2019年全球及中國信托行業(yè)市場分析、行業(yè)各信托公司發(fā)展?fàn)顩r及市場發(fā)展前景分析[圖]

李玲玲 2019-05-24 05:30 來源：智研咨詢

一、全球視角：信托職能不斷演化，本源來自于法律特質(zhì)

1、信托的法律本質(zhì)：財產(chǎn)獨立、權(quán)利與利益分離、有限責(zé)任、連續(xù)管理

信托制度是一種受法律保護的獨特的財產(chǎn)管理方式。信托的實質(zhì)是“獲人之信、受人之托、遵人之囑、代人理財”?！吨腥A人民共和國信托法》第二條規(guī)定：“信托，是指委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己名義，為受益人的利益或特定目的，進行管理或者處分的行為。”這里已經(jīng)充分蘊藏著信托制度的本源優(yōu)勢。談?wù)撔磐袝r，需要明晰一些相關(guān)概念：

1）信托財產(chǎn)

委托人（信托產(chǎn)品的購買方）將其合法擁有的財產(chǎn)委托給受托人（信托公司），形成信托財產(chǎn)。信托公司是信托財產(chǎn)的名義所有人，對信托財產(chǎn)進行管理和運用。投資者是信托財產(chǎn)的實際所有人和由運用信托財產(chǎn)所獲收益的受益人。信托財產(chǎn)是信托公司的表外資產(chǎn)。

2）信托計劃

信托計劃（信托合同）信托投資公司根據(jù)人民銀行和有關(guān)監(jiān)管機構(gòu)規(guī)定制作的具有法律效力的信托文件，規(guī)定信托項目的管理、運用、信息披露等內(nèi)容，主要包括：推介時間、規(guī)模、用于揭示并告知投資者關(guān)于某處分信托財產(chǎn)的相關(guān)信息等。一份信托計劃涉及到信托的四要素：信托當(dāng)事人（委托人、受托人、受益人）、信托行為、信托財產(chǎn)和信托目的。

信托的參與者

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

從法律的視角，信托具有以下特征：

1、信托財產(chǎn)權(quán)利與利益的分離。信托是以財產(chǎn)為中心而設(shè)計的財產(chǎn)轉(zhuǎn)移與管理制度。信托設(shè)立時，委托人須將其擁有的財產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人，使委托人的財產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)化為信托財產(chǎn)所有權(quán)。信托財產(chǎn)所有權(quán)的性質(zhì)十分特殊，它表現(xiàn)為信托財產(chǎn)所有權(quán)在受托人和受益人之間的分離，受益人無需承擔(dān)管理的責(zé)任就能享受信托財產(chǎn)的利益。這是信托成為一種優(yōu)良的財產(chǎn)管理制度的奧秘所在，是信托制度的重要特征。

2、信托財產(chǎn)的獨立性。信托財產(chǎn)具有獨立性，一旦信托成立，信托財產(chǎn)就從委托人、受托人和受益人的固有財產(chǎn)中分離出來，成為獨立的財產(chǎn)整體。信托財產(chǎn)的獨立性使信托超然于各方當(dāng)事人的固有財產(chǎn)以外，維護了信托財產(chǎn)的安全，能確保信托目的得以實現(xiàn)。

3、信托的有限責(zé)任。在信托關(guān)系中，由于受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或特定目的，對信托財產(chǎn)進行管理或處分，受托人自身并不享有任何信托利益，因此受托人因處理信托事務(wù)所發(fā)生的財產(chǎn)責(zé)任（包括對受益人和第三人），原則上僅以信托財產(chǎn)為限負有限清償責(zé)任。

4、信托管理的連續(xù)性。信托的管理具有連續(xù)性特點，不會因為意外事件的出現(xiàn)而終止。信托管理的連續(xù)性安排，使信托成為一種具有長期性和穩(wěn)定性的財產(chǎn)轉(zhuǎn)移與財產(chǎn)管理的制度。

2、國際經(jīng)驗：在宏觀經(jīng)濟和監(jiān)管政策影響下，信托職能不斷轉(zhuǎn)變

1）美國經(jīng)驗：信托業(yè)務(wù)涉及廣泛，向高端財富管理發(fā)展

初始階段（18世紀末到19世紀初）：起源于英國，以無償民事信托為主，發(fā)揮事務(wù)管理和風(fēng)險隔離的功能。民事信托最初是英國國民為了逃避死后國王沒收個人財產(chǎn)，將財產(chǎn)轉(zhuǎn)移給信賴的人，委托其管理財產(chǎn)并將收益轉(zhuǎn)交給委托人的女兒（英國中世紀實行長子繼承制，沒有兒子的國民死后，國王將沒收個人財產(chǎn)），其特點是以非營利為目的。18世紀末，信托制度引入美國，發(fā)揮事務(wù)管理和風(fēng)險隔離的功能。

