2019年10月國際油價回顧及2020年國際油價發(fā)展趨勢分析[圖]

    一、回顧

    2019年以來的國際油價走勢整體先揚后抑。1-4月份油價整體呈現(xiàn)一波單邊上漲走勢，主要原因是去年四季度國際油價斷崖式下跌，尤其是進入12月份后，整體呈現(xiàn)非理性超跌態(tài)勢，由此國際油價在止跌企穩(wěn)后存在超跌反彈動能，加之OPEC+減產(chǎn)聯(lián)盟主動維穩(wěn)，新一輪減產(chǎn)協(xié)議在18年12月底達成，且整體執(zhí)行率超市場預期，支撐了上半年這一輪單邊上漲行情。

    進入二季度以后，油價走勢出現(xiàn)分化，尤其是進入5月以后油價轉而回落。首先是美國如期停止給予相關國家以伊朗石油進口豁免，在單邊持續(xù)上漲后，市場利好兌現(xiàn)，油價轉跌。隨后由于制裁引發(fā)中東地緣局勢更趨緊張，風險溢價支撐油價反彈。然而美國宣布將對墨西哥輸美商品全面加征關稅，且日本、歐盟等主要經(jīng)濟體PMI數(shù)據(jù)表現(xiàn)慘淡，市場對于貿易形勢對宏觀經(jīng)濟的潛在影響普遍表示悲觀，市場利多指引缺乏，多頭開始兌現(xiàn)離場。

    2015年至今的國際油價表現(xiàn)（美元/桶）

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    2019年國際油價走勢與近年同期比較（美元/桶）

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    進入8月后，中美兩國貿易談判進展急轉直下，月初在中美經(jīng)貿問題上海磋商結束后不久，美國總統(tǒng)特朗普宣布擬于9月1日起對中國輸美的剩余3000億美元產(chǎn)品加征10%關稅。雖然中美雙方已經(jīng)擬定于9月再次進行磋商，但顯然美國方面已經(jīng)缺乏耐心。這一消息導致市場對于全球經(jīng)濟前景的擔憂情緒進一步惡化，金融市場避險情緒驟然升溫。人民幣兌美元離岸和在岸匯率先后突破“7”的整數(shù)關口，全球資本市場爭相拋售股票及其他風險資產(chǎn)，油價閃崩。

    隨后美國宣布對部分中國產(chǎn)品加征關稅事宜推遲到今年12月15日開始執(zhí)行，其中包括部分消費電子產(chǎn)品和鞋類與服裝產(chǎn)品；中國方面則表示將堅決采取反制措施。雖然兩國談判進展一度陷入停滯，但磋商渠道并未就此關閉。與此同時，美國國內經(jīng)濟數(shù)據(jù)呈現(xiàn)階段性下滑態(tài)勢，在總統(tǒng)特朗普的持續(xù)施壓下，美聯(lián)儲轉而采取階段性降息措施，市場情緒有所提振。這一階段國際油價整體持續(xù)橫盤震蕩，面臨方向選擇。

    9月14日凌晨，沙特阿美石油公司旗下的Khurais油田和Abqaiq原油處理設施遭遇無人機襲擊，現(xiàn)場發(fā)生猛烈爆炸并起火。隨后，也門胡塞武裝宣布對此事件負責。事件短時間造成沙特約100萬桶/天原油產(chǎn)能和500萬桶/天分離產(chǎn)能下線，國際原油市場遭遇近年來最大黑天鵝事件。9月16日開盤布倫特原油即上漲19%左右，WTI暴漲15%以上，創(chuàng)下了近30年來最大單交易日百分比漲幅，單日成交量也創(chuàng)歷史新高。隨后由于沙特阿美快速修復受損下線產(chǎn)能，沙特與也門胡塞武裝有意達成全面?；饏f(xié)議，遇襲事件的沖擊快速消弭，油價甚至跌回遇襲事件前價格水平。

    9月-10月，中美兩國高級別經(jīng)貿磋商繼續(xù)進行，雙方在貿易逆差、知識產(chǎn)權、匯率、服務業(yè)開放等諸多領域達成階段性成果，并向著達成第一階段全面貿易協(xié)議相向而行，市場悲觀情緒有所緩和。10月以來油價持續(xù)溫和震蕩上行。

