2019年中國建筑園林行業(yè)資金端及PPP發(fā)展分析：杠桿快速擴張帶來了行業(yè)高速增長[圖]

    2015-2018年P(guān)PP迎來爆發(fā)性增長，生態(tài)園林行業(yè)通過再融資及大股東質(zhì)押等手段獲得大量資金，積極參與PPP項目，訂單和業(yè)績快速增長；基本面的景氣向好亦拓寬了園林企業(yè)的融資渠道，從而支持企業(yè)繼續(xù)拿單，形成正向循環(huán)；其代價是負(fù)債率的迅速提升及質(zhì)押率高企。

園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體股票質(zhì)押比例

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    杠桿快速擴張帶來了高速增長，但也留下了隱患：1）園林企業(yè)現(xiàn)金流的質(zhì)量和效率迅速惡化，2013-2019Q3園林行業(yè)整體經(jīng)營+投資現(xiàn)金流均保持凈流出，且單位凈利潤所需消耗的現(xiàn)金流快速提升；2）收入質(zhì)量持續(xù)下降，PPP項目的應(yīng)收賬款通常計入“長期應(yīng)收款”，園林行業(yè)長期應(yīng)收款占收入比例較建筑行業(yè)整體較快提升，由2015年初9.2%提升至2017年年末的21.9%，隨著收入下滑及長期應(yīng)收款繼續(xù)提升，2019Q3達(dá)到了58%。

園林及建筑業(yè)經(jīng)營投資現(xiàn)金流凈流出(TTM)/凈利潤(TTM)

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園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體長期應(yīng)收款/收入(TTM)

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    2018年初，PPP財政庫開始嚴(yán)格監(jiān)管致使PPP熱退潮，各地PPP項目在監(jiān)管過程中陸續(xù)暫停，地方政府及金融機構(gòu)亦暫停對PPP項目的資金支持；同時資管新規(guī)的落地限制了流向基建的表外資金，園林行業(yè)的外部輸血和資金回流均受限制，高杠桿下部分園林企業(yè)陷入了流動性困境，資金成本明顯提升。

園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體現(xiàn)金比率

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園林子行業(yè)及建筑業(yè)資金成本

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    智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國園林行業(yè)市場運行潛力及營銷渠道分析報告》數(shù)據(jù)顯示：資金端緊張下行業(yè)收縮業(yè)務(wù)規(guī)模、利息費用高企導(dǎo)致行業(yè)整體收入利潤下滑，同時市場擔(dān)憂行業(yè)的高質(zhì)押及資金鏈斷裂風(fēng)險，行業(yè)業(yè)績估值遭雙殺。園林行業(yè)凈利潤增速在2016年達(dá)到頂峰（同比+82.2%），2017年凈利潤增速下滑（同比+9.4%），2018-2019年凈利潤下滑（2018年同比-22.9%，2019Q3同比-80%）。從估值看，由于行業(yè)凈利潤大幅減少，2019年年末PE（TTM）達(dá)到70倍，但從PB看2019年年末PB(LF)已降至1.4倍，處于歷史底部。

園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體收入同比增速

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園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體凈利潤同比增速

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園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體PE(TTM)

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園林子行業(yè)及建筑業(yè)整體PB(LF)

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    信貸環(huán)境逐步寬松，帶來資金端的邊際寬松并降低行業(yè)的融資成本。2019年12月28日，央行宣布存量貸款利率將轉(zhuǎn)換為LPR為定價基準(zhǔn)加點形成；2020年1月6日央行下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，將釋放長期資金約8000億元；2020年2月20日，全國銀行間同業(yè)拆借中心公布2月LPR報價，1年期/5年期以上品種分別下調(diào)10BPs/5BPs，至4.05%/4.75%。園林等建筑工程為負(fù)債擴張性行業(yè)，在受制于財政收支及地方政府杠桿約束背景下，信貸環(huán)境的逐步寬松將為園林行業(yè)帶來實際的資金端支持，并降低行業(yè)的融資成本。

人民幣存款準(zhǔn)備金率:大型存款類金融機構(gòu)（%）

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    再融資通道再次開啟，及時為園林企業(yè)輸血，市場對園林行業(yè)資金鏈斷裂的擔(dān)憂料將逐步消解。2015-2017年園林行業(yè)通過定增等再融資工具進(jìn)行項目的配套融資或收購資產(chǎn)，期間融資現(xiàn)金流大幅流入，支撐企業(yè)收入和訂單大幅增長；2020年2月14日，證監(jiān)會正式發(fā)布優(yōu)化主板、創(chuàng)業(yè)板再融資系列配套政策，在融資規(guī)模、發(fā)行對象、定價機制、批文有效期、減持、鎖定機制等多維度進(jìn)行優(yōu)化，降低上市公司融資門檻。園林行業(yè)重回2015-2017年大舉負(fù)債擴張的概率較小，但此次再融資通道的再次開啟，將為融資較緊張的園林企業(yè)及時輸血，市場對于園林行業(yè)資金鏈斷裂的擔(dān)憂料將逐步消解。

2014-2018年園林行業(yè)重點公司已實施再融資方案梳理

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    2017-2019年全國對于生態(tài)環(huán)保等的投資并無減弱，相反國家對于環(huán)保的重視程度逐步加強，行業(yè)的調(diào)整洗牌不改長期前景向好。2017年下半年起，基建投資增速從20%水平逐步下滑至0%左右水平，2018Q4企穩(wěn)后，2019年基建全年保持3%左右的溫和復(fù)蘇。而生態(tài)環(huán)保的投資增速仍保持30%以上的較快增長，同時各地政府對于環(huán)保的重視程度持續(xù)加強，短期看在堅決打贏污染防治攻堅戰(zhàn)下，環(huán)保治理的投入料將保持強度；中長期看改善人居環(huán)境等依然是提升社會發(fā)展水平的重要舉措，環(huán)境治理的長期前景仍然向好。

基建、生態(tài)環(huán)保及市政綠化投資同比增速

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    PPP經(jīng)過2018年的嚴(yán)格清庫后，2019年P(guān)PP發(fā)展趨于理性合規(guī)，退庫持續(xù)處于“小規(guī)模、常態(tài)化”，入庫趨于嚴(yán)格，2019年入庫退庫實現(xiàn)動態(tài)平衡。2019年財政部PPP庫入庫項目12341個（175875億元），與2018年末相比存量規(guī)?；境制?。全年來看，2019年全庫新增入庫項目1395個/2.16萬億元（不考慮退庫項目），全年入庫清庫整體平衡，結(jié)構(gòu)上管理庫規(guī)模穩(wěn)增。PPP作為基建合規(guī)通道，料將支持穩(wěn)基建的逐步加碼。

每月新增入庫項目金額（億元）

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每月新增退庫項目金額（億元）

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    PPP平穩(wěn)發(fā)展的同時，園林行業(yè)整體EPC等現(xiàn)匯訂單占比明顯回升。自2016年以來PPP中標(biāo)規(guī)模比重逐年下降，2019年比重由80%左右水平降至30%。相較PPP項目，EPC等現(xiàn)匯項目對于企業(yè)的資金占用較少、周期較短；隨著在手現(xiàn)匯項目的逐步實施，園林行業(yè)現(xiàn)金占用情況料將逐步得到改善。

主要園林企業(yè)重大中標(biāo)項目PPP/現(xiàn)匯項目比重

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