發(fā)展階段（19世紀初到19世紀末）：信托業(yè)務(wù)范圍擴大，增加融資功能。美國以保險兼營信托業(yè)務(wù)的模式，開創(chuàng)了商業(yè)信托。因為保險公司具有代人理財?shù)哪芰蜅l件，所以開始兼辦類似信托的代為管理賠款業(yè)務(wù)。于1822年成立的紐約農(nóng)業(yè)火災(zāi)保險及放款公司是最早開展信托業(yè)務(wù)的保險公司，主要經(jīng)營不動產(chǎn)抵押貸款以及代客買賣產(chǎn)業(yè)證券，后獲得紐約州政府的特許備案，業(yè)務(wù)擴展到以執(zhí)行遺囑或契約為依據(jù)的動產(chǎn)和不動產(chǎn)信托。1853年，美國聯(lián)邦信托公司成立，信托業(yè)務(wù)擴大。南北戰(zhàn)爭后，美國經(jīng)濟迅速發(fā)展，為滿足西部大開發(fā)中的融資需求，信托公司通過承購鐵路、礦山公司等發(fā)行的債券，轉(zhuǎn)讓或出租給民眾籌集資金。而后，羅德島醫(yī)院信托公司獲準兼營一般銀行業(yè)務(wù)，形成信托公司兼營銀行業(yè)務(wù)的模式，發(fā)揮了其融資功能。

穩(wěn)定階段（19世紀末到20世紀末）：信托業(yè)務(wù)范圍進一步擴大，發(fā)揮財富管理、資產(chǎn)管理的功能。1913年美國批準《聯(lián)邦儲備銀行法》，允許銀行兼營信托業(yè)務(wù)，在商業(yè)銀行內(nèi)部設(shè)立信托部，形成銀行兼營信托的模式。第二次世界大戰(zhàn)（1946年）后，美國實體經(jīng)濟和資本市場的迅速擴張，進一步促進了信托行業(yè)的發(fā)展，信托業(yè)開始涉足證券投資信托、房地產(chǎn)投資信托、企業(yè)年金信托、員工持股信托等，發(fā)揮財富管理、資產(chǎn)管理的功能。

目前，美國的信托業(yè)務(wù)主要集中于商業(yè)銀行和少數(shù)信托公司，有以下三個特點：第一，商業(yè)銀行雖然可兼營銀行和信托業(yè)務(wù)，但兩種業(yè)務(wù)在銀行內(nèi)部相互獨立、權(quán)責(zé)分離，如銀行工作人員不能擔(dān)任信托受托人等。第二，從資金的投向來看，以證券投資信托為主。第三，按照委托人的類型，美國信托業(yè)務(wù)可分為個人信托業(yè)務(wù)和法人信托業(yè)務(wù)，二者共同發(fā)展。其中，法人信托主要是代理企業(yè)和事業(yè)單位發(fā)行的股票和債券，管理企業(yè)雇員基金賬戶，進行財產(chǎn)管理及代辦各類手續(xù)等；個人信托包括生前信托和生后信托，信托機構(gòu)代為處理個人財產(chǎn)上的所有事務(wù)，包括受托管理、處置等，且個人信托業(yè)務(wù)針對性強，向客戶專業(yè)化和產(chǎn)品專業(yè)化高端財富管理發(fā)展。

2）日本經(jīng)驗：行業(yè)集中度高，注重發(fā)揮信托的專業(yè)職能

初始階段（20世紀初）：信托業(yè)務(wù)由美國引進，但業(yè)務(wù)經(jīng)營混亂、信托公司良莠不齊。1900年，日本頒布了《日本興業(yè)銀行法》，批準興業(yè)銀行兼營地方債權(quán)、公司債券及股票的信托業(yè)務(wù)，此時信托業(yè)務(wù)的本質(zhì)是證券代理業(yè)務(wù)。1904年，東京信托公司成立，是日本第一家專業(yè)信托公司，主要經(jīng)營不動產(chǎn)的管理和不動產(chǎn)抵押貸款，真正發(fā)揮信托公司“代人理財”的功能。此后，隨著日本經(jīng)濟的騰飛，信托業(yè)快速發(fā)展，二十年內(nèi)成立了四百多家信托機構(gòu)，但該階段信托公司業(yè)務(wù)經(jīng)營混亂，很多小信托公司以放高利貸為生。

發(fā)展階段（20世紀初到中葉）：信托承擔(dān)長期融資職能，與銀行短期融資形成互補。1922年，《信托法》與《信托業(yè)法》頒布，信托業(yè)務(wù)與銀行業(yè)務(wù)分離。此后，信托公司開始執(zhí)行長期融資的職能，開創(chuàng)“金錢信托”等業(yè)務(wù)，對鐵路、礦產(chǎn)等行業(yè)進行中長期貸款或投資。為發(fā)揮籌資作用，日本讓信托公司改為信托銀行。1952年，《貸款信托法》頒布，創(chuàng)設(shè)貸款信托業(yè)務(wù)并得到迅速發(fā)展。

