中國建筑材料行業(yè)發(fā)展分析：減稅降費(fèi)增厚企業(yè)利潤，需求結(jié)構(gòu)有所分化，市場份額提升[圖]

    一、結(jié)構(gòu)性供給側(cè)改革繼續(xù)推進(jìn)，減稅降費(fèi)增厚企業(yè)利潤

    建筑業(yè)的發(fā)展歷來與固定資產(chǎn)投資密切相關(guān)，2018年的投資增長必定為2019年建筑業(yè)市場帶來活力。國家新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃提出，我國城市化率到2020年達(dá)到60%左右，根據(jù)日本、韓國的發(fā)展歷程，城市化率達(dá)到70%以后，建筑業(yè)發(fā)展會進(jìn)入拐點(diǎn)。因此，在沒達(dá)到拐點(diǎn)之前（2017年全國城市化率為59%），建筑業(yè)發(fā)展還是處于與城市化率同步上升的區(qū)間，雖然有可能增速放緩，畢竟處于上升階段。從區(qū)域的投資也可以看出，我國東部大中城市的城市化率已經(jīng)接近日本和韓國的拐點(diǎn)數(shù)值，因而2018年1～9月東部地區(qū)的投資同比僅增長5.8%，而中部地區(qū)的投資增長9.6%。中國幅員遼闊，發(fā)展不平衡的中西部地區(qū)城市化率偏低，發(fā)展的空間巨大。

    對下半年地產(chǎn)需求不用悲觀，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)銷售面積全年小幅負(fù)增長（-2.5%），新開工面積增速正增長（5%），施工面積增速和建安投資增速要好于去年（分別為7.9%、7.4%）；實(shí)際竣工面積要好于竣工統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，今年實(shí)際竣工面積預(yù)計(jì)將溫和回升。

    2018年12月份全國建材家居景氣指數(shù)(BHI)為86.40，環(huán)比下降5.66點(diǎn)，同比下降10.16點(diǎn);全國規(guī)模以上建材家居賣場12月銷售額為779.3億元，環(huán)比下降6.55%,同比下降20.39%。1-12月累計(jì)銷售額為9173.7億元，同比下降22.60%。

    作為市場化最高、市場競爭最激烈的行業(yè)之一，當(dāng)前我國家居建材市場由于進(jìn)入門檻低，多以中小企業(yè)為主。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國建材家居企業(yè)總數(shù)約為52萬家，其中資產(chǎn)在5000萬元以下的占主流為67.5%，億元以上的企業(yè)僅占8.5%。由于行業(yè)是中小企業(yè)的天下，這使得行業(yè)企業(yè)存活時(shí)間較短。其中存活時(shí)間低于5年的企業(yè)有19.6%，存活時(shí)間在10年以上的企業(yè)只有21.5%，58.9%的企業(yè)存活時(shí)間在5年到10年之間。

    《2019年政府工作報(bào)告》在2019年政府工作任務(wù)中提出“實(shí)施更大規(guī)模的減稅”以及“明顯降低企業(yè)社保繳費(fèi)負(fù)擔(dān)”，全年將減輕企業(yè)稅收和社保繳費(fèi)負(fù)擔(dān)近2萬億元。目前，增值稅率已于4月1日起下調(diào)，建材企業(yè)主業(yè)作為制造業(yè)增值稅率由16%下降至13%，社保繳費(fèi)政策調(diào)整也于5月1日落地。

    各行業(yè)利潤增厚幅度取決于成本費(fèi)用結(jié)構(gòu)，人力成本、電力成本占比大的產(chǎn)業(yè)鏈以及折舊攤銷高的重資產(chǎn)行業(yè)受益程度更大。（1）人力成本、折舊攤銷與財(cái)務(wù)費(fèi)用：增值稅率的下降不影響此部分可抵扣的增值稅進(jìn)項(xiàng)，此外社保降費(fèi)對人力更為密集的企業(yè)減負(fù)作用更大。（2）電力成本：發(fā)改委下發(fā)《電網(wǎng)企業(yè)增值稅稅率調(diào)整相應(yīng)降低一般工商業(yè)電價(jià)》文件，明確省級電網(wǎng)企業(yè)含稅輸配電價(jià)水平降低的空間全部用于降低一般工商業(yè)電價(jià)。
水泥、玻纖、衛(wèi)浴、五金等行業(yè)電力、人工、折舊攤銷在成本費(fèi)用中占比較高

水泥產(chǎn)業(yè)鏈單項(xiàng)占營業(yè)成本及期間費(fèi)用比重

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國建材行業(yè)節(jié)能減排行業(yè)市場供需預(yù)測及發(fā)展前景預(yù)測報(bào)告》

