2019年三季度中國(guó)證券行業(yè)營(yíng)收現(xiàn)狀、發(fā)展趨勢(shì)及細(xì)分行業(yè)發(fā)展情況[圖]

    一、行業(yè)營(yíng)收現(xiàn)狀

    市場(chǎng)嗅覺(jué)敏銳，政策敏感度高：1）券商板塊具有市場(chǎng)指數(shù)領(lǐng)先的特性，具體表現(xiàn)為領(lǐng)漲領(lǐng)跌，是市場(chǎng)重要的風(fēng)向標(biāo)；2）券商板塊對(duì)政策具有較高敏感性，今年以來(lái)整體政策向好，科創(chuàng)板超預(yù)期推進(jìn)，兩融、并購(gòu)重組等松綁，高層多次表態(tài)資本市場(chǎng)充滿韌性，推出“深改12條”等，復(fù)盤(pán)全年走勢(shì)，政策利好推動(dòng)下券商板塊明顯跑贏大盤(pán)。

近一年券商板塊指數(shù)表現(xiàn)（截至2019年11月5日）

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國(guó)證券行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況及發(fā)展趨勢(shì)研究報(bào)告》

    1.市場(chǎng)回暖，投資驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

    前三季度市場(chǎng)行情回暖，投資驅(qū)動(dòng)證券行業(yè)盈利大幅上揚(yáng)。36家上市券商2019Q1~3合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比+48%至2745億元（行業(yè)同比+38%），歸母凈利潤(rùn)同比+65%至797億元（行業(yè)+88%）。2019年前三季度業(yè)績(jī)較2018年同期大幅好轉(zhuǎn)，源于市場(chǎng)上行，交易活躍度提升（滬深300較年初上漲28%，市場(chǎng)股基日均成交額同比+36%），自營(yíng)投資驅(qū)動(dòng)券商盈利（2019Q1~3自營(yíng)投資收入同比+76%）和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)改善（同比+18%）。

上市券商2019Q1~3業(yè)績(jī)

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上市券商2019Q1~3收入結(jié)構(gòu)

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    2.杠桿率穩(wěn)重提升，ROE顯著回升

    政策推動(dòng)，杠桿率穩(wěn)中上升。自2016年以來(lái)，上市券商杠桿率穩(wěn)步上升，截至2019Q3達(dá)3.48，系監(jiān)管層通過(guò)降低轉(zhuǎn)融通費(fèi)率、擴(kuò)大短期融資融券額度和許可發(fā)行金融債，為優(yōu)秀券商提供豐富而低成本的融資渠道。券商有望通過(guò)募資進(jìn)一步提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

上市券商2019Q3杠桿率

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    ROE顯著回升，仍存在提升空間。36家上市券商年化ROE回升至7.32%（2018僅4.25%），對(duì)標(biāo)海外，近三年高盛平均ROE9.2%，國(guó)內(nèi)龍頭中信證券平均ROE7.9%，另外疊加行業(yè)杠桿率上升趨勢(shì)，證券行業(yè)ROE仍存在較大提升空間。

上市券商2019Q3歸母凈資產(chǎn)及年化ROE

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    二、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)

    1.政策呵護(hù)釋放積極信號(hào)，深改正向引導(dǎo)券商受益

    政策呵護(hù)釋放積極信號(hào)，資本市場(chǎng)深化改革正向引導(dǎo)。2019年以來(lái)，推動(dòng)資本市場(chǎng)改革的政策不斷出臺(tái)，資本市場(chǎng)重要性提升，優(yōu)化券商發(fā)展環(huán)境。9月10日，證監(jiān)會(huì)在京召開(kāi)全面深化資本市場(chǎng)改革工作座談會(huì)，正式提出了當(dāng)前及今后一個(gè)時(shí)期全面深化資本市場(chǎng)改革的12個(gè)方面重點(diǎn)任務(wù)“深改12條”，支持優(yōu)質(zhì)券商創(chuàng)新提質(zhì)，鼓勵(lì)中小券商特色化精品化發(fā)展，政策支持背景下，券商有望深度受益。

2019以來(lái)重要政策事件梳理

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    2.對(duì)外開(kāi)放激發(fā)市場(chǎng)活力，長(zhǎng)期引導(dǎo)行業(yè)積極發(fā)展

    逐步放開(kāi)外資持股比例限制，短期激活市場(chǎng)長(zhǎng)期正向引導(dǎo)。2019年10月證監(jiān)會(huì)發(fā)言人在例行新聞發(fā)布會(huì)上進(jìn)一步確定取消證券公司、基金管理公司和期貨公司外資股比限制時(shí)間表。外資持股比例的放開(kāi)有利于吸引更多境外資本進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)，進(jìn)一步激發(fā)我國(guó)資本市場(chǎng)的活力。11月進(jìn)博會(huì)開(kāi)幕，習(xí)總書(shū)記發(fā)言倡議共建開(kāi)放合作、開(kāi)放創(chuàng)新、開(kāi)放共享的世界經(jīng)濟(jì)。對(duì)于券商而言，短期內(nèi)外資券商規(guī)模有限，尚未融入中國(guó)市場(chǎng)形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期而言外資券商的國(guó)際化先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)有助于引導(dǎo)證券行業(yè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，積極發(fā)展。

