2019年7月中國建筑龍頭估值提升邏輯分析：國內(nèi)基建建設(shè)空間與基建建設(shè)能力較高[圖]

    一、國內(nèi)建筑龍頭估值提升邏輯之：國內(nèi)仍有較高的基建建設(shè)空間與基建建設(shè)能力

    國內(nèi)基建建設(shè)遠(yuǎn)未到達(dá)發(fā)展的“天花板”，且具備支撐基建建設(shè)的財(cái)政能力：

    國內(nèi)并未如部分發(fā)達(dá)國家一般面臨基建建設(shè)即將飽和、基建即將觸及發(fā)展“天花板”的拐點(diǎn)，國內(nèi)城鎮(zhèn)化 率仍較低、鐵路/軌交/公路等基建細(xì)分領(lǐng)域密度亦較低，且東部地區(qū)需管網(wǎng)加密、中西部地區(qū)有補(bǔ)短板需求，因此未來 基建建設(shè)等仍有較高空間； • 中長期看政策催化力度仍較強(qiáng)，如長三角一體化、粵港澳大灣區(qū)、西部陸海新通道等，將進(jìn)一步催化基建建設(shè)需求； • 此外，國內(nèi)負(fù)債水平較低，也具備支撐基建建設(shè)的財(cái)政能力。

    國內(nèi)基建建設(shè)遠(yuǎn)未到達(dá)發(fā)展的“天花板”，且具備支撐基建建設(shè)的財(cái)政能力

基建細(xì)分領(lǐng)域 主要情況

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國基建行業(yè)市場競爭格局及行業(yè)發(fā)展前景預(yù)測報(bào)告》

    國內(nèi)建筑龍頭估值提升邏輯之：一帶一路拓高海外增長象限

    從世界范圍看，一帶一路沿線較多國家的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍較落后，未來存在廣闊的發(fā)展空間。1）雖然歐洲與北美的基礎(chǔ)設(shè) 施建設(shè)剩余空間并不高，但是廣大發(fā)展中國家，尤其是一帶一路沿線地區(qū)仍有廣闊的增長空間；2）如東南亞的“一帶一路” 國家基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展指數(shù)得分連續(xù)三年位居第一，且東南亞經(jīng)濟(jì)總量占全球第三、每年保持7%的經(jīng)濟(jì)增長率，是全球發(fā)展快 速的地區(qū)，對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的需求較為龐大；3）此外，南亞、非洲等地區(qū)亦有較大發(fā)展空間。

一帶一路沿線較多國家目前城鎮(zhèn)化率等指標(biāo)較低，未來存在較大發(fā)展空間

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    國內(nèi)建筑龍頭加速布局一帶一路，估值有望提振。1）當(dāng)前一帶一路已取得豐碩成果：2018年我國在一帶一路沿線國家新簽 合同1258億美元，占同期對外承包工程新簽合同額的52%；對一帶一路國家進(jìn)出口總額占比由2016年的25.6%提升至2018 年的40.8%；2018年國內(nèi)公司入選ENG國際承包商數(shù)量增加到69個，創(chuàng)一帶一路倡議提出以來新高；2）一帶一路沿線的工 程建設(shè)熱潮將為國內(nèi)建筑尤其是龍頭公司出海提供有利契機(jī)；3）國內(nèi)建筑龍頭國際化率仍較低，從收入占比角度（2018 年），中國化學(xué)32%、中國交建19%、中國中鐵6%、中國鐵建5%，隨著持

續(xù)拓展海外業(yè)務(wù)有望進(jìn)一步提升，將提振估值。 圖：國內(nèi)公司入選ENR國際承包商數(shù)量增加（單位：家）

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入圍ENR榜單國內(nèi)公司收入占比提升

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    PPP經(jīng)過政策的“溯本清源”，未來發(fā)展將更加規(guī)范化。當(dāng)前PPP模式已進(jìn)入到有序發(fā)展新階段，截止到2019年6月底財(cái)政部 PPP項(xiàng)目管理庫總規(guī)模為13.64萬億元（同比+21.4%/環(huán)比+1.8%），落地總規(guī)模8.84萬億，落地率63.4%。后續(xù)PPP將進(jìn)一 步規(guī)范化、成熟化。對比法國萬喜等特許經(jīng)營龍頭公司，未來若國內(nèi)建筑公司能通過PPP業(yè)務(wù)打造穩(wěn)定現(xiàn)金流并提 升盈利能力，一方面將進(jìn)一步拓高業(yè)務(wù)增長象限，另一方面將有助

