2019年中國餐飲旅游行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)對餐飲旅游行業(yè)的影響分析[圖]

餐飲旅游李玲玲 2019-05-22 06:21 來源：智研咨詢

出境游：國際航線客運(yùn)量1-2月累計(jì)同增18.2%，赴韓游復(fù)蘇明顯

航空客運(yùn)方面，2019年2月國內(nèi)、國際航線分別完成客運(yùn)量4785.3萬人、597.3萬人，同增10.8%、13.5%，增速較19年1月有一定回落，主要受2019年春節(jié)提前影響。1-2月累計(jì)國際航線整體客運(yùn)量1204.8萬人，同增18.2%，較18年同期增速（6.7%）提升明顯，預(yù)計(jì)與港澳游及韓國游等復(fù)蘇有關(guān)。

國際航線客運(yùn)量2019年2月同比增長13.5%

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國際航線客運(yùn)量18年以來增速高于國內(nèi)航線

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從目的地來看，受春節(jié)放假提前影響，出境游2月增速較1月有所回落。1-2月累計(jì)，赴香港旅客達(dá)到1010.39萬人次，同比增長18.69%，較18年同期增速（13.62%）進(jìn)一步提升，預(yù)計(jì)受廣深高鐵及港珠澳大橋開通影響。出國游方面，赴日游客147.8萬人次，同增9.59%；赴泰旅游212.27萬人次，同增-2.2%；赴韓旅客84.62萬人次，同增30.09%，相比于去年同期（去年同期赴韓游客65.05萬人次，同增-43.73%）復(fù)蘇明顯。

2月赴香港旅游人數(shù)同比增長3.67%

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2月赴日旅游人數(shù)同比增長1.01%

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2月赴泰旅游人數(shù)同比下滑12.29%

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2月赴韓旅游人數(shù)同比增長30.09%

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從出發(fā)地來看，2019年2月上海市旅行社組織出境游人數(shù)36.8萬人次，同比上升5.4%。其中，出國游35.6萬人次，同比下降0.8%；香港游1.70萬人次，同比上升145.1%；澳門游1.01萬人次，同比上升65.9%；臺(tái)灣游1.05萬人次，同比上升63.7%。1-2月，上海市旅行社組織出境游人數(shù)71.71萬人次，同增13.08%，其中出國游65.84萬人次，同增3.7%；香港游增速最快，5.48萬人次，同增294.6%。

上海2月出境游人數(shù)同比增長5.44%

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上海歷年1-2月出境游人數(shù)及同比增速

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國內(nèi)游：清明節(jié)各地國內(nèi)游市場表現(xiàn)平穩(wěn)，關(guān)注門票降價(jià)進(jìn)展

2019年清明假日期間全國國內(nèi)旅游接待總?cè)藬?shù)1.12億人次，同比增長10.9%；實(shí)現(xiàn)旅游收入478.9億元，同比增長13.7%，保持平穩(wěn)增長。景區(qū)方面，客流表現(xiàn)有所分化。峨眉山、黃山、武陵源核心景區(qū)清明客流量達(dá)分別同增16.75%、11.39%和11%；梵凈山受申遺成功影響，4月6-7日門票售罄；三亞千古情受去年優(yōu)惠活動(dòng)高基數(shù)影響，客流同比下滑16.02%。

2019年清明小長假重點(diǎn)景區(qū)表現(xiàn)

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此外，需要說明的是，今年3月發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于持續(xù)深入推進(jìn)降低重點(diǎn)國有景區(qū)門票價(jià)格工作的通知》，表明要推進(jìn)更大范圍、更大力度降價(jià)，確保降價(jià)取得實(shí)效。門票降價(jià)將會(huì)使景區(qū)公司短期內(nèi)業(yè)績承壓，建議跟蹤門票降價(jià)進(jìn)展，關(guān)注景區(qū)資源整合進(jìn)度。

國內(nèi)重點(diǎn)旅游區(qū)域2月數(shù)據(jù)跟蹤：淡季表現(xiàn)平穩(wěn)