    對(duì)外開(kāi)放深化，A股估值體系或?qū)⒅貥?gòu)。除了與港股市場(chǎng)原有的滬深港通，6月滬倫通正式啟動(dòng)，華泰證券成功發(fā)行第一單GDR，標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)融入全球的局面展開(kāi)，A股市場(chǎng)估值體系將與國(guó)際市場(chǎng)接軌，其中成熟市場(chǎng)中券商估值明顯低于A股，或?qū)?dòng)A股市場(chǎng)估值“理性回歸”。

券商外資持股比例逐漸放開(kāi)時(shí)間軸

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    3.行業(yè)兼并收購(gòu)趨勢(shì)明顯，提升實(shí)力抵御沖擊

    中小券商并購(gòu)整合快速提升實(shí)力，試圖從頭部化趨勢(shì)中突圍。“金融供給側(cè)改革”背景下，面對(duì)低迷的外部市場(chǎng)，傳統(tǒng)中小券商呈現(xiàn)出業(yè)務(wù)單一、缺乏競(jìng)爭(zhēng)力、易虧損等弱勢(shì)，對(duì)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)有迫切需求，并購(gòu)整合將成為快速有效的方式。

    頭部券商通過(guò)并購(gòu)穩(wěn)固地位，抵御外資券商沖擊。隨外資不斷放開(kāi)，海外成熟投行的進(jìn)入將對(duì)行業(yè)造成一定沖擊，國(guó)內(nèi)大券商靠?jī)?nèi)生增長(zhǎng)難以跨越當(dāng)前的增長(zhǎng)瓶頸，將面臨不進(jìn)則退的困境，兼并重組將成為各公司各方面提升的有效手段，行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提升。

2009~2019年券商行業(yè)并購(gòu)重組事件整理

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    三、細(xì)分行業(yè)發(fā)展情況

    1.經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：傭金率持續(xù)下滑，業(yè)績(jī)彈性增長(zhǎng)有限

    龍頭券商彈性不及中小券商，傭金率持續(xù)下滑。36家上市券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比+18%至532億元，增幅低于行業(yè)（+26%），系交易活躍度提升帶動(dòng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，（2019Q1~3市場(chǎng)股基日均成交額同比+36%至5917億元），而散戶主導(dǎo)交易增量，致使龍頭券商彈性不及中小券商。此外，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇致傭金率持續(xù)下滑，截至2019Q3下滑至0.0277%。

行業(yè)傭金率持續(xù)下滑

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    價(jià)格戰(zhàn)仍持續(xù)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)彈性有限。證券行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)下滑，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)受市場(chǎng)行情影響較大，展望2020年，交易量水平預(yù)計(jì)與2019年持平，考慮傭金率提升困難，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)彈性增長(zhǎng)有限。

行業(yè)營(yíng)收占比高位不在

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    2.投行業(yè)務(wù)：科創(chuàng)板推出、債券發(fā)行回暖，投行收入同比+23%

    IPO被否率持續(xù)降低，科創(chuàng)板推出帶動(dòng)股票承銷規(guī)模增長(zhǎng)。2019年以來(lái)，IPO被否率持續(xù)降低，2019年前三季度被否率10.56%，去年同期為33.13%，2018年全年為29.65%，被否率降低一方面是由于審核略有放松，另一方面券商提交審核的項(xiàng)目數(shù)有所減少，且多數(shù)為優(yōu)質(zhì)成熟項(xiàng)目。2019年前三季度IPO累計(jì)承銷129家，募資1400億元，規(guī)模較2018年同期增長(zhǎng)21%，已超過(guò)2018年全年IPO發(fā)行水平。

IPO發(fā)行數(shù)量和規(guī)模

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IPO、再融資、可轉(zhuǎn)債被否率

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    再融資政策支持，有望帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?019年7月5日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《再融資業(yè)務(wù)若干問(wèn)題解答》，預(yù)計(jì)再融資政策有望迎來(lái)變革。市場(chǎng)上再融資規(guī)模自2016年達(dá)到17217億的峰值后連續(xù)回落，2018年出現(xiàn)松綁跡象后降幅拐點(diǎn)出現(xiàn)，至2019年10月降幅回落至-19%，預(yù)計(jì)未來(lái)再融資市場(chǎng)有望進(jìn)一步活躍，帶來(lái)投行業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>