于提振估值。 PPP模式進(jìn)入成熟階段（單位：左軸為億元人民幣/右軸為個）

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PPP項(xiàng)目落地率穩(wěn)步提升（單位：%）

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    1、 1-7月基建投資增速僅3.8%弱于預(yù)期

    1-7月廣義/狹義基建投資增速分別為2.91%/3.8%再度回落。1)1-7月廣義基建投資9.4萬億增速為2.91%，環(huán)比-0.04pct/同比 +1.11pct/較2018年+1.12pct；狹義基建投資7.9萬億增速為3.8%，環(huán)比-0.3pct/同比-1.9pct/較2018年持平；2)7月單月狹義基 建投資1.3萬億增速為2.3%，環(huán)比-2.1pct/同比+4.1pct。 7月除公共設(shè)施外其他基建細(xì)分增速均回落。1)7月單月基建細(xì)分領(lǐng)域：鐵路/道路/公共設(shè)施/環(huán)保/水利增速7.7/1.3/2.2/15.7/7.8%，6月增速11.4/13.6/1/62.4/9.1%，除公共設(shè)施外環(huán)比均回落；2)7月狹義基建細(xì)分占比6.4/31.7/47.3/5.5/6.1%，環(huán)比4/1425/-2588/-407/-527億元，基建環(huán)比減量(-5554億元)中貢獻(xiàn)減量較多的是公共設(shè)施/道路，僅鐵路環(huán)比增量正貢獻(xiàn)。

國內(nèi)基建投資增速在2018年有明顯下滑

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基建細(xì)分領(lǐng)域中生態(tài)環(huán)保及鐵路投資增速相對較高

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    1-7月基建投資增速弱于預(yù)期主要因地方投資意愿低迷及信用疏導(dǎo)不

    為前7月基建投資低于預(yù)期主要因地方投資意愿低迷及信用疏導(dǎo)不暢等原因： 地方投資意愿低迷：拆分基建投資來源，自籌資金占比超過半壁江山，而土地使用權(quán)出讓金在自籌資金中占比較高； 2019年隨著土地使用權(quán)出讓收入、稅收收入等增速下滑，地方政府基建投資意愿亦減弱； 信用疏導(dǎo)不暢：雖然1-7月國內(nèi)社融規(guī)模增量達(dá)到14.2萬億元(同比多2.9萬億元)，增速達(dá)到26.1%(同比+43.6pct)，但是 新增人民幣貸款明顯較弱，增速從年初的32.8%下滑到7.8%，已經(jīng)低于2018年全年13.2%的水平；信貸收縮雖有受到 地產(chǎn)調(diào)控的影響，但是實(shí)體部門信用通道仍呈現(xiàn)偏緊特征，未來亟待疏導(dǎo)通暢。

2019年土地使用權(quán)收入增速較低

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2019年新增人民幣貸款增速不斷下滑

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    Q4基建增速將反彈至6-8%之宏觀政策角度：外部不確定性增加，基建托底重要性增

    外部環(huán)境不確定性增加，若下半年出口及消費(fèi)貢獻(xiàn)進(jìn)一步走弱，基建托底重要性將提升： 7月PMI指數(shù)為49.7(環(huán)比+0.3pct/同比-1.5pct)、PMI新訂單指數(shù)為49.8(環(huán)比+0.2pct/同比-2.5pct)，均是連續(xù)3個月位于 榮枯線下方；工業(yè)增加值增速4.8%(環(huán)比-1.5pct/同比-1.2pct)； 消費(fèi)：7月社會消費(fèi)品零售總額33073億元同比增長7.6%(環(huán)比-2.2pct)，扣除汽車的消費(fèi)品零售額增長8.8%環(huán)比持平； 考慮到外部環(huán)境不確定性增加，若消費(fèi)及進(jìn)出口等延續(xù)走弱態(tài)勢，H2經(jīng)濟(jì)下行壓力將增加，且地產(chǎn)收緊， 基建穩(wěn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)就業(yè)重要性將提升，基建投資力度將增強(qiáng)。

PMI指數(shù)連續(xù)3個月位于榮枯線下方

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2019年消費(fèi)增速較低迷

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    Q4基建增速將反彈至6-8%之宏觀政策角度：監(jiān)管部門摸底2020年重大專項(xiàng)債項(xiàng)目資金需