    自進入19年以來，減產(chǎn)協(xié)議的執(zhí)行力度就相對較好，主因是沙特作為減產(chǎn)聯(lián)盟的帶頭人超預期執(zhí)行減產(chǎn)任務。19年1月，沙特當月減產(chǎn)幅度就超過了此前確定的定額目標，執(zhí)行率達到122%，由此帶動OPEC整體的減產(chǎn)執(zhí)行率就達到了84%。此后連續(xù)數(shù)月，沙特持續(xù)控制自身產(chǎn)量及出口量。這也是今年上半年油價得以單邊上漲的重要支撐因素。相對而言，俄羅斯的減產(chǎn)行動則不溫不火，這也符合該國在歷次減產(chǎn)行動中的一貫表現(xiàn)。雖然俄方的表現(xiàn)不如沙特那般激進，但整體仍符合框架要求，根據(jù)俄羅斯能源部公布的5月份產(chǎn)量，俄羅斯減產(chǎn)執(zhí)行率首次在當月超過100%，至135%。

    隨后幾個月的減產(chǎn)協(xié)議執(zhí)行率遭遇波折：由于美國在5月份開始停止對伊朗石油出口的豁免措施，讓渡份額需要填補，沙特、俄羅斯在6月提升產(chǎn)量，執(zhí)行率有所下降；7月也是OPEC+減產(chǎn)聯(lián)盟新一輪減產(chǎn)協(xié)議履約的開端，執(zhí)行率相對較好；然而在8月份后，油價受貿易摩擦升級影響而閃崩，在油價和減產(chǎn)負向循環(huán)作用影響下，伊拉克、尼日利亞等國表現(xiàn)出很強的增產(chǎn)意愿；9月由于沙特油田遇襲，OPEC組織的減產(chǎn)執(zhí)行率被動地提升至274%。

    2019年以來OPEC和非OPEC減產(chǎn)執(zhí)行率變化

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    回顧美國單方面退出伊核協(xié)議的過程，美國方面的戰(zhàn)略意圖雖然非常清晰，但實際執(zhí)行力度仍有非常大的調整空間。在去年11月中期選舉同期，美國宣布給予中國、印度、土耳其等8個國家和地區(qū)180天進口豁免便是例證。然而這一出口豁免政策已于今年5月2日正式到期。

    5月4日，白宮針對伊朗原油出口的豁免問題發(fā)表聲明，要求伊朗石油買家自5月起停止進口該國原油。從這一強硬措辭中可以進一步清晰傳達出美國完全切斷伊朗石油收入的戰(zhàn)略意圖。

    伊朗原油產(chǎn)量數(shù)據(jù)下降明顯（千桶/天）

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    自美國重啟制裁以來，伊朗原油產(chǎn)量數(shù)據(jù)下降非常明顯，已由制裁前的380萬桶/天的中樞水平降至今年9月份的215.9萬桶/天。出口數(shù)據(jù)呈現(xiàn)同樣的趨勢，19年9月該國原油出口量已經(jīng)降至17.1萬桶/天，環(huán)比8月39.19萬桶/天的數(shù)據(jù)大幅下降，同時也低于7月份創(chuàng)造的23萬桶/天的最低紀錄?；緦崿F(xiàn)美國最初意圖將伊朗原油出口降為零的目的。

    二、2020年油價展望

    2018年是美國頁巖油生產(chǎn)大爆發(fā)的一年，產(chǎn)量從年初的570萬桶/天飆升至年底的735.2萬桶/天，漲幅達到165萬桶/天。進入19年后，這一漲勢明顯放緩，根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，9月美國頁巖油總產(chǎn)量為791萬桶/天，較年初漲幅僅有約56萬桶/天。

    作為美國頁巖油氣主產(chǎn)區(qū)，Permian（二疊紀）盆地的原油產(chǎn)量在不斷刷新前高的同時，由于基礎設施建設進度滯后，在過去很長一段時間內該區(qū)域的外輸管道、鐵路和公路運能均處于飽和狀態(tài)，限制了其生產(chǎn)能力的進一步發(fā)揮，同時也造成了產(chǎn)地（Midland次盆地）和交割地間巨大的價格貼水。

