2020年石油石化行業(yè)市場展望分析：煉化一體化、PTA、滌綸長絲盈利能力靜待需求改善[圖]

    1、美油增產(chǎn)放緩，地緣暫被壓制

    國際油價在經(jīng)歷了2018年末制裁預(yù)期落空與經(jīng)濟放緩的雙重打擊后，于2019年上半年獲得了緩慢的復(fù)蘇，價格回歸至65美元/桶（WTI價格），隨后又于4月末開始震蕩下行，一路跌至55美元/桶的煤制油盈虧平衡點之下，經(jīng)歷了沙特油田襲擊的劇烈波動后目前在55美元/桶附近震蕩。

    （1）美油增產(chǎn)及OPEC+減產(chǎn)的供應(yīng)端因素

    2018年美國貢獻(xiàn)了全球石油產(chǎn)量增量——220萬桶/日中的絕大部分，這一數(shù)字打破了歷史上單一國家的年產(chǎn)量增長記錄。自2018年末的下跌開始，2019年原油價格同比下跌超過10%后，美企在石油領(lǐng)域的支出顯著降低，采礦業(yè)的私人投資已經(jīng)連續(xù)五個季度下降。從10月第一周至11月，美油產(chǎn)量連續(xù)5周停滯在1260萬桶/日的水平，因美油價格連續(xù)兩周位于56美元/桶以上而導(dǎo)致產(chǎn)量反彈20萬桶/日，同時美國國內(nèi)的石油鉆機數(shù)仍在不斷下降——5周銳減26座，短期很難再保持2018年那樣的快速增長趨勢。

美國原油產(chǎn)量（千桶/日）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    相關(guān)報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國石油石化行業(yè)市場全景評估及發(fā)展趨勢預(yù)測研究報告》

美國油井、氣井、混合井?dāng)?shù)（口）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    預(yù)測2021年，美國將面臨頁巖油產(chǎn)量增速大幅下降的局面——從2018年增加近200萬桶/日到2021年的幾乎零增長。美國頁巖油日產(chǎn)量在2020年僅會增加44萬桶，增幅到后面還將進(jìn)一步下降，其主要原因在于2019年以來油價大部分時間低迷的情況下，債務(wù)推動的頁巖行業(yè)增長模式正受到越來越多的質(zhì)疑——WTI原油價格持續(xù)在各家頁巖油生產(chǎn)商的盈虧平衡區(qū)間內(nèi)震蕩，債務(wù)償還對美油生產(chǎn)商尤其是資金較緊張的中小企業(yè)來說正成為他們不得不優(yōu)先考慮的一個要素，投資者渴望收回投資從而對生產(chǎn)商的資本支出施加了極大的壓力。

    對生產(chǎn)商有利的一面是曾經(jīng)限制美油出口的瓶頸正被逐步破除。三季度迎來新管道投用后Brent、WTI間價差已顯著縮窄，目前維持在5.5美元/桶附近，下一步隨著更多管道的投用以及遠(yuǎn)期港口等基礎(chǔ)設(shè)施的完善，美油將具備進(jìn)一步擴大出口規(guī)模的物理條件。在美油平穩(wěn)增產(chǎn)預(yù)期下，屆時價差將再次同步縮窄，WTI價格將得到部分支撐。

    （2）全球宏觀經(jīng)濟因素

    全球經(jīng)濟增速放緩造成原油需求增量的下行，是影響供需平衡與市場預(yù)期的重要一環(huán)，主導(dǎo)了此前的油價下行。從有全球經(jīng)濟“金絲雀”之稱的韓國GDP萎縮開始，一步步發(fā)展至中、歐、美PMI的下行，再到美債利率倒掛，宏觀經(jīng)濟于2019年的下行預(yù)期日漸強烈，加上美國與中國等多國間貿(mào)易摩擦、英國脫歐等可能進(jìn)一步拖累全球經(jīng)濟，令原油需求進(jìn)一步下行。