    重提“六個穩(wěn)”表明穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)就業(yè)重要性不變。2019年7月30日中央政治局會議再次提出“全面做好‘六穩(wěn)’工 作”，考慮到4月中央政治局會議未提“六穩(wěn)”，重提“六穩(wěn)”表明當(dāng)前穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)就業(yè)的重要性增強(qiáng)。 監(jiān)管部門摸底2020年重大專項(xiàng)債項(xiàng)目資金需求。1)據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)，監(jiān)管部門已下發(fā)文件要求地方報(bào)送2020年重大專 項(xiàng)債項(xiàng)目資金需求；經(jīng)全國人大常委會審議批準(zhǔn)，今年將提前下達(dá)部分2020年新增地方政府債務(wù)限額；2)本次是對8月 31日金融委第七次會議強(qiáng)調(diào)“金融部門繼續(xù)做好支持地方政府專項(xiàng)債發(fā)行相關(guān)工作”的政策延續(xù)；3)對比2018年是在 12月底授權(quán)提前下達(dá)2019年地方政府新增債務(wù)限額；本次再度提前，一方面說明對專項(xiàng)債尤其是重大專項(xiàng)債項(xiàng)目的重 視，另一方面彰顯穩(wěn)經(jīng)濟(jì)重要性進(jìn)一步增強(qiáng)，預(yù)計(jì)將有望推動基建投資好轉(zhuǎn)。

關(guān)于“六個穩(wěn)”歷次表述：2018年7月中央政治局會議首提

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    2、 Q4基建增速將反彈至6-8%之財(cái)政貨幣政策角度：金融委強(qiáng)調(diào)“積極的財(cái)政政策”

    海外：全球降息周期正在靠近。海外多個國家已出臺或者考慮出臺降息政策以刺激經(jīng)濟(jì)增長，6月起澳大利亞、俄羅斯、 美國等國相繼降息，歐洲央行降息預(yù)期也在升溫，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，年初至今已有20余家央行宣布降息。 國內(nèi)：金融委強(qiáng)調(diào)“積極的財(cái)政政策”，LPR改革助推降低貸款實(shí)際利率。 1)8月31日金融委第7次會議強(qiáng)調(diào)“下大力 氣疏通貨幣政策傳導(dǎo)”，首次明確提出實(shí)施“積極的財(cái)政政策”，并要求把財(cái)政政策與貨幣金融政策更好地結(jié)合起來； 2)8月17日央行宣布改革完善貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）形成機(jī)制；近期央行制定LPR考核要求，力促降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融 資成本；3)財(cái)政貨幣政策邊際寬松的背景下，上半年制約基建項(xiàng)目落地、制約地方政府投資意愿的因素將得 到緩解，因此將利好基建投資提速.

2019年海外部分國家降息情況一覽

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    Q4基建增速將反彈至6-8%之行業(yè)政策角度：長三角一體化/粵港澳大灣區(qū)等政策利好眾Q4基建增速將反彈至6-8%之行業(yè)政策角度：長三角一體化/粵港澳大灣區(qū)等政策利好眾。

    長三角一體化、雄安新區(qū)及粵港澳大灣區(qū)等政策催化力度仍較強(qiáng)：

    長三角一體化：7月2日據(jù)國新辦發(fā)布會，由國家發(fā)改委牽頭，匯通國家有關(guān)部委和上海市、江蘇省、浙江省、安徽 省擬定的《長江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱要》已正式審議通過并印發(fā)，長三角一體化進(jìn)入全面提速階段；

    西部大開發(fā)：8月印發(fā)《西部陸海新通道總體規(guī)劃》，這是深化陸海雙向開放、推進(jìn)西部大開發(fā)形成新格局的重要舉 措，規(guī)劃期為2019年至2025年，展望到2035年2019年；

    雄安新區(qū)：6月1日《河北雄安新區(qū)啟動區(qū)控制性詳細(xì)規(guī)劃》、《河北雄安新區(qū)起步區(qū)控制性規(guī)劃》開始公示，規(guī)劃 提出基礎(chǔ)設(shè)施/綠色交通/智能城市等要求、并提出2022年啟動區(qū)基本建設(shè)完成/起步區(qū)實(shí)現(xiàn)城市雛形；

    粵港澳大灣區(qū)： 1)8月18日《關(guān)于支持深圳建設(shè)中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見》發(fā)布，明確提出將支持深圳率 先建設(shè)體現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展要求的現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系；2)2月18日《粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》正式出臺，要求加快基礎(chǔ)設(shè) 施互聯(lián)互通，構(gòu)建現(xiàn)代化的綜合交通運(yùn)輸體系，建設(shè)粵港澳大灣區(qū)世界級機(jī)場群；

    中部崛起：5月20-22日習(xí)主席召開中部地區(qū)崛起工作座談會，強(qiáng)調(diào)“貫徹新發(fā)展理念推動高質(zhì)量發(fā)展，奮力開創(chuàng)中 部地區(qū)崛起新局面”。