    美國全部原油產(chǎn)量（千桶/天）

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    Midland盆地井口價格與WTI價格貼水情況（美元/桶）

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    進入19年以來，針對運能瓶頸的改善一直在進行中。目前，BasinSunrise管道已經(jīng)在今年一季度上線，運能為12萬桶/天；EPD旗下的天然氣液管道改建原油管道工程也已在4月上線，新增運能20萬桶/天。連接Midland和CorpusChristi的Cactus二期管道于8月16日首次完成原油運輸，預計明年4月達到滿負荷（67萬桶/天）；EPIC管道則由Orla通往CorpusChristi，原油總運力為60萬桶/天，該管道于8月15日開始部分區(qū)段試運營，計劃明年1月正式運行。此外，連接Crane和CorpusChristi的GrayOak管道同樣計劃今年Q4進入試運行，滿負荷運能將達90萬桶/天。如果相關項目全部如期建成，至2019年底Permian盆地外輸管道能力將超過500萬桶/天，至2021年上半年，外輸能力將進一步擴大至760萬桶/天，接近當前該盆地總產(chǎn)量的兩倍。

二疊紀盆地2019至至2021年擬投產(chǎn)的部分輸油管線

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    1、 美國頁巖油黃金時代終結？

    美國頁巖油氣開發(fā)活動很大程度上依賴融資手段的支持，美國境內活躍原油鉆機數(shù)量也是衡量油氣領域新開發(fā)投資強度的重要指標。

    自16年年初國際油價觸底回升后，活躍鉆機數(shù)也隨之反彈，16-18年整體來看，中間雖有反復，但整體趨勢向上。然而進入19年后，原油活躍鉆機數(shù)形成了一個較為明顯的頂部區(qū)域且向下趨勢至今尚未看到扭轉的跡象。

    究其原因，主要是美國不少獨立頁巖勘探企業(yè)主動縮減新增債務和投資活動所致。

    有統(tǒng)計顯示，2008年國際油價大幅下跌后，在美聯(lián)儲龐大的貨幣刺激政策背景下，大量資金進入頁巖油氣行業(yè)，此后數(shù)年國際油價持續(xù)穩(wěn)定在高位，頁巖油氣行業(yè)進一步吸引資金進入，有統(tǒng)計顯示過去10年里頁巖油行業(yè)已經(jīng)吸引了近2000億美元的投資。然而14年開始的國際油價大跌改變了行業(yè)形態(tài)，雖然在過去的數(shù)年內頁巖油氣平均開發(fā)成本也不斷降低，但實際利潤回報并未和持續(xù)投入成正比。

    受制于所在區(qū)塊的資源稟賦、投資時機和融資環(huán)境，各家企業(yè)的盈虧平衡點各有不同。此外由于頁巖油氣的高衰減特性，需要持續(xù)滾動開發(fā)新井以維持新增產(chǎn)量，這也就對持續(xù)融資能力提出了更高要求。中低油價環(huán)境下，不少油企不得已只能通過借新債、還舊債來勉強維持。

    美國境內上市的35家油企的2018年年報數(shù)據(jù)，對其披露的2019年及未來到期的短期和長期債務情況進行了整理。

    結果顯示，美國上市油企在2021-2022年將迎來一波債務到期高峰，這兩年到期債券總量分別達197.25億美元和230.31億美元。19年年內到期債務總額也達到了83.08億美元之巨。

    此外，我們也可以看到在上述35家上市油企中，能夠在合適時期以合適成本發(fā)行長期債券，以規(guī)避債務集中到期的企業(yè)還相對較少。上市油企2025年及以后到期的債券總額占全部債券的比例約為50%，能夠超過這一平均線的公司數(shù)量為16家，比例超過70%的僅有康丘能源、西南能源、阿帕奇能源、阿納達科能源等7家企業(yè)。

    未來幾年油價系統(tǒng)性出現(xiàn)較大漲幅的機率不大，中小型獨立勘探企業(yè)的現(xiàn)金流壓力仍有進一步增加的可能。與此同時，?？松梨?、雪佛龍這樣的石油巨頭也紛紛通過并購方式進入頁巖油氣行業(yè)，大公司占比如果逐步提升，頁巖油氣開發(fā)活動及產(chǎn)量與油價間的調節(jié)信號將進一步鈍化。