2月單月,昆明市接待國內(nèi)游客2129.32萬人次，同比增長30.80%；阿壩州接待國內(nèi)外游客157.72萬人次，同比增長12.61%；北京市旅游區(qū)接待國內(nèi)游客2235.20萬人次，同比增長5.42%；江蘇4A5A景區(qū)接待國內(nèi)外游客5503.12萬人次，同比增長4.90%；海南省接待國內(nèi)過夜游客571.33萬人次，同比增長3.70%；黃山風(fēng)景區(qū)接待國內(nèi)外游客23.44萬人次，同比下降16.17%；上海旅行社接待國內(nèi)游客20.24萬人次，同比下降25.62%。

2019年2月國內(nèi)游市場同比增長情況

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2019年1-2月國內(nèi)游市場同比增長情況

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從1-2月的累計(jì)變化來看，昆明市接待國內(nèi)游客3457.18萬人次，累計(jì)同比增長25.90%；阿壩州接待國內(nèi)外游客233.89萬人次，累計(jì)同比增長17.39%；北京市旅游區(qū)接待國內(nèi)游客3642.30萬人次，累計(jì)同比增長6.42%；海南省接待國內(nèi)過夜游客1123.62萬人次，累計(jì)同比增長4.60%；江蘇4A5A景區(qū)接待國內(nèi)外游客8648.04萬人次，累計(jì)同比增長4.20%；黃山風(fēng)景區(qū)接待國內(nèi)外游客34.75萬人次，累計(jì)同比增長1.80%；上海旅行社接待國內(nèi)游客51.31萬人次，累計(jì)同比下降9.69%。入境游：各地入境旅游人數(shù)維持穩(wěn)定增長就各地區(qū)來看，2月單月，上海市接待入境游客55.17萬人次，同比增長17.25%；海南省接待入境過夜游客7.89萬人次，同比增長16.90%；黃山市接待入境游客28.77萬人次，同比增長9.70%；北京市旅游區(qū)接待入境游客43.70萬人次，同比增長9.60%；昆明市接待入境游客6.82萬人次，同比增長8.25%；江蘇省接待入境過夜游客21.38萬人次，同比下降7.70%。

從1-2月的累計(jì)變化來看，海南省接待入境過夜游客18.28萬人次，累計(jì)同比增長10.20%；黃山市接待入境游客41.91萬人次，累計(jì)同比增長10.10%；昆明市接待入境游客12.92萬人次，累計(jì)同比增長6.80%；重慶市接待入境游客21.47萬人次，累計(jì)同比增長6.13%；北京市旅游區(qū)接待入境游客73.70萬人次，累計(jì)同比增長5.20%；上海市接待入境游客116.12萬人次，累計(jì)同比增長4.80%；江蘇省接待入境過夜游客48.89萬人次，累計(jì)同比下降8.00%。

2019年2月入境游市場同比增長情況

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2019年入境游市場同比增長情況

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餐飲：2019年1-2月餐飲收入同增9.7%，增速進(jìn)一步回升

1-2月社會(huì)消費(fèi)品零售總額中餐飲收入為7251億元，同比增長9.7%，增速有所回升，相比18年12月提高0.7個(gè)百分點(diǎn)；限額以上企業(yè)餐飲收入為1517億元，同比增長8.1%（18年12月為5.5%）。2018年全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額中餐飲累積收入為42715億元，同比增長9.5%；限額以上企業(yè)餐飲收入總額為9236.4億元，同比增長6.4%。大眾消費(fèi)增速仍好于限額以上增長情況。