穩(wěn)定階段（20世紀后半葉）：各家信托銀行合并，形成壟斷競爭格局，2005年停止發(fā)售貸款信托，信托專注于本源業(yè)務(wù)。1999年，三井與中央信托合并；2000年，三菱、日本信托與東京三菱銀行合并等，行業(yè)集中度不斷提高，逐漸形成壟斷競爭的格局。期間，貸款信托業(yè)務(wù)比重逐漸下降，信托業(yè)務(wù)由發(fā)放貸款轉(zhuǎn)向有價證券投資。2005年，停止發(fā)售信托貸款，信托開始專注于本源業(yè)務(wù)。

目前，日本形成以信托銀行開展信托業(yè)務(wù)的模式，行業(yè)集中度高。信托業(yè)務(wù)不斷創(chuàng)新和發(fā)展，按照信托財產(chǎn)的性質(zhì)，可以分為金錢信托、非金錢信托、金錢和非金錢相兼的信托和其他信托，其中金錢信托包括：現(xiàn)金信托、年金信托、財產(chǎn)形成給付信托、貸款信托、投資信托等等；非金錢信托包括：有價證券信托、金錢債權(quán)信托、動產(chǎn)信托、土地及其附著物信托、土地及其附著物租賃權(quán)信托、綜合信托以及其他資產(chǎn)信托等。

3）共同點：受宏觀經(jīng)濟和監(jiān)管政策影響，信托職能不斷轉(zhuǎn)變回歸至本源

回顧美國、日本等發(fā)達國家信托發(fā)展歷程，我們可以發(fā)現(xiàn)，信托職能都經(jīng)過不斷轉(zhuǎn)變，最終回歸風(fēng)險隔離、事務(wù)管理的本源職能。其中，信托職能的轉(zhuǎn)變主要由宏觀經(jīng)濟發(fā)展水平和監(jiān)管政策決定。

宏觀經(jīng)濟發(fā)展水平：在日本和美國經(jīng)濟的高速發(fā)展階段以及經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、戰(zhàn)爭等重大環(huán)境變化時，為滿足實體經(jīng)濟的發(fā)展、投融資需求或快速籌集資金，信托依賴其靈活性和制度優(yōu)勢信托發(fā)揮融資職能。在經(jīng)濟發(fā)展穩(wěn)定階段，信托專注于其財富管理和資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)。

監(jiān)管政策：各國信托業(yè)的發(fā)展都離不開監(jiān)管政策的實施與推動，美國和日本信托法律和監(jiān)管制度的不斷完善的過程，也是信托發(fā)展逐漸規(guī)范、回歸本源的過程?？梢园l(fā)現(xiàn)，在金融體系不健全、各類金融機構(gòu)專業(yè)能力不強的階段，需要信托業(yè)憑借其靈活性承擔(dān)其他金融功能。金融體系越健全、各類金融機構(gòu)越豐富且專業(yè)能力越強的階段，信托業(yè)則更聚焦于其以風(fēng)險隔離、事務(wù)管理的本源功能。

對標美國和日本，目前我國正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、金融監(jiān)管體系逐漸健全的階段。在宏觀經(jīng)濟方面，我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型不斷深化、產(chǎn)業(yè)升級不斷推進，能夠產(chǎn)生持續(xù)的投融資需求；另外，居民財富的增加以及高凈值人群的快速增長推動財富管理的需求提升。在監(jiān)管政策方面，我國金融監(jiān)管體系逐步完善，各類金融機構(gòu)專業(yè)能力正在提升，我國信托業(yè)將步入新的發(fā)展階段，發(fā)揮其本源職能。

二、舊的篇章：監(jiān)管套利的工具，銀行信貸的補充

1、中國信托行業(yè)發(fā)展史：行業(yè)發(fā)展史也是一部監(jiān)管發(fā)展史

中國的信托業(yè)起源于日本在東北設(shè)立的大連取引所信托株式會社。之后，中國的信托行業(yè)經(jīng)歷了以下發(fā)展階段：

1、初步發(fā)展階段（1918-1948）

1918年“浙江興業(yè)銀行”開班具有信托性質(zhì)的出租保管箱業(yè)務(wù)。1919年“聚興城銀行”上海分行成立信托部。1921年通商信托公司在上海成立中國通商信托公司。這是第一家內(nèi)資信托投資機構(gòu)，從此信托公司正式登上我國歷史舞臺，并得到快速發(fā)展。

2、停滯階段（1049-1978）新中國成立后，在計劃經(jīng)濟體制下，信托存在的客觀條件消失，信托業(yè)處于停滯狀態(tài)。

3、恢復(fù)階段（1979-1981）

1979年以中國國際信托投資公司的成立為標志，中國的信托業(yè)進入恢復(fù)階段。

4、六次整頓階段（1982-2007）

信托業(yè)的六次整頓

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2007年以后，隨著監(jiān)管態(tài)度的變化，信托行業(yè)表現(xiàn)出不同的階段特征，具體可以分為以下四個階段：1)銀信合作階段，信托通道業(yè)務(wù)規(guī)模快速擴張；2）券商資管和基金子公司分羹通道業(yè)務(wù)，3）信托通道回流4）資管新規(guī)落地，強調(diào)信托回歸本源，發(fā)揮融資功能，開啟新篇章。