    2019-2024年美國主要獨立油氣企業(yè)到期債務統(tǒng)計（百萬美元）

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    2、 OPEC

    OPEC+減產(chǎn)聯(lián)盟在奧地利維也納召開工作會議，最終決定將18年底確定的第二輪減產(chǎn)協(xié)議繼續(xù)延長9個月至2020年3月底，伊朗、委內瑞拉、利比亞繼續(xù)豁免減產(chǎn)，此前確定的減產(chǎn)份額不會做出調整。

    當前減產(chǎn)協(xié)議的落實情況良好，OPEC陣營的減產(chǎn)執(zhí)行率處于高位，非OPEC陣營在俄羅斯完成減產(chǎn)任務后，其執(zhí)行率也具有保障。

    回顧第一輪減產(chǎn)，尼日利亞和利比亞等減產(chǎn)豁免國不遵守協(xié)議，導致減產(chǎn)聯(lián)盟軍心不穩(wěn)；在第二輪減產(chǎn)過程中，也出現(xiàn)了厄瓜多爾主動“退群”的問題。8月份由于貿易談判進展出現(xiàn)反復，且當月沙特等主要產(chǎn)油國產(chǎn)量增長，導致減產(chǎn)執(zhí)行率下降，油價出現(xiàn)明顯下跌，基于維護市場信心的考慮，OPEC方面主動提出考慮在今年年底的OPEC工作會議上討論減產(chǎn)聯(lián)盟進一步減產(chǎn)事宜。

    由于9月發(fā)生油田遇襲事件，減產(chǎn)執(zhí)行率被動拉高，給減產(chǎn)行動本身也創(chuàng)造了喘息之機。由于伊朗和委內瑞拉產(chǎn)量已經(jīng)基本見底，我們認為未來減產(chǎn)的對沖目標將主要是美國新增產(chǎn)量，加之2020年需求增量也可能低于預期，未來進一步加強減產(chǎn)力度的需求或許并不強烈。

    3、地緣政治

    在2018年美國退出伊核協(xié)議之初，根據(jù)我們與國內中東地緣政治專家交流得到的信息，基本可以得出結論：此次美國對伊制裁力度空前，角度全方位且戰(zhàn)略目標清晰，具體有四點：

    第一、美國一次性激活自1979年以來對伊朗的所有制裁手段。美國對伊朗的制裁法案是由2012年頒布的新《國防授權法》以及其他多部法律共同組成的。今年5月到期的僅僅是其中關于石油出口禁令的法律。此次美國重啟制裁則不光是重啟石油出口禁令，其他有關于對伊朗國際投資、貿易、金融等方面的制裁措施一并得以重啟。

    第二、自2016年年1月伊核協(xié)議生效后簽署的合作協(xié)議全部需要停止。目前影響較大的商務合同有美國波音和歐洲空客向伊朗出售民航客機的合同，能源方面則涉及道達爾、中石油和伊朗國家石油公司合資的伊朗南帕斯油田項目。道達爾方面已經(jīng)明確表示，若不能享受豁免，將在11月4日前退出伊朗南帕爾斯油田開發(fā)活動。

    第三、美國明確此次制裁將不給予包括歐洲在內的國家或者公司豁免權。此前市場認為美國出于對歐洲的政治盟友方面的考慮，將給予歐盟企業(yè)以豁免或部分豁免，但目前美國方面的表態(tài)非常強硬，明確不給予任何公司以豁免權。

    第四、本次制裁的戰(zhàn)略目的在于從經(jīng)濟方面壓垮伊朗，并明顯削弱伊朗的地緣政治影響力。奧巴馬時期的對伊制裁的核心目的是迫使伊朗回到談判桌前，以進一步推動伊核問題最終解決。而此次美國單方面退出后，其重啟制裁的目的已經(jīng)截然不同。綜合美國國務卿蓬佩奧在多個場合的表態(tài)，可以認為這次對伊制裁目的就是要在經(jīng)濟方面拖垮伊朗，并且明顯削弱伊朗在中東地區(qū)的地緣政治影響力。