1-2月餐飲收入同比增長9.7%

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1-2月限額以上餐飲收入同比增長8.1%

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全球視野：看餐飲旅游行業(yè)的周期性

餐飲旅游行業(yè)作為可選消費(fèi)具有一定的周期屬性。以史為鑒，縱觀美國近百年經(jīng)濟(jì)歷史，可以發(fā)現(xiàn)，消費(fèi)行業(yè)具備受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的影響，但各細(xì)分行業(yè)的波動(dòng)幅度和上行/下探的彈性有別。隨著人均GDP水平提升，美國的個(gè)人消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了巨大變化，服務(wù)類支出占比已經(jīng)提升至69%（二戰(zhàn)后初期僅接近40%），房地產(chǎn)周期類耐用消費(fèi)品如家具和家電、汽車等，因經(jīng)濟(jì)周期影響而產(chǎn)生的波動(dòng)幅度更大，但隨著居民保有量的提升，波動(dòng)區(qū)間有所收斂；非房地產(chǎn)周期類消費(fèi)品中，非耐用品類的食品相對服裝更具有需求剛性，服務(wù)類中的餐飲旅游行業(yè)確實(shí)會(huì)在一定程度上受到經(jīng)濟(jì)周期的影響。但我們發(fā)現(xiàn)龍頭企業(yè)收入和業(yè)績規(guī)模、ROE水平受影響程度相對經(jīng)營數(shù)據(jù)層面影響更弱，主要原因是：1）龍頭公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和收入來源多元，業(yè)務(wù)之間能夠相互補(bǔ)充；2）收入增長不僅來源于同店的銷售增長，還來源于新店的增加或高客單價(jià)產(chǎn)品的占比提升；3）作為龍頭企業(yè)業(yè)務(wù)布局通常不局限在一國，跨國經(jīng)營為對沖經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)提供了安全墊。此外，我們發(fā)現(xiàn)在應(yīng)對經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)時(shí)，美國餐飲旅游上市公司通常選擇減少投資、縮減人員、降低成本，但通常餐飲上市公司門店增減彈性大，酒店上市公司新增店速度較為穩(wěn)健，經(jīng)濟(jì)下行階段估值下滑也提供了整合并購的契機(jī)。

對比國內(nèi)餐飲旅游上市公司可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)周期確實(shí)會(huì)一定程度影響經(jīng)營表現(xiàn)，但整體處于成長階段。如中國國旅成長為免稅行業(yè)巨頭奠定堅(jiān)實(shí)成長基礎(chǔ)；宋城演藝依托異地復(fù)制及輕資產(chǎn)輸出實(shí)現(xiàn)跨越式增長；華住酒店把握產(chǎn)品升級(jí)、連鎖化率提升的關(guān)鍵階段持續(xù)鞏固龍頭優(yōu)勢；廣州酒家從餐飲賽道切入食品業(yè)務(wù)打開市場空間?？傮w來看，盡管行業(yè)普遍和經(jīng)濟(jì)周期有較高相關(guān)性，但龍頭公司的發(fā)展除了行業(yè)邏輯外，還有集中度提升邏輯及消費(fèi)升級(jí)邏輯，因此在具體業(yè)績表現(xiàn)上有望穿越周期實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。

以史為鑒，對比周期中美國消費(fèi)行業(yè)表現(xiàn)

美國消費(fèi)行業(yè)受周期波動(dòng)影響顯著，休閑住宿餐飲更具備韌性

消費(fèi)行業(yè)的發(fā)展建立在消費(fèi)者可支配收入增長的基礎(chǔ)上，受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的影響顯著。以美國為例，縱觀二戰(zhàn)后的美國經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)及消費(fèi)者支出規(guī)模的同比變化，可以發(fā)現(xiàn)，消費(fèi)行業(yè)隨著經(jīng)濟(jì)周期輪動(dòng)而波動(dòng)。