    與去年相比，IMF、世界銀行、OECD以及OPEC等全球主要機構(gòu)均下調(diào)了2019、2020年全球GDP預(yù)測值。最新IMF的預(yù)測將2019年世界經(jīng)濟增速較今年7月份預(yù)測值又下調(diào)了0.2個百分點至3%，將2020年預(yù)測值下調(diào)0.1個百分點至3.4%。

全球GDP增長情況及預(yù)測（%）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    預(yù)測影響原油需求增長的主要是中、美、印、歐四大經(jīng)濟體，2019年四季度集體增長之后，2020年一季度除印度基本不變外，其余將呈現(xiàn)明顯的環(huán)比下降，隨后需求增量將復(fù)蘇并維持在中樞位置。

原油需求增長與增速（百萬桶/日，%）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    隨著2016～2018年原油供需平衡差的修復(fù)以及庫存的逐步降低，油價觸底反彈并一路上行。2018年末由于伊朗制裁預(yù)期油價一路上行，在經(jīng)濟放緩的征兆出現(xiàn)后，疊加落地的制裁措施不及預(yù)期，原油供需平衡差大幅提升，10月起油價單邊下行。在OPEC+提升減產(chǎn)率的努力下，OECD庫存與美國原油庫存自2019年1月起呈降低趨勢，油價才得以緩慢復(fù)蘇，然而在5月宏觀經(jīng)濟指標(biāo)惡化以及庫存的再次提升下轉(zhuǎn)為下行，當(dāng)前原油供需平衡差已連續(xù)2季度為負(fù)，但市場對需求的擔(dān)憂始終縈繞，油價在地緣政治與供應(yīng)端預(yù)期的作用下于平衡點附近震蕩。

國際油價（美元/桶）與庫存（百萬桶）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

油價（美元/桶）與供需平衡差（百萬桶）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    中短期來看，隨著進(jìn)入冬季這一傳統(tǒng)能源需求旺季，季節(jié)性需求或有環(huán)比改善，疊加價格低迷對美油產(chǎn)量提升的壓制以及OPEC+對減產(chǎn)的維持，全球原油供需平衡差或持續(xù)為負(fù)，對價格構(gòu)成支撐。若供給端呈現(xiàn)緊平衡，地緣政治因素的風(fēng)吹草動將再次令原油價格出現(xiàn)階段上行與大幅波動，并且從短期影響因素轉(zhuǎn)化為長期影響因素的風(fēng)險亦不可忽略。

    從中長期的視角看，度過今冬旺季后，2020年及往后的需求或總體修復(fù)但仍存疑問。一方面，當(dāng)下降息等豐富的手段支撐了全球尤其是美國經(jīng)濟的增速，但其操作空間正越來越有限，市場對需求的憂慮始終是油價上行的天花板；另一方面，美油產(chǎn)量長期增長將是高概率事件，雖然在當(dāng)前油價下其增長速度受到抑制，但其趨勢未發(fā)生改變，并且OPEC+以外的非美國家也存在增產(chǎn)可能，這將對沖OPEC+作出的減產(chǎn)努力。OPEC+的減產(chǎn)措施目前被動跟隨全球供給量的增長，且內(nèi)部分裂隱憂常存，對財政平衡的顧慮令其難以對美油生產(chǎn)進(jìn)行實質(zhì)性的打壓，反之OPEC+的減產(chǎn)效果則會持續(xù)承受美油增產(chǎn)的沖擊。

    2、市場化改革帶來天然氣產(chǎn)業(yè)鏈價值再分配

    （1）全球天然氣價格底部

    天然氣存在于地下巖石儲集層中，主要成分為烷烴，其中絕大多數(shù)為甲烷。無色無味無毒，可作為清潔優(yōu)質(zhì)的燃料和化工原料。天然氣燃燒熱值可達(dá)8500卡每立方米，其每單位熱值排放污染物明顯低于石油和煤炭，其中二氧化碳排放量是煤炭的59%，燃料油的72%。

