2019年9月中國鋼鐵行業(yè)海外需求對價格的影響、供需間關(guān)系及需求與價格間的關(guān)系分析[圖]

    一、海外鋼鐵需求對國內(nèi)價格的作用機(jī)制

    從產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看，把全球的粗鋼產(chǎn)量分為中國和中國之外的其他區(qū)域。年初開始，中國的粗鋼產(chǎn)量增速較高，累計同比增速一致在9%左右增長。而除去中國之外的其他區(qū)域，粗鋼產(chǎn)量同比增速從年初開始就已經(jīng)大幅下滑，三季度開始更是直接轉(zhuǎn)負(fù)。僅從粗鋼產(chǎn)量的增速來推測，就能觀測到海外需求的頹勢從三季度就已經(jīng)開始。

鋼產(chǎn)量變化趨勢（中國&中國之外的其他區(qū)域）

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    相關(guān)報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國鋼鐵行業(yè)市場運(yùn)營態(tài)勢及投資前景評估報告》

    2018年全年全國粗鋼產(chǎn)量達(dá)到了92826.4萬噸，累計增長6.6%。2019年1-2季度全國粗鋼產(chǎn)量有所增長，截止至2019年7月全國粗鋼產(chǎn)量為8522.3萬噸，同比增長5%，粗鋼日均產(chǎn)量274.9萬噸。累計方面，2019年1-7月全國粗鋼產(chǎn)量達(dá)到57706.4萬噸，同比增長9%。

2018-2019年7月全國粗鋼產(chǎn)量及增長情況

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2018-2019年7月全國粗鋼產(chǎn)量及增長情況

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    2018年全年全國生鐵產(chǎn)量達(dá)到了77105.4萬噸，累計增長3%。2019年1-2季度全國生鐵產(chǎn)量有所增長，截止至2019年7月全國生鐵產(chǎn)量為6831.4萬噸，同比增長0.6%。生鐵日均產(chǎn)量220.4萬噸。累計方面，2019年1-7月全國生鐵產(chǎn)量達(dá)到47344.4萬噸，同比增長6.7%。

2018-2019年7月全國生鐵產(chǎn)量及增長情況

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2018-2019年7月全國生鐵產(chǎn)量及增長情況

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    從進(jìn)出口數(shù)據(jù)來看，供給側(cè)改革以來，國內(nèi)的凈出口數(shù)據(jù)已經(jīng)回落至月度400-500的區(qū)間范圍，本年內(nèi)未出現(xiàn)明顯下滑。
截至今年9月，國內(nèi)成材凈出口4156萬噸，同比去年下降了155萬噸，相對于國內(nèi)9億噸的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)量級極小，暫時可以忽略不計。

鋼材進(jìn)出口數(shù)據(jù)

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    2008-2018年中國特鋼產(chǎn)品出口數(shù)量整體呈現(xiàn)增長趨勢，2008年受次貸危機(jī)影響，出口量出現(xiàn)下跌，隨后在2015年達(dá)到高峰。2018年中國特鋼出口2624萬噸，占我國特鋼年產(chǎn)量比重為60%，出口總額為212億美元。

2018年我國特鋼出口量情況

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    從我國特鋼的進(jìn)口來看，2018年我國特鋼進(jìn)口404萬噸，占我國特鋼年產(chǎn)量的比重約19%，同比增長19%，進(jìn)口總額達(dá)到70億美元。

2018年我國特鋼進(jìn)口量情況

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    除了成材，國內(nèi)進(jìn)口鋼材的另一個重要形式是鋼坯（國內(nèi)不鼓勵半成品鋼坯出口，因此鋼坯出口的稅率較高，出口基本忽略不計）。鋼坯作為軋材原料，沒有規(guī)格限制，因此對價差的反應(yīng)更為敏感。

    從三季度開始，鋼坯的進(jìn)口大幅增加，從10萬噸左右的平均水平連續(xù)上升，9月數(shù)據(jù)已經(jīng)達(dá)到了37萬噸。鋼坯進(jìn)口大幅增加的時間與海外產(chǎn)量大幅下降的時間一致，即三季度開始海外需求開始惡化，產(chǎn)量下降的同時開始降價向中國出口。

    但從數(shù)量級來看，即使三季度開始鋼坯進(jìn)口大幅增加，但40萬噸的單月進(jìn)口量仍然不會對國內(nèi)產(chǎn)銷造成比較大的影響。海外的需求惡化壓力并非通過進(jìn)出口實現(xiàn)傳導(dǎo)。

鋼坯進(jìn)口數(shù)據(jù)

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    從最新的鋼坯價格來看，印度的鋼坯進(jìn)口價格較為堅挺，東南亞和中東進(jìn)口價格下跌速度比國內(nèi)更快，預(yù)計印度后期會成為出口鋼坯的主要吸收地。此外，土耳其、南美和獨(dú)聯(lián)體（主要指俄羅斯）的出口價格也都出現(xiàn)了大幅下跌，國內(nèi)價格相對于這些出口地仍然有吸引力。但考慮到鋼坯進(jìn)口量級較小，短期對基本面的擾動較少。