    長三角一體化上升國家戰(zhàn)略，長三角經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)基建加密需求大

    長三角一體化上升國家戰(zhàn)略后 從中央到地方政策規(guī)劃持續(xù)出 臺催化，區(qū)域產(chǎn)業(yè)/人口/資源深 度融合將持續(xù)催生龐大基建配 套建設(shè)需求。1)2018年11月長 三角一體化上升為國家戰(zhàn)略后 中央即開始著手編制相關(guān)國家 層面的規(guī)劃，發(fā)改委牽頭長三 角三省一市共同制定的《長江 三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱 要》已經(jīng)正式印發(fā)；2)除了國 家層面的規(guī)劃綱要外，長三角 三省一市也紛紛出臺相關(guān)專項(xiàng) 規(guī)劃，區(qū)域合作框架不斷完善 和深化。

    長三角交通固定投資總體居于全國水平之上。“十三五”以來，長三角區(qū)域及內(nèi)部各省市交通固定資產(chǎn)投資增速 均高于全國平均水平，長三角區(qū)域交通固定資產(chǎn)投資增速平均每年高于全國平均水平11%，充分體現(xiàn)了長三 角區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展對基礎(chǔ)設(shè)施完善更新的內(nèi)生性需求以及良好的財(cái)政支撐。

    2019年Q1季度長三角區(qū)域基建投資增速依然高于全國水平，在政策及資金供給端向好的情況下，2019— 2020年長三角區(qū)域基建投資需求有望繼續(xù)保持較大彈性。結(jié)合中央強(qiáng)調(diào)“補(bǔ)齊基礎(chǔ)建設(shè)缺口”以及長三角區(qū)域 一體化發(fā)展規(guī)劃出臺預(yù)期、各省市紛紛跟進(jìn)出臺相關(guān)專項(xiàng)規(guī)劃的大趨勢，未來可預(yù)見的階段內(nèi)國內(nèi)基建投資 將呈現(xiàn)明顯區(qū)域分化，長三角區(qū)域受益于政策以及產(chǎn)業(yè)、人口內(nèi)生性需求，基建投資在未來可預(yù)見階段內(nèi)都 將保持較快增速。

2013-2019年長三角地區(qū)基建投資總體增速高于全國平均水平

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    從一般公共預(yù)算收入角度看：從2018年數(shù)據(jù)看，廣東、江蘇、上海、浙江、山東一般公共預(yù)算收入規(guī)模位居前5；從增速看， 浙江11.1%、河南10.5%等省均超過全國增速6.2%； 從債務(wù)率(債務(wù)余額/GDP)角度看：2017年廣東10.1%、江蘇14%、浙江17.8%等省均顯著低于全國36.2%的水平(按預(yù)算法， 分子包括中央財(cái)政國債、地方財(cái)政的債券和存量政府債務(wù))；債務(wù)率(債務(wù)余額/財(cái)政收入)，廣東80%、江蘇147%第6、浙江 157%等省均低于全國174%的水平；3)綜上所述，經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)的地區(qū)尤其是粵港澳、長三角等地債務(wù)水平較低、風(fēng)險(xiǎn)可控。

2018年長三角地區(qū)一般公共預(yù)算收入排名靠前

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    3、國內(nèi)多數(shù)基建公司當(dāng)前估值基本處于底部，與向好的訂單等基本面錯配

    估值低，較多公司估值處于歷史底部：1)基建板塊2019/20年預(yù)測PE僅7.6/6.8倍（其中基建央企僅7.1/6.3倍），遠(yuǎn)低 于滬深300的11.1/9.9倍；基建設(shè)計(jì)板塊10.5/8.6倍亦較低；2)較多基建公司當(dāng)前估值均處于歷史底部位置，如葛洲壩/ 中國建筑/中國鐵建/中國中鐵/中國交建2019年預(yù)測PE僅5.4/5.7/6.5/7.3/8.3倍基本都是近5年近最低水平；

    漲幅低：基建板塊2019年至今漲幅僅-2.5%（其中軌交-6.8%、路橋0.6%），在建筑各細(xì)分板塊中倒數(shù)第一；基建設(shè) 計(jì)板塊漲幅-1.8%亦明顯較低；這兩個板塊遠(yuǎn)低于建筑整體的2.9%，更低于滬深300的25.2%；且中國鐵建-6.5%、中 國中鐵-7.9%等基建龍頭漲幅均較低；