天然氣與可再生能源增量巨大

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    預(yù)計2035年前全球天然氣消費需求將以年均1.6%的速度增長，至2035年，天然氣占一次能源消費比例接近25%。天然氣將超過煤炭，成為僅次于石油的第二大一次能源。并且和石油不同的是，我國天然氣稅費增值稅經(jīng)過多次下調(diào)，已降至10%，其它國家基本上實施類似稅收政策，即鼓勵天然氣抑制石油煤炭。

全球天然氣價格（美元/百萬英熱）處于歷史底部

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    （2）我國天然氣市場化改革提速

    政府價格管制下，長期以來我國上游企業(yè)供氣成本倒掛，尤其體現(xiàn)在居民門站價格大幅低于上游企業(yè)平均供氣成本。2018年門站價格雙軌制的取消終于落地，成為我國天然氣機制市場化的重要一步。

    2018年管道氣進(jìn)口均價約為1.504元/立方米（新疆入境價格1.3-1.4元/方，運至消費地需加上0.4~0.6元/方的管輸成本），LNG進(jìn)口均價約為2.123元/立方米。對比全國平均1.4元/方的居民門站價格，可見上游供氣企業(yè)壓力之大。

    門站價格的整體上調(diào)以及輸氣調(diào)峰機制的逐步完善，給上游企業(yè)帶來市場糾正、盈利修復(fù)的機會，讓供氣企業(yè)在冬季積極保障供應(yīng)的同時，不承擔(dān)過多虧損。

LNG進(jìn)口平均單價（美元/噸）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

產(chǎn)、進(jìn)、消及對外依存度（億方、%）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

2017年以來天然氣重要政策文件時間文件主要

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    3、煉化一體化、PTA、滌綸長絲盈利能力靜待需求改善

    資產(chǎn)、負(fù)債的同步大幅提升與負(fù)債率創(chuàng)歷史新高表明石油石化行業(yè)擴張意愿仍處高點。行業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率連續(xù)五個季度的同比提升給予了行業(yè)更多的信心。不過從2019年三季度數(shù)據(jù)看，除油服外其余子板塊經(jīng)營性現(xiàn)金流的下滑與ROE/ROA的同比下滑都表明行業(yè)出現(xiàn)疲軟跡象。從石化行業(yè)部分產(chǎn)品近期開工率情況來看大部分產(chǎn)品開工率仍處于80%以下，并且中樞出現(xiàn)下移，滌綸長絲、聚酯切片、PTA產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)搶眼，這幾種產(chǎn)品一度都接近乃至超過90%的開工率，近期雖有回落但仍處于景氣區(qū)間；苯乙烯與煉油也有較好的表現(xiàn)。然而由于中美貿(mào)易存在的不確定性以及紡服行業(yè)本身持續(xù)的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，PTA產(chǎn)業(yè)鏈仍然籠罩著下游需求不振的陰影。民營大煉化年內(nèi)的集中投產(chǎn)疊加國營巨頭一體化需求帶來的擴產(chǎn)，煉化產(chǎn)能過剩已成定局，通過加大產(chǎn)品出口可消化部分產(chǎn)能，但市場競爭強度加大趨勢短期不會改變。

石油石化行業(yè)部分產(chǎn)品開工率情況（%）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    （1）成品油市場價-原油價差有所修復(fù)

    以成品油發(fā)改委最高零售指導(dǎo)價、OPEC一攬子原油價格、中石化煉油汽柴比、汽柴油產(chǎn)量占比為權(quán)重，計算汽柴油與原油價差，數(shù)據(jù)顯示高油價下價差較小、而自2014年原油價格下探以來，汽柴油-原油價差中樞上移，主要和政策調(diào)節(jié)、油品升級加價有關(guān)。