國際市場鋼坯價格對比

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    總結(jié)來看，國外需求的下滑是比較直接的

    三季度開始海外需求的下滑非常明顯。一方面是海外的粗鋼產(chǎn)量開始下降，另一方面是海外的出口增加，低價的鋼坯資源向國內(nèi)轉(zhuǎn)移。目前來看，鋼坯的進(jìn)口量尚不足以對國內(nèi)市場的供需造成影響。更多的影響體現(xiàn)在海外需求下降導(dǎo)致海外鋼材產(chǎn)量下降，因此鐵礦石、焦煤、廢鋼等原材料需求有所下降，而鐵礦和焦煤本身屬于利潤較為豐厚的環(huán)節(jié)，需求下降后價格有非常大的壓縮空間，因此原料下跌導(dǎo)致成本坍塌，進(jìn)而影響國內(nèi)鋼價是海外需求下跌影響國內(nèi)鋼價的主要途徑。

    分析鋼鐵的三個主要成本項目，廢鋼的進(jìn)口基本可以忽略不計，因此受海外需求下降的影響比較小，是目前最強(qiáng)的成本支撐項目。

    焦煤的進(jìn)口受進(jìn)口配額的限制，壓力略低于鐵礦。

    而鐵礦屬于全球定價的原料，對海外需求的變化最為敏感。三季度開始，巴西鐵礦石發(fā)往中國的比例大幅增加，與海外產(chǎn)量下降，國內(nèi)進(jìn)口增加的時間也比較一致。全球鐵礦需求的下降和供給的逐漸恢復(fù)主導(dǎo)了8月初鐵礦的暴跌，對國內(nèi)的鋼價也有一定的影響。

巴西發(fā)往中國鐵礦石占比

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    如果用全球化的思維來進(jìn)行國內(nèi)鋼鐵定價，則價格=利潤（國內(nèi)定價）+成本（國內(nèi)外共同定價）。因為鋼材的進(jìn)出口量較小，因此國內(nèi)成材的基本面基本不受海外影響，國內(nèi)成材的供需基本面決定了成材環(huán)節(jié)的利潤。而成本則是全球定價的，全球的供需共同決定了原材料的價格。全球定價的成本+國內(nèi)定價的利潤共同決定了成材價格。這也解釋了在國內(nèi)供需基本面仍然較好的情況下，為何價格的中樞出現(xiàn)了明顯的下移。

    二、需求預(yù)期導(dǎo)致短期供給變化的作用機(jī)制

    （一）廢鋼日耗的調(diào)節(jié)是利潤傳導(dǎo)至供給的主要方式

    目前供給由電爐和高爐組成，電爐成本高于高爐成本，同時電爐的供給較為靈活，如果螺紋鋼價格下行導(dǎo)致了電爐盈利減少或虧損，電爐的生產(chǎn)會迅速調(diào)節(jié)，入爐廢鋼選擇優(yōu)質(zhì)重廢還是毛料、根據(jù)峰電谷電價格選擇全天的開關(guān)時間等方式都可以在開工的情況下靈活調(diào)整產(chǎn)量；利潤進(jìn)一步下跌電爐廠也會選擇短期停止生產(chǎn)。因此，當(dāng)價格下跌觸及高成本的電爐盈虧平衡線后，供給會迅速減少適應(yīng)市場需求。這種利潤與供給的快速聯(lián)動模式保證了是需求預(yù)期可以干擾到供給的前提條件。

    短流程產(chǎn)能利用率的調(diào)節(jié)和開關(guān)的調(diào)節(jié)都比較簡單，所以廢鋼日耗與利潤的同步波動性極強(qiáng)。長流程日耗的波動略滯后于利潤，且長流程由于必須添加廢鋼作為冷卻劑，所以長流程日耗相與利潤相關(guān)性略低于短流程。但二者合計已經(jīng)足以對供需基本面造成很大的影響。

短流程廢鋼日耗（噸）

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長流程廢鋼日耗（噸）

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    （二）需求預(yù)期通過價格間接決定供給

    對未來需求的預(yù)期會直接影響價格，價格的變動會影響到企業(yè)利潤。當(dāng)前產(chǎn)能分布決定了部分產(chǎn)能本身就長期處于盈虧平衡線附近，利潤的變動會直接決定供給，從而實現(xiàn)需求預(yù)期決定供給這一鏈條。

需求預(yù)期影響供給的鏈條

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    所以當(dāng)需求預(yù)期較差的階段，價格會有所下跌進(jìn)而影響利潤，利潤減少后電爐的產(chǎn)能利用率和高爐的廢鋼添加比例都會減少，通過減少高成本廢鋼的使用來減少供給。