信托行業(yè)發(fā)展階段

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1、2008-2011年：銀信合作，信托資產(chǎn)規(guī)模迅速擴張

銀信合作是銀行為了規(guī)避央行限制信貸規(guī)模擴張的束縛，通過信托理財產(chǎn)品曲線為企業(yè)提供貸款。2008年12月4日，銀監(jiān)會引發(fā)布了《銀行與信托公司業(yè)務(wù)合作指引》，意味著銀信合作得到了監(jiān)管部門的認可，再加上政府“四萬億”政策“推波助瀾”的作用，銀信合作大幅擴張。

銀信合作產(chǎn)品風(fēng)險積聚，監(jiān)管趨嚴，銀信合作受到限制。隨著銀信合作模式的創(chuàng)新和豐富，產(chǎn)品層次趨于復(fù)雜，系統(tǒng)性風(fēng)險加劇。2010、2011年銀監(jiān)會連續(xù)出臺三項文件（《關(guān)于規(guī)范銀信理財合作業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》、《信托公司凈資本管理辦法》、《關(guān)于進一步規(guī)范銀信理財合作業(yè)務(wù)的通知》），限制了信托公司融資類業(yè)務(wù)余額占銀信合作余額的比例（不得高于30%）、規(guī)定了信托公司凈資本最低限額、商業(yè)銀行將銀信合作表外轉(zhuǎn)表內(nèi)等等。銀信合作模式不斷受到限制，從2010年起開始大幅下滑。

2、2012-2015年：券商資管和基金子公司分羹通道業(yè)務(wù)

券商資管和基金子公司加入競爭，受惠于監(jiān)管相對寬松，資產(chǎn)規(guī)模實現(xiàn)高速增長，而信托資產(chǎn)規(guī)模顯著下降。2012年10月，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)辦法》，規(guī)定券商資管和基金子公司也可以開展通道業(yè)務(wù)，且未作凈資本等相關(guān)約束，所以其通道業(yè)務(wù)費率可以顯著低于信托公司。不僅信托公司獨占的通道業(yè)務(wù)被瓜分，而且被迫降低通道業(yè)務(wù)收費，信托業(yè)務(wù)規(guī)模受到?jīng)_擊。

3、2016-2017年：信托通道回流

隨著券商資管和基金子公司通道業(yè)務(wù)的監(jiān)管趨嚴，通道業(yè)務(wù)紅利逐漸消失，規(guī)模大幅下降。2016年7月，基金業(yè)協(xié)會發(fā)布文件《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運作管理暫行規(guī)定》，對基金子公司的杠桿倍數(shù)做出嚴格約束(不得超過3倍)；證監(jiān)會風(fēng)險控制辦法要求證券公司計提風(fēng)險準備金(凈資本/風(fēng)險資本≥100%)。隨之，銀行理財新規(guī)明確限定對接非標債券資產(chǎn)的通道為信托，信托通道業(yè)務(wù)回流。

4、2017年以后：資管新規(guī)落地，強調(diào)信托回歸本源，開啟新篇章

資管新規(guī)核心在于去通道，信托資產(chǎn)規(guī)模下降明顯。2018年4月，資管新規(guī)正式落地，意味著資管行業(yè)逐漸進入統(tǒng)一監(jiān)管體系，對信托行業(yè)具有深遠影響。此外，剛性兌付的嚴格禁止可能使信托公司短期內(nèi)面臨客戶流失、資金端供給、經(jīng)營壓力增大等困難，而且對信托公司的資產(chǎn)管理能力提出了更高的要求。此外，資管新規(guī)重新定義了合格投資者的標準，提高了資金募集的門檻，對信托產(chǎn)品的銷售渠道產(chǎn)生一定的負面影響。迫于去通道以及各方面的壓力，信托資產(chǎn)規(guī)模收縮明顯，首次出現(xiàn)下降。

過渡期內(nèi)開放部分通道業(yè)務(wù)，信托規(guī)?；嘏?018年8月，銀保薦會《關(guān)于加強規(guī)范資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)過渡期內(nèi)信托監(jiān)管工作的通知》，支持信托公司開展符合監(jiān)管要求、資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟的事務(wù)管理類信托，開放部分通道業(yè)務(wù)。信托業(yè)務(wù)規(guī)模也逐漸回升。
綜上，可以看到，整個信托發(fā)展的歷史是一部監(jiān)管的歷史。監(jiān)管政策對于信托行業(yè)的職能
定位、業(yè)務(wù)收入、發(fā)展方向有著至關(guān)重要的影響。

信托管理資產(chǎn)規(guī)模（億元）

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2、信托在社融中的地位：補充傳統(tǒng)金融，助力實體經(jīng)濟