美國經(jīng)濟(jì)自二戰(zhàn)后基本經(jīng)歷了5個(gè)階段：

（一）二戰(zhàn)后的繁榮時(shí)期（1948-1972），經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，西部和南部呈現(xiàn)繁榮景象，經(jīng)濟(jì)增速的中位數(shù)水平超過4%；（二）滯脹階段（1973-1984），石油危機(jī)爆發(fā)、戰(zhàn)后繁榮積累的債務(wù)問題顯現(xiàn)等，導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入痛苦的滯脹時(shí)期，經(jīng)濟(jì)增速中位數(shù)水平回落至3%；（三）復(fù)蘇增長期（1985-1999），美國境內(nèi)，政府減少經(jīng)濟(jì)干涉、降低稅率、撤銷管制，充分發(fā)揮市場經(jīng)濟(jì)的作用，互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)繁榮，國際背景，90年代日本泡沫崩盤，蘇聯(lián)解體、美國贏得冷戰(zhàn)并打贏第一次波灣戰(zhàn)爭，助力美國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)高速增長，經(jīng)濟(jì)增速中位數(shù)為3.4%；（四）互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂與金融危機(jī)形成時(shí)期（2000-2008），美國互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫破裂，美國聯(lián)準(zhǔn)會(huì)實(shí)行低利率政策意圖拉升經(jīng)濟(jì)并解除諸多商業(yè)管制，尤其是金融業(yè)管制。同時(shí)并發(fā)動(dòng)阿富汗和伊拉克戰(zhàn)爭進(jìn)行反恐。但資本受利益驅(qū)使進(jìn)入了房地產(chǎn)和金融領(lǐng)域，而非實(shí)體領(lǐng)域，并最終引發(fā)2008年全球金融危機(jī)（次貸危機(jī)）；（五）危機(jī)后恢復(fù)期（2009-至今），2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后，美國政府先后執(zhí)行了3輪量化寬松政策以刺激經(jīng)濟(jì)，2014年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨穩(wěn)得到確認(rèn)，2015年末和2016年末的兩次加息均為對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響，且2015年美國在全球經(jīng)濟(jì)體量中的份額基本恢復(fù)至危機(jī)前水平，2017年美國名義GDP同比增速重新回到4.2%的高點(diǎn)。盡管美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)從2008年金融危機(jī)中恢復(fù)，但是其經(jīng)濟(jì)增速中位數(shù)已經(jīng)有所下移。

美國個(gè)人消費(fèi)支出增速和GDP增速基本呈現(xiàn)強(qiáng)相關(guān)性

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盡管消費(fèi)行業(yè)總體受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)影響顯著，但其中的休閑住宿餐飲行業(yè)則表現(xiàn)出一定韌性。在經(jīng)濟(jì)增速下行階段，休閑住宿餐飲行業(yè)同比增速下行幅度通常會(huì)小于經(jīng)濟(jì)總體，而在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長階段，休閑餐飲行業(yè)同比增速的向上彈性更加顯著。休閑住宿餐飲行業(yè)受益于美國經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)中增長，行業(yè)自身的下行韌性和更高的向上彈性（背后原因可能是消費(fèi)習(xí)慣養(yǎng)成），在美國GDP中的比重從20世紀(jì)70年代的2.8%左右，提升至2017年的4.1%，且未來有望繼續(xù)提升。

美國休閑住宿餐飲行業(yè)增加值同比增速更具向上彈性

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美國休閑住宿餐飲行業(yè)增加值及其占GDP的比重

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消費(fèi)結(jié)構(gòu)隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展有所調(diào)整，不同行業(yè)的周期波動(dòng)彈性有別

盡管美國個(gè)人消費(fèi)支出無論是總量還是人均情況都隨著經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)，但縱向來看，如今的美國消費(fèi)結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了巨大變化，服務(wù)支出類占比從戰(zhàn)后初期的40%提升至如今趨近69%。

美國消費(fèi)者人均個(gè)人消費(fèi)支出的情況和人均GDP同比情況

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美國消費(fèi)者的消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，服務(wù)類消費(fèi)占比提升至69%

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房地產(chǎn)周期相關(guān)的消費(fèi)品，以家具和家用設(shè)備以及汽車為例，縱向來看，二者的波動(dòng)幅度均大于GDP的整體表現(xiàn)，且隨著家電和汽車的保有量不斷提升，（剔除2008年金融危機(jī)之后）二者的波動(dòng)幅度均有所收斂，且橫向來看，汽車的波動(dòng)幅度相對家具和家用設(shè)備更為明顯。

目前美國千人汽車保有量約830輛

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非房地產(chǎn)周期相關(guān)的消費(fèi)品和服務(wù)類支出，以非耐用消費(fèi)品——食品、服裝，服務(wù)類中的醫(yī)療護(hù)理和餐飲住宿服務(wù)為例，可以發(fā)現(xiàn)，非耐用品中，服裝支出的向下彈性更為明顯，而食品類需求更具剛性，因而波動(dòng)區(qū)間相對較小；服務(wù)類醫(yī)療護(hù)理和餐飲住宿服務(wù)相對GDP同比增速均具有更低的向下降幅和更高的向上彈性。