    （三）預(yù)期需求與實際需求的預(yù)期差造成價格的小范圍波動

    市場的需求預(yù)期不一定準(zhǔn)確，因此預(yù)期需求決定的供給與實際需求很多時候存在偏差，這個偏差會直接造成供需缺口，決定一段時間內(nèi)的價格波動。如旺季預(yù)期需求低于實際需求，則預(yù)期需求決定的供給不能滿足實際需求，真實進(jìn)入旺季后會出現(xiàn)明顯的供給缺口，價格會大幅反彈，從而補(bǔ)足前期少生產(chǎn)的量，造成一段時間的波段行情。

    三、需求決定框架下的利潤波動范圍

    （一）廢鋼價格中樞上移，價格韌性偏強(qiáng)

    2017-2018年供暖季，高爐限產(chǎn)導(dǎo)致廢鋼需求大幅增加，各種技改手段紛紛出現(xiàn)，長流程可添加的廢鋼比例大幅增加，廢鋼價格隨之上升。雖然后期螺紋價格下跌后廢鋼價格也跟隨下跌，但供暖季限產(chǎn)期間廢鋼的庫存得到了大幅消耗，廢鋼小幅回調(diào)后價格步入上行周期。

    去年11月和今年7月兩次鋼價下跌利潤壓縮，廢鋼使用都有所下降，但廢鋼價格僅在消費(fèi)下降初期出現(xiàn)了下跌，隨后迅速反彈，相對螺紋鋼價格走出了獨(dú)立行情。

張家港廢鋼價格

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廢鋼長短流程日耗合計

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    分析廢鋼價格韌性的原因，大約有以下三點(diǎn)，第一，供給短缺。今年廢鋼的供給相對短缺，拆遷廢鋼和制造業(yè)廢鋼產(chǎn)量有明顯的下降。第二，廢鋼產(chǎn)業(yè)鏈成熟度增強(qiáng)，議價權(quán)增加。從價格和到貨的動態(tài)變化來看，在廢鋼相對短缺的大前提下，只要價格下跌，廢鋼基地就會捂貨不出減少供貨，下游收廢鋼作坊也會減少廢品收購，鋼廠到貨迅速下降，倒逼價格提升。第三，鋼廠庫存較低。鋼廠廢鋼的庫存較少，因此連續(xù)幾天到貨較低后就會出現(xiàn)明顯短缺，必須提高廢鋼價格。目前數(shù)據(jù)來看，上述三個大前提仍然存在，因此廢鋼價格的韌性可以維持。

廢鋼價格和到貨量

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廢鋼庫存

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    （二）廢鋼價格韌性決定了長短流程成本差的存在，保證了高爐利潤

    目前鋼材產(chǎn)能處于階段性過剩周期。在成材需求淡季的7月附近和2月附近，必須有部分產(chǎn)能主動停止生產(chǎn)，才能保證供需平衡，在庫存蓄水池的調(diào)節(jié)下，減產(chǎn)行為的發(fā)生可能會提前或者滯后，但基本呈M型波動。廢鋼價格的韌性保證了長短流程成本差會一直存在，減產(chǎn)的主要是電爐產(chǎn)能。

    今年內(nèi)鐵礦石事故造成長短流程成本差波動較大，剔除這些特殊情況后，預(yù)計長流程和短流程的成本差也會穩(wěn)定在400元左右，電爐旺季生產(chǎn)，淡季虧損，則高爐利潤同樣會呈現(xiàn)M型波動。淡季利潤200-300元，旺季利潤500-600元會是明年長流程利潤的合理范圍。

短流程利潤

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長短流程利潤差

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    四、投資建議分析

    在供給側(cè)改革的紅利基本結(jié)束，行業(yè)回歸正常利潤區(qū)間后，在低利潤下保持盈利韌性、分紅能力高成為普鋼板塊個股選擇的兩條主線。

    19年鋼鐵行業(yè)盈利已經(jīng)經(jīng)歷了一輪考驗，19年的業(yè)績基本可以證明公司在弱行業(yè)背景下的盈利能力。從這個角度來看，新鋼股份、華菱鋼鐵、南鋼股份、韶鋼松山、三鋼閩光是表現(xiàn)較好且估值較低的企業(yè)，方大特鋼業(yè)績主要受高爐事故影響，剔除偶然性因素后業(yè)績較好，預(yù)計事故高爐恢復(fù)生產(chǎn)后業(yè)績會有明顯好轉(zhuǎn)。

    鋼鐵企業(yè)的分紅率較高，結(jié)合歷史分紅情況和本年分紅能力，對個股的股息率進(jìn)行預(yù)估，股息率在5%以上的有方大特鋼、三鋼閩光、華菱鋼鐵、新鋼股份、柳鋼股份、新興鑄管、寶鋼股份。

    結(jié)合估值和分紅預(yù)期兩方面因素，板材板塊推薦新鋼股份和華菱鋼鐵、長材板塊推薦方大特鋼和三鋼閩光。

各公司的估值和分紅預(yù)期證

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