信托貸款、委托貸款作為非標資產(chǎn)的兩種常見形式，在社會融資規(guī)模的構(gòu)成中，和未貼現(xiàn)承兌匯票一起，作為銀行表外融資的三大指標。信托憑借其靈活的制度優(yōu)勢在非銀行金融工具中占據(jù)了重要地位，成為了銀行貸款的重要補充方式。信托融資的渠道多樣，包括資金信托貸款、股權(quán)信托、債權(quán)信托、受益權(quán)轉(zhuǎn)讓信托、融資租賃信托等。信托一方面為分散的社會資金提供了投資工具，一方面拓展了中小企業(yè)的融資渠道，對實體經(jīng)濟融資意義重大。

截至2019年1月，社會融資規(guī)模存量為205.08萬億，其中：人民幣貸款138.26萬億，占比67.42%；企業(yè)債券20.5萬億，占比9.99%；委托貸款12.31萬億，占比6.00%；信托貸款余額7.83萬億，占比3.82%。

社會融資規(guī)模是指實體經(jīng)濟從金融體系獲得的資金。其中，增量指標是指一定時期內(nèi)獲得的資金額，存量指標是指一定時期末獲得的資金余額。社會融資規(guī)模是全面反映金融與經(jīng)濟關(guān)系，以及金融對實體經(jīng)濟資金支持的總量指標。

社會融資規(guī)模指標可以拆分成四個維度：股債直接融資（非金融企業(yè)境內(nèi)股票、企業(yè)債券）；銀行表內(nèi)融資（人民幣貸款、外幣貸款）；銀行表外融資（未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票、委托貸款、信托貸款）；其他類融資（投資性房地產(chǎn)、保險公司賠償、其他）。其中，“其他”為在當(dāng)?shù)氐男☆~貸款公司、貸款公司向非金融企業(yè)、機關(guān)團體、個人以貸款合同、票據(jù)貼現(xiàn)、墊款、貿(mào)易融資等形式提供的人民幣貸款）。

由上可以得出，“信托貸款=社會融資規(guī)模-股債直接融資-銀行表內(nèi)融資-其他大類融資-未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票-委托貸款”。根據(jù)這個等式，我們可以看出，信托貸款規(guī)模的增長一方面來自于宏觀環(huán)境導(dǎo)致的社會融資總規(guī)模的增加；另一方面來自于其他融資渠道受阻帶來的溢出需求。反之亦然。

社會融資規(guī)模存量變化

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根據(jù)上述等式，復(fù)盤信托新增貸款的變化發(fā)現(xiàn)，傳統(tǒng)上，信托業(yè)務(wù)的主要驅(qū)動因素是社會融資需求（房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等）增加，與其他融資渠道（銀行信貸、券商資管、基金子公司等）受限所導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性流入。2013年和2017年，我國信托貸款出現(xiàn)了顯著增長。2013年，經(jīng)濟進入下行期，銀行信貸投放謹慎，融資需求的缺口溢出到了表外的非標融資，2013年全年新增信托貸款1.84萬億，同比增加43%。2017年信托貸款的顯著增長來源于券商資管、基金子公司等表外收縮，資金回流信托。2017年監(jiān)管趨嚴，房地產(chǎn)等企業(yè)融資渠道受阻，企業(yè)新發(fā)債券融資難度增加，券商資管、基金子公司等的通道業(yè)務(wù)收縮，新增委托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票下降。此時，受監(jiān)管相對較少的信托成為“去杠桿”的緩沖工具，資金回流信托，2017年全年新增信托貸款高達2.26萬億，同比增加162.48%。

社會融資規(guī)模：新增信托貸款

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短期來看，信托在社會融資中的地位不可取代。未來，信托公司對于積極籌措中長期資金，發(fā)揮信托投貸聯(lián)動業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，培育共享經(jīng)濟等新興業(yè)態(tài)模式具有重要意義。信托公司未來將更積極研究直接工具，在補充傳統(tǒng)金融薄弱環(huán)節(jié)中發(fā)揮重要作用，支持實體經(jīng)濟，特別是民營經(jīng)濟的發(fā)展。

3、信托主動管理能力：不再依賴銀信合作，發(fā)揮制度優(yōu)勢

信托公司主動管理能力提升體現(xiàn)在投資管理能力和資金來源結(jié)構(gòu)兩方面。在投資管理能力方面，自2013年起，投資類信托規(guī)模持續(xù)增多，占比也逐年提高，2015年二季度達到最高39.6%，2017年投資類信托規(guī)模雖增加，但占比持續(xù)穩(wěn)步回落。截至2018年第三季度，投資類信托規(guī)模為52870億元。

從投向的規(guī)模和占比來看，證券投資、金融機構(gòu)和基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)下降最明顯；工商企規(guī)模業(yè)略有下降但占比有所提升；投向房地產(chǎn)規(guī)模和占比都有所上升但增速放緩。截至2018年第三季度，前三大投向分別為：工商企業(yè)（29.49%）、金融機構(gòu)（16.14%）和基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)（14.64%）。投資類信托方向主要包括證券市場和產(chǎn)業(yè)投資。