美國個(gè)人消費(fèi)支出中，食品需求更具剛性，醫(yī)療護(hù)理和餐飲服務(wù)更具向上彈性

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休閑住宿餐飲行業(yè)中，餐飲業(yè)向上彈性更高，酒店周期性明顯

美國休閑住宿餐飲行業(yè)中，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于上行階段時(shí)，休閑、餐飲業(yè)向上彈性較為明顯，在經(jīng)濟(jì)下行周期中，住宿行業(yè)下探幅度更大，更具有顯著的周期性。

美國餐飲周期向上彈性更為顯著，住宿波動(dòng)區(qū)間更為顯著

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宏觀層面，從美國住宿業(yè)總產(chǎn)出/增加值增速來看，酒店業(yè)一個(gè)周期大概持續(xù)8-10年左右。其中蕭條期1年左右，復(fù)蘇期持續(xù)3年左右，繁榮期持續(xù)3年左右，繼而進(jìn)入1年左右的衰退期。以2001-2007年為例，2001是酒店行業(yè)的蕭條期，表現(xiàn)為住宿行業(yè)增加值及總規(guī)模同比減少；2002年至2004年是復(fù)蘇期，表現(xiàn)為出租率回升帶動(dòng)住宿業(yè)規(guī)模增速逐漸由負(fù)轉(zhuǎn)正并持續(xù)提升；2005-2006年為繁榮期，表現(xiàn)為出租率增速放緩、主要由客房價(jià)格上漲帶動(dòng)住宿業(yè)規(guī)模穩(wěn)健增長；2007年為衰退期，表現(xiàn)為出租率下滑繼而客房價(jià)格下降導(dǎo)致住宿業(yè)規(guī)模增速顯著下滑。

微觀層面，從酒店RevPAR同比增速來看，1990年開始至今，美國酒店業(yè)經(jīng)歷了三輪周期：分別是1991至2000年、2001至2007年，以及2008年至今。從美國經(jīng)驗(yàn)來看，出租率提升帶動(dòng)RevPAR增長的周期大約在1-2年左右，而房價(jià)提升帶動(dòng)RevPAR增長的周期大約在4-7年左右。從美國酒店業(yè)數(shù)據(jù)來看，供過于求的現(xiàn)狀導(dǎo)致出租率維持在64-75%左右水平，因此出租率變化的絕對值較為平穩(wěn)、大部分位于0-5%之間，房價(jià)變動(dòng)與RevPAR變動(dòng)擬合更為顯著，即房價(jià)變動(dòng)是驅(qū)動(dòng)單房平均收益變動(dòng)的更主要原因。從1991-2015年美國酒店業(yè)經(jīng)歷的三輪周期來看，酒店提價(jià)周期一般持續(xù)5-9年左右，而降價(jià)僅持續(xù)1-3年；房價(jià)提升略滯后于出租率提升1年左右。

美國餐飲旅游業(yè)龍頭公司受周期影響較大

從業(yè)績角度看，擴(kuò)張邏輯奠定發(fā)展趨勢、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響短期經(jīng)營

美國餐飲旅游行業(yè)上市公司經(jīng)營情況受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)影響較為明顯。我們選取了餐廳代表企業(yè)麥當(dāng)勞、飲品代表企業(yè)星巴克、酒店代表企業(yè)萬豪國際以及主題公園代表企業(yè)迪士尼作為研究對象，發(fā)現(xiàn)上述企業(yè)在美國的同店經(jīng)營情況（迪士尼為全球主題公園接待游客情況，其中主要部分為美國）受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)影響大。在2008-2009年經(jīng)濟(jì)危機(jī)期間上述企業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)增速均有所放緩，其中萬豪國際的同店RevPAR、星巴克同店銷售額均出現(xiàn)了明顯的同比下滑。