2008-2019.10再融資規(guī)模及同比增速

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    并購(gòu)重組新規(guī)落地，國(guó)企改革催生需求。2019年10月18日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》，對(duì)多條規(guī)則進(jìn)行修改，理順重組上市功能。結(jié)合目前國(guó)有企業(yè)改革繼續(xù)深化推進(jìn)的力度，預(yù)計(jì)下一階段的國(guó)有上市公司并購(gòu)重組會(huì)加快推進(jìn)，迎來(lái)新一輪國(guó)有企業(yè)并購(gòu)重組高潮，利好券商財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)發(fā)展。

行業(yè)財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)凈收入及同比增速

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    3.資管業(yè)務(wù)：行業(yè)規(guī)模有望回升，主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型龍頭優(yōu)勢(shì)突出

    通道平穩(wěn)壓縮，行業(yè)規(guī)模有望觸底回升。2016年以來(lái)證監(jiān)會(huì)全面推動(dòng)券商資管“去通道”，與此同時(shí)，監(jiān)管要求大集合在整改階段不得新增，嚴(yán)監(jiān)管壓力下，截至2019H1，行業(yè)整體規(guī)模較年初下降6.2%至12.5萬(wàn)億，其中定向資管規(guī)模占比較2018年末的82.3%下降1.7pct至80.6%，考慮大集合公募化獲批及財(cái)富管理有序推進(jìn)，未來(lái)行業(yè)規(guī)模有望觸底回升。

券商資管規(guī)模進(jìn)一步收縮

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    主動(dòng)管理分化業(yè)績(jī)，龍頭深度受益。上市券商在2019Q1~3已實(shí)現(xiàn)資管業(yè)務(wù)收入同比正增長(zhǎng)（+2%），優(yōu)于行業(yè)水平（-6%），龍頭券商受益于優(yōu)于行業(yè)水平的主動(dòng)管理規(guī)模，業(yè)績(jī)表現(xiàn)更為突出（中信+14%、海通+15%、華泰+19%）。龍頭券商基數(shù)較高且品牌優(yōu)勢(shì)明顯，同時(shí)擁有更好的人才資源和完善的資源配置，轉(zhuǎn)型進(jìn)度領(lǐng)先同業(yè)，預(yù)計(jì)未來(lái)主動(dòng)資產(chǎn)管理能力優(yōu)異的券商將深度受益。

2019H1券商主動(dòng)型資產(chǎn)管理規(guī)模TOP10

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    4.自營(yíng)業(yè)務(wù)：投資凈收益同比大增76%

    上市券商19年前三季度合計(jì)實(shí)現(xiàn)投資凈收益（含公允價(jià)值變動(dòng)）850億元，同比增長(zhǎng)76%。自營(yíng)收入大增一方面是由于今年以來(lái)股票市場(chǎng)表現(xiàn)較好，帶動(dòng)權(quán)益類投資收益大增；另一方面，是由于三季度固收市場(chǎng)回暖。2019年前三季度滬深300指數(shù)上漲26.7%，去年同期下跌14.69%；三季度中債總?cè)珒r(jià)指數(shù)上漲0.62%，去年同期上漲0.17%。

前三季度主要股票、債券指數(shù)累計(jì)漲跌幅

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    5.信用業(yè)務(wù)：風(fēng)險(xiǎn)可控兩融回暖，政策積極提升自主性

    股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)可控，兩融業(yè)務(wù)回暖。1）截至2019年11月初場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押待購(gòu)回初始交易金額（即融資金額）降至13119萬(wàn)億元（較年初下滑5.3%），疊加市場(chǎng)回暖因素，業(yè)務(wù)整體風(fēng)險(xiǎn)可控。2）上半年以來(lái)兩融業(yè)務(wù)回升顯著，后隨市場(chǎng)行情回落（8月兩融交易機(jī)制優(yōu)化，小幅回升），截至11月初，兩融余額較年初+27.8%至9669億元。

    政策積極拓寬業(yè)務(wù)，券商自主性提升。8月證金公司下調(diào)轉(zhuǎn)融資費(fèi)率80BP，兩融交易機(jī)制大幅度優(yōu)化，取消了兩融交易最低維持擔(dān)保比例統(tǒng)一限制（不得低于130%），擴(kuò)大擔(dān)保物范圍，標(biāo)的擴(kuò)容（950只增加至1600只）。政策釋放積極信號(hào)，促進(jìn)合規(guī)資金參與市場(chǎng)投資，與此同時(shí)，監(jiān)管取消監(jiān)管、自律的強(qiáng)制要求，預(yù)計(jì)擁有更強(qiáng)自主風(fēng)險(xiǎn)管理能力的券商將獲益于自主性和靈活性的提升。

股票質(zhì)押規(guī)模收縮，風(fēng)險(xiǎn)可控

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