證券市場方面，一般與陽光私募合作，以通道形態(tài)出現(xiàn)，是信托銀信合作的發(fā)源地。證券市場的主動管理要求信托公司擁有專業(yè)高效的投研體系，對市場具有清晰的判斷和認識，從而構(gòu)建量化對沖、固定收益、股權(quán)權(quán)益、和QDII等資產(chǎn)組成的投資組合，并根據(jù)市場的變化調(diào)整配置比例，以對沖單一資產(chǎn)的配置風(fēng)險。例如，萬向信托已于2014年10月完成私募基金管理人備案，這標志著信托公司開始嘗試擺脫對其它方投資顧問的依賴，發(fā)展證券投資的主動管理業(yè)務(wù)。

產(chǎn)業(yè)投資方面，信托行業(yè)的主動管理對信托公司的風(fēng)險甄別能力、資產(chǎn)端和資金端的管理能力提出了更高的要求。信托公司要強化盡職調(diào)查的能力，增強對項目決策的自主性，建立與投資管理能力相適應(yīng)的資金池。目前，資金類信托已經(jīng)暴露出配置期限不匹配、部分行業(yè)風(fēng)險大，面臨兌付壓力等短板。目前，信托行業(yè)開始敢于并勝任積極投資。平安信托將戰(zhàn)略結(jié)構(gòu)調(diào)整為“零售+若干基金”、四川信托致力于提升證券投資市場規(guī)模備、安信信托通過布局新興行業(yè)的投資，都取得了較好的收益。

資金各類投向及占比

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在資金來源結(jié)構(gòu)方面，集合資金信托占比持續(xù)穩(wěn)步提高。截至2018年3季度末，集合資金信托規(guī)模9.24萬億元，較上季度末略為下降0.27萬億元，相對占比達到39.93%。單一資金信托規(guī)模10.25萬億元，較2季度末下降0.59萬億元，相對占比為44.32%，較2季度末下降0.37%，也是本季度信托規(guī)模下降的主要因素。管理財產(chǎn)信托規(guī)模3.65萬億元，較2季度末下降0.27萬億元，相對占比為15.75%，占比降幅與單一資金信托變化基本持平。

投資類信托規(guī)模(億元)及占比變化

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信托資金來源結(jié)構(gòu)變動情況（億元）

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投資類信托資產(chǎn)規(guī)模和集合資金信托規(guī)模的顯著提升意味著信托公司不再依賴銀信通道，更能主動發(fā)揮信托的制度優(yōu)勢，在項目篩選、盡職調(diào)查、投資決策、項目管理方面承擔(dān)信托管理職責(zé)。增強主動管理，能夠發(fā)揮信托公司在實業(yè)投資領(lǐng)域的研究、管理、風(fēng)控優(yōu)勢，充分利用信托業(yè)務(wù)的靈活性和敏銳性，有助于打造信托的核心競爭力。通過從頭到尾、一以貫之的管理覆蓋，信托能承擔(dān)更重大的受托責(zé)任，獲得更豐厚的信托報酬。

三、各家信托公司發(fā)展?fàn)顩r：行業(yè)ROE高，各公司差異發(fā)展

目前，我國有68家信托公司。從地域分布上，北京有11家位，上海7家，杭州4家，其余10個城市如深圳、重慶、南京、武漢、成都、合肥、南昌、西安、鄭州、烏魯木齊等

分別有2家信托公司。股東背景方面，有16家信托公司由央企控股，13家由金融機構(gòu)控股（金控集團、ABC和銀行），29家由地方控股和10家由民營企業(yè)控股。目前，監(jiān)管機構(gòu)已經(jīng)允許外資機構(gòu)參股國內(nèi)信托公司，并可以超過20%的比例。截至目前，總計有8家信托公司具有外資參股：中航信托（華僑銀行，19.99%）、中糧信托（蒙特利爾銀行，19.99%）、百瑞信托（摩根大通，19.99%）、紫金信托（三井住友信托銀行，19.99%）、國通信托（東亞銀行，19.99%）、北京國際信托（威益投資，15.30%）、興業(yè)國際銀行信托（澳大利亞國民銀行，8.42%）和新華信托（巴克萊銀行，5.57%）。上市信托公司在增資渠道上較非上市信托公司更為通暢，凈資本的增加能擴大信托業(yè)務(wù)的規(guī)模，對信托公司的發(fā)展極為重要。目前，已有3家完成了正式上市進程：安信信托（1994，A股）、陜國投信托（1994、A股）、山東信托（2017，港股）。有3家信托通過借殼完成了曲線上市，如江蘇信托借殼ST舜船（2016年12月1日）、昆侖信托借殼ST濟柴（2016年12月15日）、五礦信托借殼ST金瑞（2016年12月16日）。