    在今年5月美國停止對伊進口豁免的情況下，包括中國和印度在內的主要伊朗石油進口商，由于擔憂自身業(yè)務難以完全繞過美元金融體系，進而主動停止了對伊貿易往來。

    伊朗方面采取中止履行伊核協(xié)議部分條款的方式加以反制，該國總統(tǒng)魯哈尼宣布伊朗將不再對外出售重水及濃縮鈾，并將再次重啟鈾濃縮活動。而此前伊核協(xié)議規(guī)定伊朗停止一切鈾濃縮活動，并在15年內最多保存300公斤經(jīng)濃縮的六氟化鈾，不再建造重水堆或積累重水。

    長期以來，伊朗維持了一定限度的民用核能建設，并以此作為維持其戰(zhàn)略安全的重要砝碼，但伊朗始終沒有逾越武器級的核門檻，原因是伊朗深知一旦此平衡被打破，自身將遭受毀滅性的打擊。

    在美國中東政策整體收縮的背景下，伊朗趁伊核協(xié)議帶來的喘息之機趁機擴大了勢力范圍，這也是美國方面對伊朗“下重手”懲治的關鍵原因。在美國退出伊拉克戰(zhàn)場后，其在中東事務方面秉持收縮姿態(tài)，我們認為其再次派出實際的軍事力量介入中東局勢的可能性并不大。

    基于美國無人機和沙特油田遇襲等重大事件，雙方進行了戰(zhàn)略方面的試探，基本可以確認美伊雙方都致力于避免直接發(fā)生正面軍事沖突。

    由于伊朗本國經(jīng)濟具備一定自給能力，對外抗壓能力較強，美國也很難在伊朗國內找到有力抓手，借助沙特和以色列等盟友力量加以圍堵，輔之以經(jīng)濟“內亂”可能仍將是主要手段。伊朗方面則將繼續(xù)通過擾動波斯灣的能源安全局勢，進而達到其反制的目的。

伊朗國內煉廠情況

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    4、新規(guī)即將實施

    目前世界范圍內船用燃料以高硫燃料油為主，為控制船用燃料的污染，國際海事組織（IMO）規(guī)定自2020年1月起，全球船用燃料硫含量質量占比由現(xiàn)行的3.5%降至不超過0.5%。

    2010年以來，全球船用燃料需求保持在450-500萬桶/年的水平。根據(jù)調查數(shù)據(jù)顯示，2016年亞太地區(qū)船用燃料消費占比約占全球的47%，其次是歐洲地區(qū)，占比約23%。

    而品種構成方面，高硫燃料油由于具備價格優(yōu)勢，占比接近70%；柴油占比約25%，其余約5%的份額由低硫燃料油和LNG占據(jù)。

    一般看來，為滿足燃料新標準的要求，航運界通常采取三種方法，一是更換船用燃油，采用更加環(huán)保的船用柴油和低硫燃料油；二是使用尾氣脫硫設備（洗滌塔）降低尾氣排放的硫含量；三是使用LNG等替代清潔能源。

    從經(jīng)濟性方面考慮，簡單測算，一般的大型運輸船舶，日耗油量在20-100噸之間。高硫燃油和低硫達標燃油間的價差通常在150-200美元/噸。若按照年運行200天計算，日耗油量50噸的船舶每年因替換低硫燃油的額外成本約150-200萬美元。而通常安裝一套船舶尾氣脫硫設備的費用需要300-500萬美元不等。因此，對于船舶剩余設計使用壽命較長，尤其是新船以及船舶載重噸位較大的船舶而言，安裝尾氣脫硫設施單純從經(jīng)濟角度看更為合理，通常2年左右就能收回成本。

    然而，世界范圍內合乎規(guī)范的脫硫設備產(chǎn)能與裝船需求相比非常有限，因此新裝設備的排隊等待的周期相對較長。此外，不少船東從長遠角度出發(fā)，認為脫硫設備雖然能夠有效解決硫排放問題，但設備本身將產(chǎn)生含硫廢液和廢渣，港口對此進行無害化處理的能力不足，直接排放將污染海洋環(huán)境，屬于治標不治本的舉措，因此更傾向于從燃料低硫化的角度入手，從而根本上解決問題。