分析經(jīng)營數(shù)據(jù)的變化可以得出以下結(jié)論：一是非必選消費(fèi)品業(yè)績波動(dòng)更明顯。就產(chǎn)品而言，酒店、咖啡等非必選消費(fèi)品在經(jīng)濟(jì)下行階段壓力更大，而快餐類企業(yè)如麥當(dāng)勞在經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)中的彈性較為不明顯。二是龍頭企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力更強(qiáng)。就競爭力而言，有差異化優(yōu)勢及規(guī)模優(yōu)勢的企業(yè)更有能力抵御經(jīng)濟(jì)波動(dòng)帶來的負(fù)面影響。例如星巴克在2008年關(guān)閉美國本土正在運(yùn)營的600家門店（占當(dāng)時(shí)美國總店數(shù)量的接近20%）通過門店結(jié)構(gòu)的調(diào)整改善了盈利能力，而許多單體或小規(guī)模的連鎖咖啡廳在危機(jī)中受到嚴(yán)重沖擊關(guān)門停業(yè)。

美國部分餐飲旅游上市公司同店經(jīng)營情況受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較大

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但從公司整體收入增長情況來看，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)造成的影響相對平緩。例如，在2009年經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響下，星巴克美國同店銷售下滑了6.0%，萬豪國際美國同店RevPAR下滑了18.5%，但星巴克美洲地區(qū)及萬豪美國地區(qū)營業(yè)收入分別下滑5.9%和13.5%。主要原因一是大型公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和收入來源更為多元，業(yè)務(wù)之間能夠相互補(bǔ)充；二是收入的增長不僅來源于同店的銷售增長，還來源于新店的增加或高客單價(jià)產(chǎn)品的占比提升；三是作為龍頭企業(yè)，業(yè)務(wù)布局通常不局限在一國，跨國經(jīng)營為對沖經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)提供了安全墊。

美國部分餐飲旅游上市公司收入規(guī)模增長與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)聯(lián)性一般

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從效率角度看，經(jīng)濟(jì)周期對利潤率影響明顯

拆分美國部分餐飲旅游上市公司的ROE指標(biāo)，可以發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)對凈利率影響較大。從ROE整體來看，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對相關(guān)公司的影響表現(xiàn)不一，萬豪國際、Booking的波動(dòng)較大，而麥當(dāng)勞、星巴克整體長期穩(wěn)中有升。拆分三大因素可以發(fā)現(xiàn)：（1）凈利率受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響最大：除麥當(dāng)勞外其余三家公司在2008-2009年凈利率均出現(xiàn)了較明顯的下滑，其中萬豪國際出現(xiàn)了虧損。主要原因是經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響需求，重資產(chǎn)類企業(yè)成本費(fèi)用較高導(dǎo)致利潤下滑甚至為負(fù)。（2）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率受經(jīng)濟(jì)周期影響不大：一方面經(jīng)濟(jì)波動(dòng)雖然對收入會(huì)造成一定影響，但如前文所述龍頭企業(yè)尤其是處于成長期的龍頭企業(yè)可以依靠外延增長等方式平滑經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響；另一方面在經(jīng)濟(jì)下行階段企業(yè)通過使用現(xiàn)金支撐運(yùn)營、處置資產(chǎn)支撐業(yè)績等方式降低資產(chǎn)規(guī)模，使得資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變化不明顯。（3）權(quán)益乘數(shù)受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響不大：企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的高低通常與自身業(yè)務(wù)規(guī)劃和所處的階段有關(guān)，與經(jīng)濟(jì)周期的直接關(guān)系不大。

美國部分餐飲旅游上市公司ROE變化（單位：%）

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美國部分餐飲旅游上市公司凈利率變化（單位：%）

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美國部分餐飲旅游上市公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變化（單位：次）

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美國部分餐飲旅游上市公司權(quán)益乘數(shù)變化

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經(jīng)濟(jì)周期不同階段應(yīng)對決策有所不同

對比美國部分龍頭餐飲旅游企業(yè)的資本開支及業(yè)務(wù)擴(kuò)張可以發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)周期下行階段各自選擇的策略有所不同。

從資本開支角度來看，資本開支占當(dāng)年總資產(chǎn)比重通常與經(jīng)濟(jì)景氣程度有關(guān)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮增長時(shí)，企業(yè)的投資擴(kuò)張速度也加快（如1993至2000年）；當(dāng)經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)，資本開支有收縮趨勢（如2001至2003年、2008至2009年）。此外，資本開支也與企業(yè)自身發(fā)展階段以及業(yè)務(wù)形態(tài)有關(guān)，在上世紀(jì)90年的快速擴(kuò)張期，星巴克、萬豪國際資本開支占總資產(chǎn)比重較高，而在2010年之后擴(kuò)張速度明顯放緩。