    較多基建公司H1訂單有明顯好轉(zhuǎn)。1)中國鐵建最受益基建反彈：H1新簽訂單約7187元增速18%，其中工程承包6119 億元增速23%，工程細(xì)分中鐵路981億元增速18%、公路1165億元增速0.8%；Q2單季度新簽增速28%、工程承包增速 38%均為2017H2至今最快；2)中國中鐵：H1新簽訂單約7013元增速10.3%，其中基建約5979億元增速13.5%，基建 細(xì)分中鐵路約1009億元增速13.4%、市政及其它約4076億元增速18.5%；Q2單季度新簽增速20.4%、基建增速23.1% 均為2018Q2至今最快；3)中國建筑：H1新簽訂單增速15.9%較Q1的13.4%提速，其中市政環(huán)保109%增長顯著；4)葛 洲壩：2019H1新簽訂單1403.1億/增速17.0%(2018年增速-1.3%)，其中Q1/Q2增速-33.0%/+116.7%。

中國鐵建分季度新簽訂單情況

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中國鐵建分季度新簽訂單增速情況

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中國中鐵分季度新簽訂單情況

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中國中鐵分季度新簽訂單增速情況

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    二、基建央企：推薦中國鐵建(首推)(601186.SH)/中國中鐵(601390.SH)/中國交建(601800.SH)/ 葛洲壩(600068.SH)

    監(jiān)管部門摸底2020年重大專項(xiàng)債項(xiàng)目資金需求。1)據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)，監(jiān)管部門已下發(fā)文件要求地方報(bào)送2020年重大專項(xiàng)債 項(xiàng)目資金需求；經(jīng)全國人大常委會審議批準(zhǔn)，今年將提前下達(dá)部分2020年新增地方政府債務(wù)限額；2)本次是對8月31日金融 委第七次會議強(qiáng)調(diào)“金融部門繼續(xù)做好支持地方政府專項(xiàng)債發(fā)行相關(guān)工作”的政策延續(xù)；3)對比2018年是在12月底授權(quán)提前 下達(dá)2019年地方政府新增債務(wù)限額；本次再度提前，一方面說明對專項(xiàng)債尤其是重大專項(xiàng)債項(xiàng)目的重視，另一方面彰顯穩(wěn)經(jīng) 濟(jì)重要性進(jìn)一步增強(qiáng)，預(yù)計(jì)將有望推動H2基建投資好轉(zhuǎn)，Q4將反彈至6-8%。

    MSCI再擴(kuò)容，九家基建央企已全部納入。1)8月27日盤后MSCI二階段擴(kuò)容決定正式生效，現(xiàn)有260家A股成分股的納入系數(shù) 將從10%提高到15%，新增中國中鐵/上海建工等8只A股；目前九家基建央企已全部納入；2)富時羅素公布其旗艦指數(shù)全球 股票指數(shù)系列，A股納入因子將從5%提高到15%，于9月23日開盤前正式生效；3)9月6日標(biāo)普道瓊斯指數(shù)將發(fā)布納入其指數(shù) 體系的A股調(diào)整名單，A股將以25%的納入因子一次性納入，于9月23日開盤前正式生效；4)受MSCI及富時羅素?cái)U(kuò)容等利 好，外資流入規(guī)模有望持續(xù)增長，低估值低漲幅但基本面正在改善的基建央企將獲關(guān)注。

    LPR改革疏導(dǎo)信用有望助推資金環(huán)境邊際寬松，基建央企將充分受益。1)8月17日央行宣布決定改革完善貸款市場報(bào)價(jià)利率 (LPR)形成機(jī)制，以加速推進(jìn)利率市場化；2)近期央行制定LPR考核要求，力促降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本；3)LPR機(jī)制 完善將推動貸款實(shí)際利率下行，信用疏導(dǎo)后資金環(huán)境將邊際寬松，基建項(xiàng)目落地推進(jìn)將提速，因此利好基建央企上漲。

    基建央企漲幅低估值低，推薦中國鐵建(首推)/中國中鐵/中國交建/葛洲壩等。1)年初至今基建央企漲幅-0.7%，遠(yuǎn)低建筑行業(yè) 整體(2.9%)及滬深300(25.2%) ；2)2019/20年基建央企預(yù)測PE僅7.1/6.3倍，遠(yuǎn)低于HS300的11.1/9.9倍；目前中國鐵建/中國 中鐵2019年預(yù)測PE僅6.5/7.3倍均接近2018年最低值；3)H2建筑施工將進(jìn)入旺季，且鐵路軌交超2萬億招投標(biāo)加速推進(jìn)，疊 加專項(xiàng)債等政策催化眾多、資金環(huán)境望邊際寬松等因素，基建投資將反彈，H2基建央企將延續(xù)較高的訂單及業(yè)績增速(H1中 國鐵建/中國中鐵新簽訂單增速18/10%已在提速)；5)推薦中國鐵建(首推)/中國中鐵/中國交建/葛洲壩等。