玻纖產(chǎn)業(yè)鏈占營業(yè)成本及期間費(fèi)用比重

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

玻璃占營業(yè)成本及期間費(fèi)用比重

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

裝修建材占營業(yè)成本及期間費(fèi)用比重

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

水泥產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)收入、成本、費(fèi)用項(xiàng)受增值稅率下調(diào)的影響分析

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

玻纖產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)收入、成本、費(fèi)用項(xiàng)受增值稅率下調(diào)的影響分析

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

玻璃行業(yè)收入、成本、費(fèi)用項(xiàng)受增值稅率下調(diào)的影響分析

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

裝修建材各子行業(yè)收入、成本、費(fèi)用項(xiàng)受增值稅率下調(diào)的影響分析

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)和環(huán)節(jié)中各企業(yè)的受益程度則取決于議價(jià)能力。（1）短期角度，企業(yè)可以通過含稅價(jià)的維持或調(diào)整分享產(chǎn)業(yè)鏈的增量利潤。議價(jià)權(quán)強(qiáng)的環(huán)節(jié)或企業(yè)可通過保持所銷產(chǎn)品含稅價(jià)不變，完全享有收入端降稅的收益；而議價(jià)權(quán)較弱的環(huán)節(jié)或企業(yè)其含稅價(jià)或出現(xiàn)降低，甚至其扣稅價(jià)在降稅后仍然維持不變。

    （2）中長期角度，產(chǎn)業(yè)鏈的利潤逐步進(jìn)行再分配，集中度高、附加值高的環(huán)節(jié)將獲得超額收益。

    在增值稅率下調(diào)對企業(yè)盈利影響的測算過程中，細(xì)分了悲觀、中性、樂觀三種情形。其中在中性情形下，假定下游環(huán)節(jié)對上游環(huán)節(jié)擁有絕對的議價(jià)權(quán)，因此各環(huán)節(jié)含稅售價(jià)均維持不變；在悲觀情形下假定企業(yè)銷售扣稅價(jià)無法上調(diào)，且成本費(fèi)用端含稅價(jià)無法下降，即兩端同時(shí)承壓；在樂觀情形下假定企業(yè)銷售含稅價(jià)和成本費(fèi)用端扣稅價(jià)均可維持不變，即可擠占兩端利潤。所以這三種情形下的測算結(jié)果可代表增值稅率下調(diào)對企業(yè)盈利影響的極端范圍。

    根據(jù)測算，中性假設(shè)下，減稅降費(fèi)政策有望直接增厚建材產(chǎn)業(yè)鏈利潤8%。受益程度較大的建材子行業(yè)包括水泥、玻纖、石膏板、衛(wèi)浴和建筑五金等子行業(yè)，其中衛(wèi)浴和建筑五金的盈利彈性較大。

    從短期盈利改善角度：水泥、玻纖、衛(wèi)浴產(chǎn)品、建筑五金等行業(yè)電力、人力、折舊攤銷在成本費(fèi)用中占比較高，因而在此次增值稅率下調(diào)受益程度更大。在中性假設(shè)下，玻纖、衛(wèi)浴產(chǎn)品、建筑五金行業(yè)營業(yè)利潤率可分別提升1.0、1.3和1.0pct，但由于行業(yè)盈利水平基數(shù)的差異，短期商品混凝土、衛(wèi)浴產(chǎn)品、建筑五金行業(yè)的盈利改善幅度有望達(dá)15%以上，彈性更大。

不同情形下此輪增值稅率調(diào)整對建材各子行業(yè)盈利的影響測算

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    但隨著中期產(chǎn)業(yè)鏈增量利潤向議價(jià)能力強(qiáng)環(huán)節(jié)的再度分配，商品混凝土等議價(jià)權(quán)較弱的子行業(yè)留存增量利潤的比例相對較小，而行業(yè)集中度較高的水泥、玻璃、石膏板等子行業(yè)有望全部留存減稅降費(fèi)的增量利潤甚至擠占上下游環(huán)節(jié)的利潤。因此，對于增量利潤留存能力強(qiáng)的子行業(yè)，其盈利能力變化的實(shí)際情況會接近上述樂觀假設(shè)下的結(jié)果，反之則接近上述悲觀假設(shè)下的結(jié)果。

    在這里基于對各個(gè)子行業(yè)上下游格局與議價(jià)能力的分析，對其留存本環(huán)節(jié)增量利潤的能力進(jìn)行了評分。對上游議價(jià)能力主要取決于相對集中度、本行業(yè)占上游需求比重等因素，對下游議價(jià)能力主要取決于相對集中度、產(chǎn)品差異化程度等因素。本環(huán)節(jié)留存增量利潤的能力則綜合了對上下游的議價(jià)能力，其中對下游的議價(jià)能力更為重要。