美國部分餐飲旅游上市公司資本開支占當(dāng)年總資產(chǎn)比重

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具體以餐飲及酒店行業(yè)為例，餐飲企業(yè)門店數(shù)量隨經(jīng)濟(jì)波動(dòng)調(diào)節(jié)靈活。例如星巴克在2008年關(guān)閉了美國本土600家門店，2018年關(guān)閉美國本土150家門店以應(yīng)對經(jīng)營數(shù)據(jù)的下滑。反觀萬豪國際等酒店類企業(yè)，由于籌建開店時(shí)間長（意味著對經(jīng)濟(jì)波動(dòng)變化的敏感性弱）、合約簽訂時(shí)間長（直營酒店租約和加盟酒店合同）等因素影響，門店增長速度與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)聯(lián)不大。此外考慮到經(jīng)濟(jì)下行周期估值水平的下滑，酒店行業(yè)之間的并購增多也帶來酒店規(guī)模的擴(kuò)大。

美國部分餐飲旅游上市公司美國地區(qū)門店數(shù)量變化

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與資產(chǎn)投入不同的是，員工數(shù)量的變化與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)系密切，裁員成為了眾多企業(yè)應(yīng)對危機(jī)的有效方式。統(tǒng)計(jì)可知2000至2002年各家上市公司員工數(shù)量均有增長放緩甚至負(fù)增長的趨勢，其中星巴克從1999年的同比42%增速降至2002年的15%；在2009年，多家公司出現(xiàn)了明顯的裁員潮，當(dāng)年星巴克員工數(shù)減少了19%；2009、2010年萬豪國際也出現(xiàn)了連續(xù)裁員。

美國部分餐飲旅游上市公司員工總數(shù)同比增速

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經(jīng)濟(jì)周期下國內(nèi)龍頭公司成長能力突出

行業(yè)角度看，經(jīng)濟(jì)周期影響可選消費(fèi)行業(yè)需求

旅游行業(yè)發(fā)展與宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性較大。分析國內(nèi)旅游人次與GDP的年度同比增速可以發(fā)現(xiàn)，整體而言旅游市場的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)關(guān)聯(lián)較大。2011年GDP增速開始放緩之后，無論是國內(nèi)旅游人數(shù)還是景區(qū)接待游客人數(shù)同比增速均出現(xiàn)了明顯下滑。主要原因是旅游消費(fèi)是典型的可選消費(fèi)，在收入增長預(yù)期下調(diào)的情況下旅游次數(shù)和旅游開支會(huì)受到明顯影響。

中國旅游行業(yè)發(fā)展與GDP增速關(guān)聯(lián)性大

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酒店業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)較高的相關(guān)性。我們選擇如家整體RevPAR同比增速來反映酒店行業(yè)的景氣程度。以季度為最小單位對比如家整體RevPAR同比增速和PPI工業(yè)品同比增速可以看出，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)對酒店的經(jīng)營業(yè)績影響較為明顯。一方面，經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)，供給投入加大，經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)供給減少，供需逐漸趨于平衡；另一方面，經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)，商務(wù)出行需求加大、個(gè)人旅游意愿增強(qiáng)，進(jìn)而推動(dòng)酒店行業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)向好。

酒店行業(yè)經(jīng)營業(yè)績隨經(jīng)濟(jì)波動(dòng)明顯

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餐飲行業(yè)整體相對成熟，因此與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)聯(lián)性較為明顯。由于大部分餐飲屬于可選消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響消費(fèi)者的消費(fèi)意愿，當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行收入下滑時(shí)，外出就餐消費(fèi)減少，尤其是高端餐飲受影響最為明顯。我們看到GDP增速自2011年開始放緩，而社零餐飲收入增速也呈現(xiàn)階梯式下滑。

餐飲行業(yè)整體規(guī)模增速與GDP增速趨勢一致