    維持增持。預(yù)測中國鐵建2019/20/21年EPS為1.52/1.72/1.93元增速15/13/12%，目標(biāo)價(jià)14.74元，增持。 H1新簽訂單增速18%提速，訂單保障倍數(shù)4倍。1)H1新簽訂單約7187元增速18%：工程承包6119億元增速23%，其中房 建1910億元增速61%/城軌659億元增速28%/鐵路981億元增速18%/公路1165億元增速0.8%；2)H1國內(nèi)新簽6460億元占 比90%增速19.6%，國外占比10%增速5.6%；3)Q2單季新簽增速28%/工程承包增速38%均為2017H2至今最快；4)截至 H1末未完合同額2.94萬億(+12.6%)保障倍數(shù)4倍。 H2訂單業(yè)績將延續(xù)好轉(zhuǎn)，估值低/漲幅低與向好的基本面明顯錯配。1)H2為建筑施工旺季，鐵路軌交超2萬億招投標(biāo)穩(wěn)步 推進(jìn)，疊加專項(xiàng)債等政策利好/資金環(huán)境望邊際好轉(zhuǎn)/基建增速將反彈，公司為鐵公基建龍頭H2訂單業(yè)績將繼續(xù)好轉(zhuǎn)；2)全 年現(xiàn)金流將延續(xù)好轉(zhuǎn)；3)年初至今漲幅-6.5%遠(yuǎn)低建筑行業(yè)整體(2.9%)及滬深300(25.2%)；2019預(yù)測PE僅6.5倍仍是近5 年近最低水平，PB僅0.84倍；MSCI擴(kuò)容后將更獲外資青睞。 4.1 中國鐵建（601186.SH）：中報(bào)超預(yù)期，經(jīng)營現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)，H2訂單業(yè)績現(xiàn)金流將延續(xù)好轉(zhuǎn)

中國鐵建歷史估值表

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    中國中鐵（601390.SH）：中報(bào)業(yè)績增速10%，H2訂單業(yè)績將延續(xù)好轉(zhuǎn)

    維持增持。預(yù)測中國中鐵2019/20/21年EPS為0.86/0.97/1.08元增速15/13/11%，維持目標(biāo)價(jià)10.02元，增持。 Q2新簽訂單增速20%明顯提速。1)H1新簽訂單7013元增速10.5%：基建5979億元增速13.5%，基建細(xì)分中鐵路1009億元 增速13.4%/公路894億元增速-4.6%/市政及其它4076億元增速18.5%；2)H1境內(nèi)新簽6650億元占比95%增速10%/境外占 比5%增速19.7%；3)Q2單季新簽增速20.4%/基建增速23.1%均為2018Q2至今最快；4)截止H1末未完成合同2.9萬億 (+6.6%)保障倍數(shù)3.9倍。 H2訂單業(yè)績將延續(xù)好轉(zhuǎn)，估值低/漲幅低與向好的基本面明顯錯配。1)H2為建筑施工旺季，鐵路軌交超2萬億招投標(biāo)穩(wěn)步 推進(jìn)，疊加專項(xiàng)債等政策利好/資金環(huán)境望邊際好轉(zhuǎn)/基建增速將反彈，公司鐵路市占超45%/軌交超40%最受益；2)堅(jiān)實(shí)拓 展海外市場；3)年初至今漲幅-7.9%遠(yuǎn)低滬深300(25.2%)；2019預(yù)測PE僅7.3倍仍是近5年最低，PB(MRQ)僅0.87倍； MSCI擴(kuò)容后將更獲外資青睞。

中國中鐵歷史估值表

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    中國交建（601800.SH）新簽提速、葛洲壩（600068.SH）訂單業(yè)績均反轉(zhuǎn)