1、各信托公司的ROE

由于信托公司獲取托管資產(chǎn)的形式是基于信托合同，而非計入負債，所以信托公司具有低杠桿的特征。這也意味著信托公司以小資本獲取管理資產(chǎn)的手續(xù)費及傭金收入，故信托行業(yè)普遍具有高ROE的特征。

信托行業(yè)ROE

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通過對68家信托公司歷年的盈利能力的統(tǒng)計，可以得出自2011年以來，平均ROE高于20%的有18家公司，安信信托平均ROE高達39%，信托行業(yè)的盈利能力顯著高于一般行業(yè)。

68家信托公司ROE（%）

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2、凈利潤

2017年信托公司實現(xiàn)凈利潤674.84億元，較2016年增長7.99%。其中前五位分別是平安信托、安信信托、中信信托、重慶國信和中融信托。安信信托和中信信托依靠信托業(yè)務(wù)收入的增長實現(xiàn)了凈利潤的大幅增長，而重慶國信則由于信托業(yè)務(wù)收入減少出現(xiàn)凈利潤負增長。

2017年凈利潤排名前十的信托公司

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2017年68家信托公司平均人均凈利潤為340.94萬元，較2016年增加1.56萬元。行業(yè)從業(yè)人員由18393人上升到19771人。人均凈利潤排名前五的公司是重慶國信、江蘇國信、粵財信托、平安信托及中鐵信托，重慶國信人均凈利潤達到2299.94萬元，人均創(chuàng)收能力遠高于其他信托公司。

2017人均利潤前10位信托公司

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四、經(jīng)濟增長形勢嚴峻，信托馳援實體經(jīng)濟

1、經(jīng)濟持續(xù)承壓

國內(nèi)經(jīng)濟仍處于探底過程。1-2月份天量社融數(shù)據(jù)引發(fā)市場關(guān)注，但當(dāng)前我國經(jīng)濟形勢依舊嚴峻，壓力仍然較大。從生產(chǎn)的角度，固定資產(chǎn)投資增速小幅改善，PMI環(huán)比改善，但仍處于低位；消費的角度，社會消費品零售增速仍舊低迷，其中汽車等銷量略有回暖，但仍未恢復(fù)正常水平；出口角度，海外經(jīng)濟低迷抑制出口需求等綜合因素的影響。綜合來看，我國經(jīng)濟仍處于探底的過程，壓力猶存。

固定資產(chǎn)投資額環(huán)比改善，但仍在低位（%）

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PMI環(huán)比改善（%）

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社零環(huán)比改善，但仍處于低位（%）

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2月份出口金額通過比下降20.8%

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2、信托總量數(shù)據(jù)有望持續(xù)改善

1）一季度表外融資企穩(wěn)回暖

2019年加大金融服務(wù)實體經(jīng)濟力度，表外融資觸底回暖，新增信托貸款由負轉(zhuǎn)正。1月份社融數(shù)據(jù)創(chuàng)歷史記錄，因而2月份社融數(shù)據(jù)略有下降，新增信托貸款減少37億，同比下降106%，而委托貸款減少508億，同比增長32%，環(huán)比增長27%。但從累計角度來看，1-2月新增信托合計308億，由負轉(zhuǎn)正，扭轉(zhuǎn)18Q2開始的規(guī)模萎縮之勢，1-2月新增委托貸款合-508億，環(huán)比增長27%，為18Q1的最低降幅。1-2月份的新增表外融資的同比數(shù)據(jù)并未實現(xiàn)大幅增長的原因在于兩點：一方面是高基數(shù)，18M1、M2新增信托貸款分別為455億、660億；另一方面，政策邊際放松初期，行業(yè)仍處于觀望階段。

新增信托貸款的回暖，推動一季度信托發(fā)行量明顯提速。截至4月4日，一季度新發(fā)行集合信托產(chǎn)品4699個，發(fā)行規(guī)模5667億元，與去年同期相比，集合信托產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模增長18.62%。

新增信托貸款明顯改善（億）

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新增委托貸款明顯少減（億）

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2）展望全年：信托規(guī)模有望重回兩位數(shù)增長

歷史反復(fù)驗證，政策的放松均伴隨著信托規(guī)模的擴張。過去信托行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模均保持較快的增長，但2012年資管市場放開，引入基金子公司和券商資管的競爭，后者憑借監(jiān)管紅利和成本優(yōu)勢迅速開疆拓土，導(dǎo)致信托資產(chǎn)規(guī)模有2011年的58%下降至2014年的28%。2016年迎來轉(zhuǎn)折點，券商風(fēng)控新規(guī)和基金子公司管理辦法的出臺，收緊二者的發(fā)展步伐，通道需求遷徙至信托端，信托資產(chǎn)增速由底部的28%提升至2017年的30%。而2018年監(jiān)管對通道業(yè)務(wù)采取高壓態(tài)勢，同時去杠桿成為主旋律，導(dǎo)致整體資管規(guī)模斷崖式下滑，信托無法幸免，資產(chǎn)規(guī)模下滑14%至22.7萬，歷史首次規(guī)模下滑。