不同情形下增值稅率調(diào)整對建材各子行業(yè)盈利的影響以及實(shí)際增量利潤留存能力

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    二、裝修建材行業(yè)分析：迎接細(xì)分龍頭的盛宴

    1、需求結(jié)構(gòu)有所分化，經(jīng)銷端有所承壓，工程端仍是快車道

    隨著地產(chǎn)需求景氣的下行，后端的房地產(chǎn)消費(fèi)鏈條整體增速也呈現(xiàn)趨緩態(tài)勢，從上市公司業(yè)績表現(xiàn)來看，裝修建材、家居等下游地產(chǎn)后周期類企業(yè)收入端增速受到地產(chǎn)銷售回落的影響已顯現(xiàn)，特別是零售端的壓力表現(xiàn)較為明顯。結(jié)合2018年報(bào)和2019年一季報(bào)情況來看，板塊內(nèi)以經(jīng)銷零售為主導(dǎo)企業(yè)整體銷售有所承壓，收入增速有所回落，預(yù)計(jì)19年趨勢仍將延續(xù)；而以工程端業(yè)務(wù)為主導(dǎo)企業(yè)在精裝修趨勢疊加地產(chǎn)商集中度跳增之下，收入仍保持較快增長。

    精裝修落地+地產(chǎn)客戶集中度跳升趨勢下，工程端仍是快車道。大地產(chǎn)商集中度跳升之下，銷售面積的快速增長帶來了對應(yīng)建材需求的增加，而同時(shí)全裝修交付占比的提升將使得裝飾需求的管控進(jìn)一步向房地產(chǎn)商集中，針對地產(chǎn)商的工程端業(yè)務(wù)規(guī)模有望進(jìn)一步擴(kuò)大；而頭部房企采取的“戰(zhàn)略集采”的模式對建材企業(yè)競爭格局帶來的影響較為明顯。集采模式對建材企業(yè)在品牌、資金、產(chǎn)品供應(yīng)、服務(wù)等方面的要求和門檻較高，中小企業(yè)進(jìn)入較為困難，龍頭企業(yè)在品牌影響力、資金規(guī)模、產(chǎn)能供應(yīng)、銷售服務(wù)等方面具有明顯的競爭優(yōu)勢。從品類來看，防水材料、瓷磚、建筑涂料、衛(wèi)浴等建材品類被列入集采范圍較為普遍，有相應(yīng)工程端業(yè)務(wù)布局的龍頭公司仍將持續(xù)受益；而工程端放量，也將推動(dòng)行業(yè)集中度的加速提升，特別是對于此前以經(jīng)銷模式為主、競爭較為分散或較晚進(jìn)行戰(zhàn)略集采的品類，如瓷磚、涂料、管材、衛(wèi)浴等。

以經(jīng)銷為主的公司收入季度增速變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

以工程直銷為主的公司收入季度增速變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    2、格局向好，優(yōu)質(zhì)龍頭優(yōu)勢突顯、份額提升

    環(huán)保成本顯性化，稅收社保規(guī)范化，金融約束加強(qiáng)，龍頭企業(yè)格局向好。隨著國家對安全、環(huán)保要求的不斷提高以及營改增等政策實(shí)施，導(dǎo)致眾多環(huán)保、稅收等不規(guī)范的中小企業(yè)成本曲線抬升明顯，較多中小企業(yè)因虧損和資金短缺退出了行業(yè)。而環(huán)保達(dá)標(biāo)、生產(chǎn)管理規(guī)范和資金雄厚的龍頭企業(yè)，通過控制成本、自身生產(chǎn)技術(shù)提高和更強(qiáng)的市場把控能力，在小企業(yè)承壓時(shí)，實(shí)現(xiàn)了份額的快速提升。

    中長期維度來看，需求周期和估值波動(dòng)有往復(fù)，把握企業(yè)業(yè)績增長更多要關(guān)注企業(yè)自身的競爭力，自身具備較強(qiáng)競爭優(yōu)勢的優(yōu)質(zhì)龍頭，格局向好、份額持續(xù)提升趨勢明顯，業(yè)績穩(wěn)健增長的能力相對較強(qiáng)。同時(shí)，隨著供給側(cè)邊際放松，此前上游價(jià)格大幅上漲對中下游制造企業(yè)成本形成壓力有望得到緩解，利潤分配有望從上游向中下游轉(zhuǎn)移。

環(huán)保政策趨嚴(yán)，環(huán)保成本顯性化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    3、龍頭動(dòng)態(tài)估值普遍仍處歷史區(qū)間下限，邊際變化帶來估值修復(fù)