    中國交建（601800.SH）： 維持增持。預(yù)測中國交建2019/20/21年EPS為1.33/1.47/1.6元，增速10/10/9%，目標(biāo)價(jià)13.97元，增持。 H1新簽訂單增速16%提速。1)H1新簽訂單4967元增速15.9%：基建4407億元增速15.5%，基建細(xì)分中市政與環(huán)保1817億 元增速109%、道橋1383億元增速-11.4%；2)H1境外新簽1122億元占比23%增速-7.7%；3)Q2單季新簽增速17.6%/基建 增速17.7%均提速(Q1為13.4/12.4%)；4)截止H1末未完成合同1.9萬億/+6.6%保障倍數(shù)3.9倍；5)H1特許經(jīng)營收入28.2億 元增速28.8%、凈利潤-12.4億元。 H2業(yè)績有望好轉(zhuǎn)，海外受益一帶一路持續(xù)推進(jìn)。 1)H2為建筑施工旺季，疊加專項(xiàng)債等政策利好/資金環(huán)境望邊際好轉(zhuǎn)/基 建增速將反彈，公司為交通基建龍頭將充分受益；2)7月馬來東海岸鐵路項(xiàng)目全面復(fù)工，公司海外占比高有望持續(xù)受益一 帶一路持續(xù)推進(jìn)；3)公告擬回購不超過H股總股本10%股份彰顯中長期發(fā)展信心；4)年初至今漲幅-9.6%遠(yuǎn)低滬深 300(26.2%)；2019預(yù)測PE僅7.4倍近5年最低，PB(MRQ)僅0.9倍。 4.1 中國交建（601800.SH）新簽提速、葛洲壩（600068.SH）訂單業(yè)績均反轉(zhuǎn)

    葛洲壩（600068.SH）： 維持增持。預(yù)測葛洲壩2019-2021年EPS為1.13/1.24/1.33元，增速12/9/8，目標(biāo)價(jià)為7.35元，增持。 2019H1新簽訂單增速反轉(zhuǎn)助推業(yè)績反轉(zhuǎn)持續(xù)，估值處底部有望迎來修復(fù)。1) 2019H1新簽訂單1403.1億/增速17.0%(2018 年增速-1.3%),其中Q1/Q2增速-33.0%/+116.7%、國內(nèi)/國外增速-0.9%/+55.3%，促使Q3/Q4業(yè)績延續(xù)反轉(zhuǎn)趨勢；2)水泥/ 地產(chǎn)/民爆/高速公路等多元業(yè)務(wù)勢頭良好，2019H1毛利占比合計(jì)51.3%利于平緩業(yè)績波動；3)積極布局環(huán)保、高端裝備等 新興潛力業(yè)務(wù)，有望提升公司未來業(yè)績增長彈性；4)預(yù)測公司2019年P(guān)E僅5.0倍、PB(LF)為0.61倍從公司歷史比較、基建 央企橫向比較均處于最低.。

    基建設(shè)計(jì)：推薦蘇交科(300284.SZ)/中設(shè)集團(tuán)(603018.SH)

    LPR改革疏導(dǎo)信用有望助推資金環(huán)境邊際寬松。1)8月17日央行宣布決定改革完善貸款市場報(bào)價(jià)利率(LPR)形成機(jī)制，以加速 推進(jìn)利率市場化；2)近期央行制定LPR考核要求，力促降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本； 3) LPR機(jī)制完善將推動貸款實(shí)際利 率下行；貨幣信用周期是決定建筑收入增長及股價(jià)的核心變量，基建設(shè)計(jì)板塊位于產(chǎn)業(yè)鏈前端往往最先感受到貨幣信用的邊 際變化，上半年基建設(shè)計(jì)下跌因信用偏緊等因素，信用疏導(dǎo)后資金環(huán)境將邊際寬松，利好基建設(shè)計(jì)行情上漲。

    近期專項(xiàng)債等重大政策催化眾多，看好H2基建復(fù)蘇提速，基建設(shè)計(jì)先行受益。1)7月30日中央政治局會議重提“六穩(wěn)”，8 月31日金融委提加大逆周期政策調(diào)節(jié)力度，監(jiān)管部門摸底2020年重大專項(xiàng)債項(xiàng)目資金需求， H2基建將復(fù)蘇提速、 Q4將反彈至6-8%；2)歷史規(guī)律驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)下行壓力期、基建行情上行、基建設(shè)計(jì)先行受益，如2014年公路投資增速從8%反彈 至37%，蘇交科最高漲71%；再如2016H1公路投資增速從7%反彈至22%，蘇交科最高漲93%/中設(shè)集團(tuán)最高漲40%。

