R134a、R143a 可控配額分別為2.78 萬噸、3.15 萬噸、5.15 萬噸、0.63 萬噸，行業(yè)占比分別為11.6%、19.0%、23.9%、13.8%；其他：東岳集團R32 可控配額為4.73 萬噸，行業(yè)占比為19.7%；中化藍天R125、R134a 可控配額分別為2.77 萬噸、5.96 萬噸，行業(yè)占比分別為16.7%、27.6%；永和股份R143a 可控配額為1.44 萬噸，行業(yè)占比為31.6%。

投資建議：

在供給強約束和需求剛性的背景下，三代制冷劑進入景氣上行周期，同時供需缺口的存在打開了三代制冷劑的上行空間，三代制冷劑生產(chǎn)企業(yè)盈利中樞有望持續(xù)上行，建議關注制冷劑的頭部生產(chǎn)企業(yè)【巨化股份】、【三美股份】、【東岳集團】、【昊華科技】、【永和股份】等。

風險提示

（1）行業(yè)政策風險；

（2）產(chǎn)品替代風險；

（3）宏觀經(jīng)濟風險；

（4）原材料價格波動風險；

（5）海外需求下行風險。

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