    回顧2018年以來板塊行情變化來看，2018年板塊內(nèi)地產(chǎn)后端的裝修建材公司，受到地產(chǎn)下行的悲觀預(yù)期、去杠桿下資金壓力等因素的影響，股價(jià)調(diào)整較多，估值向下調(diào)整較為充分，多個(gè)細(xì)分龍頭公司2018年末估值相對大盤指數(shù)的估值水平已處于歷史區(qū)間下限；2019Q1在央行降準(zhǔn)、貨幣政策向信用寬松傳導(dǎo)（社融增長超預(yù)期）以及房地產(chǎn)政策邊際寬松（因城施策、首套房貸平均利率持續(xù)回落等）之下，一二線城市地產(chǎn)回暖、經(jīng)濟(jì)和地產(chǎn)需求保持韌性的表現(xiàn)，使得市場修復(fù)此前過度悲觀的需求預(yù)期，板塊迎來估值修復(fù)行情，特別是業(yè)績保持強(qiáng)勢的龍頭公司。

    近期來看，受到政策降溫預(yù)期和中美貿(mào)易摩擦的影響，市場有所波動(dòng)，板塊內(nèi)個(gè)股普遍有所調(diào)整，需求預(yù)期波動(dòng)和外部不確定性增強(qiáng)影響板塊整體估值；結(jié)合業(yè)績增長預(yù)期來看板塊個(gè)股估值，龍頭公司估值較年初有所修復(fù)，但拉長周期來看，多數(shù)仍處于歷史估值區(qū)間下限水平；短期為應(yīng)對中美貿(mào)易摩擦不確定性加強(qiáng)的影響，內(nèi)需政策有望升溫，估值有望得到進(jìn)一步支撐；供給側(cè)變化將帶來板塊內(nèi)公司個(gè)體增長出現(xiàn)分化，龍頭企業(yè)受益小企業(yè)退出、格局向好，收入和業(yè)績增長確定性高，特別是細(xì)分行業(yè)中有能力且愿意加杠桿的公司具有更高的彈性，有望迎來戴維斯雙擊。

北新建材歷史估值變化VS銷售面積同比變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

北新建材估值相對上證綜指估值變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

東方雨虹歷史估值變化VS銷售面積同比變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

東方雨虹估值相對上證綜指估值變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

偉星新材歷史估值變化VS銷售面積同比變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

偉星新材估值相對上證綜指估值變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

帝歐家居歷史估值變化VS銷售面積同比變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

帝歐家居估值相對上證綜指估值變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    三、建筑材料發(fā)展前景

    1、建立建筑材料生命周期（LCA）的理論和方法，為生態(tài)建材的發(fā)展戰(zhàn)略和建材工業(yè)的環(huán)境協(xié)調(diào)性的評價(jià)提供科學(xué)依據(jù)和方法。

    2、以最低資源和能源消耗、最小環(huán)境污染代價(jià)生產(chǎn)傳統(tǒng)建筑材料，如用新型干法工藝技術(shù)生產(chǎn)高質(zhì)量水泥材料。

    3、發(fā)展大幅度減少建筑能耗的建材制品，如具有輕質(zhì)、高強(qiáng)、防水、保溫、隔熱、隔音等優(yōu)異功能的新型復(fù)合墻體和門窗材料。

    4、開發(fā)具有高性能長壽命的建筑材料，大幅度降低建筑工程的材料消耗和服務(wù)壽命，如高性能的水泥混凝土、保溫隔熱、裝飾裝修材料等。

    5、發(fā)展具有改善居室生態(tài)環(huán)境和保健功能的建筑材料，如抗菌、除臭、調(diào)溫、調(diào)濕、屏蔽有害射線的多功能玻璃、陶瓷、涂料等。

    6、發(fā)展能替代生產(chǎn)能耗高、對環(huán)境污染大對人體有毒有害的建筑材料，如無石板纖維水泥制品，無毒無害的水泥混凝土化學(xué)外加劑等。

    7、開發(fā)工業(yè)廢棄物再生資源化技術(shù)，利用工業(yè)廢棄物生產(chǎn)優(yōu)異性能的建筑材料，如利用礦渣、粉煤灰、硅灰、煤矸石、廢棄聚苯乙烯泡沫塑料等生產(chǎn)的建筑材料。

    8、發(fā)展能治理工業(yè)污染、凈化修復(fù)環(huán)境或能擴(kuò)大人類生存空間的新型建筑材料，如用于開發(fā)海洋、地下、鹽堿地、沙漠、沼澤地的特種水泥等建筑材料。

    9、擴(kuò)大可用原料和燃料范圍，減少對優(yōu)質(zhì)、稀少或正在枯竭的重要原材料的依賴。