    中設(shè)集團(tuán)、設(shè)研院公告回購計(jì)劃，蘇交科員工持股穩(wěn)步推進(jìn)。1)中設(shè)集團(tuán)公告擬回購股份用于員工持股，回購資金總額約 3000-6000萬元(若以回購6000萬元及14元/股計(jì)算，回購股份占總股本約0.92%)；2)設(shè)研院公告擬5000萬元-1億元回購股份， 將用于后期實(shí)施股權(quán)激勵、員工持股等，回購價(jià)格區(qū)間不超過22元/股；3)蘇交科第3期員工持股計(jì)劃已在二級市場累計(jì)買入 331萬股(占總股本約0.34%)，總金額2809萬元，成交均價(jià)為8.48元/股；4) 3家設(shè)計(jì)公司公告回購計(jì)劃或員工持股計(jì) 劃，一方面彰顯發(fā)展信心，另一方面可提振市場信心。

    基建設(shè)計(jì)漲幅低估值低是上漲的根本原因，首推蘇交科/中設(shè)集團(tuán)。1)年初至今基建設(shè)計(jì)漲幅-1.8%遠(yuǎn)低建筑板塊(+2.9%)及滬 深300(+25.2%)；2019/20年預(yù)測PE僅10.5/8.6倍、預(yù)測凈利增速24/23%，而滬深300為11.1/9.9倍、16/12%；2) H2建筑施工將進(jìn)入旺季，且專項(xiàng)債等政策催化眾多、資金環(huán)境望邊際好轉(zhuǎn)等利好基建增速將反彈 ，下半年設(shè)計(jì)訂單將提速， 業(yè)績將延續(xù)較高增長；3)推薦蘇交科/中設(shè)集團(tuán)。
蘇交科（300284.SZ）：民營基建設(shè)計(jì)龍頭受益基建反彈，環(huán)境/智能交通多元推進(jìn)

    維持增持。預(yù)測蘇交科2019/20/21年EPS至0.82/1.03/1.29元，增速32/30/27%，目標(biāo)價(jià)12.3元，增持。 積極拓展環(huán)境等新興業(yè)務(wù)，低估值低漲幅望先行受益政策好轉(zhuǎn)基建反彈。1)積極布局環(huán)境業(yè)務(wù)，H1承接額同比增長2.6倍； 積極打造“綠色交通分會”和“環(huán)境在線監(jiān)測平臺”平臺建設(shè)；2)積極推進(jìn)智慧城市/智能交通布局，將協(xié)辦蘇州2022年智 能交通大會；3)深耕江蘇將受益長三角一體化加速推進(jìn)；4)公司2019/20年預(yù)測PE僅11.6/9.4倍明顯低估(2013-17年業(yè)績 CAGR為27%/平均PE為27倍)，年初至今漲幅僅9.9%遠(yuǎn)低于滬深300(25.2%) ；5)H2為建筑施工旺季，且專項(xiàng)債等政策催化 眾多、資金環(huán)境望邊際好轉(zhuǎn)等利好基建增速將反彈，歷史經(jīng)驗(yàn)表明基建反彈設(shè)計(jì)先行受益 ；6)已實(shí)施第二期事業(yè)伙伴(9.24 元/參與人數(shù)96人/規(guī)模4779萬元)將進(jìn)一步激發(fā)整體動力。

蘇交科歷史估值表

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    中設(shè)集團(tuán)（603018.SH）：積極布局全產(chǎn)業(yè)鏈，員工持股激發(fā)動力

    維持增持。預(yù)測中設(shè)集團(tuán)2019/20/21年EPS為1.08/1.34/1.65元，增速27/24/23%，目標(biāo)價(jià)16.2元，增持。 積極布局全產(chǎn)業(yè)鏈，員工持股激發(fā)動力。1)H1新承接業(yè)務(wù)額約40億元增速18.8%，其中勘察設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)33.2億元增速13%，彰 顯作為勘察設(shè)計(jì)龍頭的較強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力和市場開拓能力；2)積極布局環(huán)境/智能交通/大數(shù)據(jù)/BIM等多元新興業(yè)務(wù)，將增強(qiáng)全 產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢；3)深耕江蘇區(qū)位優(yōu)勢佳將受益長三角一體化加速推進(jìn)；且H2為建筑施工旺季，且專項(xiàng)債等政策催化眾多、 資金環(huán)境望邊際好轉(zhuǎn)等利好基建增速將反彈，歷史經(jīng)驗(yàn)表明基建反彈設(shè)計(jì)先行受益 ；4)擬員工持股將激發(fā)動力：17.41元/不 超過140人(董監(jiān)高12人)/不超過3100萬元(員工自籌資金：公司計(jì)提獎勵基金為3:1)/鎖定12月；公布回購股份計(jì)劃(用于員工 持股)彰顯發(fā)展信心。

中設(shè)集團(tuán)歷史估值表

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部分重點(diǎn)建筑公司盈利預(yù)測表

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