成品油最高零售價-原油價差（元/噸）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

成品油市場價-原油價差（元/噸）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    以華東地區(qū)成品油平均市場價、OPEC一攬子原油價格、中石化煉油汽柴比、汽柴油產(chǎn)量占比為權(quán)重，計算汽柴油與原油價差，成品油市場價-原油價差自2016年以來低于前期水平，主要原因是進(jìn)口原油雙權(quán)開放導(dǎo)致國內(nèi)市場成品油供應(yīng)過剩。2018年Q3后原油價格大幅提升，價差也跟隨走高，一度超過800元/噸，后續(xù)隨著年中原油上漲與競爭加劇而快速回落，價差一度下行至100元/噸以下，目前隨著原油價格的走弱已經(jīng)修復(fù)至300元/噸的三年均值附近。

國內(nèi)成品油出口維持增長（萬噸，%）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    國內(nèi)成品油2018年出口量維持高位，增速總體持平，2019年1～9月增速依然呈現(xiàn)分化，柴油出口加速，汽油則有所下滑，但相比上半年分化趨勢收窄。亞洲成品油市場競爭進(jìn)一步加劇，煉油利潤總體跟隨原油價格波動，因需求端疲軟，較前期有較大下滑，目前部分修復(fù)。此外，與國際成品油價格相比，此前國內(nèi)汽油市場價較低，或為出口增速回落疊加國內(nèi)產(chǎn)能過剩，加劇國內(nèi)市場競爭所致，2019年以來國際國內(nèi)價差呈擴大趨勢；柴油則因出口提升抵消了部分產(chǎn)能的增長而與國外價格變化基本一致。未來在成品油擴大出口及IMO新規(guī)制造出的低硫燃油缺口影響下，國內(nèi)產(chǎn)能壓力或?qū)⒌玫讲糠志徑狻?/p>

汽油國內(nèi)、出口以及海外價格（美元/桶）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

柴油國內(nèi)、出口以及海外價格（美元/桶）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    （2）需求下滑，滌綸長絲景氣回落

    從聚酯市場的角度看，近期對冬季面料采購接近尾聲，隨著氣溫走低，部分秋冬產(chǎn)品產(chǎn)銷好于前期，整體有所回暖，但下游織造企業(yè)對后市預(yù)期仍然偏謹(jǐn)慎，面對滌綸長絲工廠出貨心態(tài)下的優(yōu)惠促銷，部分下游廠商低價適當(dāng)買入，但采購主要以滿足剛需為主。此外，上游原料方面，MEG因煤制負(fù)荷提升與新增產(chǎn)能投產(chǎn)，供應(yīng)壓力增大，PTA上游PX、原油價格均處于低位，加上新產(chǎn)能投放，原料端成本支撐均不足。預(yù)計后續(xù)聚酯降價促銷、降負(fù)運行的趨勢將維持一段時間并緩慢修復(fù)。

    主要是曾經(jīng)給予支撐的內(nèi)需出現(xiàn)下滑疊加出口關(guān)稅的影響：滌綸長絲下游國內(nèi)消費2018年依然保持增長，但進(jìn)入2019年后，增速顯著放緩。全球宏觀經(jīng)濟增速放緩的預(yù)期基本已被市場接受，多個組織下調(diào)了全球GDP預(yù)測值，這一方面包含了全球新興市場與發(fā)達(dá)經(jīng)濟體本身增速的見頂，另一方面，主要受到中美貿(mào)易爭端為標(biāo)志的貿(mào)易保護(hù)主義反全球化的影響。受貿(mào)易爭端的影響，國內(nèi)紡織服裝、服飾業(yè)出口年初先升后降。此外，經(jīng)過2018年的產(chǎn)能擴張的大幅提速，2019年計劃擴產(chǎn)速度雖有所放緩，但在表觀消費增速方面仍存在壓力，下游紡紗印染等行業(yè)的廠商需求目前尚無明顯改善。

紡服零售及出口累計同比數(shù)據(jù)（%）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

滌綸長絲產(chǎn)能及增速（萬噸，%）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理