    全球船用燃料構成現(xiàn)狀及新標準完全實施后預測

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    我國對于船舶污染物排放的要求早有規(guī)定?！吨槿?、長三角、環(huán)渤海（京津冀）水域船舶排放控制區(qū)實施方案》規(guī)定，從2016年1月1日起在上述排放控制區(qū)內，有條件的港口可以試試船舶靠岸停泊期間使用硫含量不超過0.5%的燃油等排放控制要求的措施。2019年1月1日起所有進入排放控制區(qū)的船舶應使用硫含量不超過0.5%的燃油。實際上，我國部分重點水域已經(jīng)在2019年起進入低硫船燃時代。

    自2020年1月1日起，國際航行船舶進入我國管轄水域應使用硫含量不超過0.5%的燃油；進入我國內河船舶大氣污染物排放控制區(qū)的，應使用硫含量不超過0.1%的燃油。此外，自2020年1月起，船舶不得在我國船舶大氣污染物排放控制區(qū)內排放開式廢氣清洗系統(tǒng)洗滌水。

    對于煉油行業(yè)而言，船用燃油需求的結構性變化將對適應重質原料的煉廠開工率起到較為積極的提升作用。

    目前，國內船用燃料油市場體量不大，2017年國內船用燃料油需求量約為1665萬噸，其中約1000萬噸為保稅油，其余為內貿油。保稅油的目標市場為國際航行船舶，由海關實施保稅監(jiān)管，壟斷特征較強，國內共有5家企業(yè)有資質在全國范圍內經(jīng)營，另有5家允許在浙江自貿區(qū)內運行。內貿油則主供普通內貿航線船舶，市場競爭激烈，企業(yè)主體極為分散，市場不甚規(guī)范。

    從低硫燃油的生產(chǎn)方式來講，基本不存在技術方面的壁壘。根據(jù)煉廠類型不同，通常采用的是兩種方式：一是簡單煉廠方案，即從常減壓裝置源頭入手，用低硫原油替代高硫原油；二是復雜煉廠方案，也是目前使用最為普遍的加工方案。即將部分加氫渣油和催化油漿單獨從加工體系中切出，通過調和方式加工成低硫船燃。

    低硫燃油加工方式優(yōu)劣比較

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    由于我國對燃料油一般貿易出口征收高額消費稅，導致自產(chǎn)燃料油的出口價格缺乏競爭優(yōu)勢，國內煉廠基本沒有排產(chǎn)意愿，于是形成了一邊是煉能過剩，另一邊保稅油仍大量進口的景象。

    國內大部分一體化煉廠出于經(jīng)濟效益方面的考慮，一方面原料逐步向輕質化方向調整，減少重質產(chǎn)品產(chǎn)出；另一方面通過提升煉廠復雜程度，全面提升重質原料的消化能力。很少有煉廠主動將燃料油作為排產(chǎn)產(chǎn)品。因此，面對環(huán)保新規(guī)，需要針對簡單煉廠和復雜煉廠各自不同的特點，進行綜合的權衡。
針對即將實施的船燃新規(guī)，我國幾大煉化企業(yè)已經(jīng)在加工方案和能力方面做好了充分準備。中國石化已經(jīng)布局10家煉油企業(yè)生產(chǎn)低硫船用燃油，中國石油也已布局6家企業(yè)做好生產(chǎn)準備，兩家企業(yè)計劃在2020年分別實現(xiàn)1000萬噸和400萬噸低硫燃油生產(chǎn)能力，此外中海油和中化集團分別計劃在2020年實現(xiàn)360萬噸和55萬噸低硫油生產(chǎn)能力。

    2018年7月，國家商務部正式批準同意在浙江自貿試驗區(qū)開展保稅燃料油混兌調和加工貿易業(yè)務，為保稅低硫燃油行業(yè)的發(fā)展開了好頭。今后若燃料油一般貿易出口退稅政策如果能夠有所突破，必然能夠調動煉化企業(yè)生產(chǎn)積極性，緩解國內煉化產(chǎn)能過剩壓力。

    總結來看，IMO新規(guī)的執(zhí)行，必將短期內（1-2年）提升航運業(yè)對低硫燃油的需求，對于亞洲區(qū)域的重油（復雜型）煉廠整體利好。但國內煉油企業(yè)要想分享這一市場機遇，政策壁壘是不得不面對的問題。

    相關報告：智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國液化石油氣行業(yè)市場供需形勢及投資趨勢分析報告》