信托資產(chǎn)規(guī)模增速和政策變化的關(guān)系（億）

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展望未來，我們認為信托總量數(shù)據(jù)有望持續(xù)改善，預(yù)計2019年信托資產(chǎn)規(guī)模有望重回兩位數(shù)增長。主因當(dāng)前我國經(jīng)濟仍舊承壓，政策邊際改善且可持續(xù)，同時監(jiān)管鼓勵善意的通道和支持實體經(jīng)濟的資金信托，根據(jù)歷史的反復(fù)驗證，政策的推動必將帶來信托規(guī)模的邊際改善。首先，根據(jù)過去新增信托資產(chǎn)規(guī)模與新增信托貸款的走勢來看，二者保持同向變動趨勢，且幅度（新增信托資產(chǎn)規(guī)模/新增信托貸款）維持在大約5倍的比例增減。其次，當(dāng)前我國經(jīng)濟形勢與2014年有所相似，同樣面臨國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力、經(jīng)濟新常態(tài)的轉(zhuǎn)換、政策逐步釋放，推動基建、消費等領(lǐng)域的復(fù)蘇。因此我們假設(shè)2019年月均新增信托貸款規(guī)模與2014年一致（約450億），且幅度（新增信托資產(chǎn)規(guī)模/新增信托貸款規(guī)模）取中間值5倍，則全年有望新增27000億信托資產(chǎn)規(guī)模（27000=450*12*5），則2019年末信托資產(chǎn)規(guī)模25.4萬億，同比增長12%。

新增信托資產(chǎn)規(guī)模與新增信托貸款同向變動（億）

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五、信托結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)明確改善，房市企穩(wěn)、基建抬頭

1、房市企穩(wěn)，信托受益

房市逐步企穩(wěn)，利好信托資產(chǎn)端。流動性的大幅緩釋和部分商業(yè)銀行首套貸款上浮比例的下降，推動一二線城市商品房銷量見底回升。2019年3月份全國房地產(chǎn)銷量同比增長13%，由負轉(zhuǎn)正，其中一線城市同比增長63%，增速擴大，二線城市同比增長12%，增速由負轉(zhuǎn)正。銷量觸底回升后，開發(fā)商拿地的熱情也在明顯提升，截至4月7日，住宅類土地溢價率提升至29.87%，而去年底僅7.69%。

地產(chǎn)銷量觸底回升

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住宅類土地溢價率明顯提升（%）

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房企銷售觸底回升，但融資壓力依舊較大，信托輸血逐步提升。從房地產(chǎn)開發(fā)資金來源中，目前銀行貸款比重持續(xù)創(chuàng)歷史新低，截至2018年底僅11.46%，且雖然債券發(fā)行規(guī)模略有發(fā)力（1-3月累計1882億，同比+41%），但考慮到2019年是房企債券集中到期年，房企融資壓力依舊較大。房企銷售企穩(wěn)回升，但融資壓力較大，因此信托輸血在穩(wěn)步提升，1月份新增房地產(chǎn)項目590個，同比增長89%，規(guī)模816億，同比增長11%，2月份新增項目380個，同比增長148%，規(guī)模522億，同比增長20%，同比增速持續(xù)擴大。因房地產(chǎn)融資需求旺盛，信托的議價能力明顯提升，新增房地產(chǎn)信托項目的平均迅速提高，由2018年初的7.52%提高到2019年2月份的8.25%。

房地產(chǎn)開發(fā)資金中銀行貸款比重

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房企債券發(fā)行金額規(guī)模略有提升（億）

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新發(fā)行房地產(chǎn)類項目規(guī)模（億）

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新增房地產(chǎn)項目的平均收益率明顯提升

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2、基建抬頭，信托可為

經(jīng)濟下行壓力仍在，穩(wěn)增長依舊是重中之重，基建成為穩(wěn)增長的重要抓手。國務(wù)院常會提出加大基建補短板力度，2018年10月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于保持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域補短板力度的指導(dǎo)意見》指出，今年以來整體投資增速放緩，特別是基礎(chǔ)設(shè)施投資增速回落較多，一些領(lǐng)和項目存在較大的投資缺口，亟需聚焦基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域突出短板，確保經(jīng)濟運行在合理區(qū)間?；ò鍓K獲得政策的大力支持，同時推進基建補短板需要資金支持，尤其是地方政府平臺的合理融資需求得到有效保障，信托大有可為。在此背景下，信托投向基建類項目的規(guī)模在明顯提升，新增基建類信托項目在2018年下半年明顯提速，2019開年來更是迅猛增長，1月份新增基礎(chǔ)建設(shè)信托項目524個，同比增長303%，規(guī)模505億，同比增長76%，2月份新增項目330個，同比增長307%，規(guī)模306億，同比增長89%。新增基建項目大幅增長的同時，平均年化收益率也在提升，2018年初新增基建項目平均收益率僅7.65%，而2019年2月份提升至8.73%。

新增基建項目個數(shù)和規(guī)模明顯提升（個、億）