中國(guó)基建行業(yè)市場(chǎng)發(fā)展前景分析：預(yù)計(jì)2019年基建行業(yè)增速為7%[圖]

基建李玲玲 2019-07-09 06:15 來(lái)源：智研咨詢

宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)保持在合理區(qū)間

近幾年來(lái)，我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速呈持續(xù)穩(wěn)健回落態(tài)勢(shì)。2018年我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資636萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)59%，增速較2017年回落13個(gè)百分點(diǎn)。2019年1-4月我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資156萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)61%，增速較2018年同期回落09個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比1-3月增速回落02個(gè)百分點(diǎn)；4月國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成54萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)05%，增速較2018年同期下降55個(gè)百分點(diǎn)。

全國(guó)固定資產(chǎn)投資運(yùn)行情況-累計(jì)

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同期，我國(guó)GDP增長(zhǎng)指標(biāo)在65%-70%區(qū)間小幅波動(dòng)，基本保持穩(wěn)定。分解消費(fèi)、投資、出口“三駕馬車”對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率，由于固投增速近幾年持續(xù)下降，投資對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率持續(xù)下降；出口對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率也已然為負(fù)，消費(fèi)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率持續(xù)提高。我國(guó)2018年消費(fèi)、資本形成、出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率已分別為762%、324%和-86%。近年來(lái)雖然固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)下滑，致使投資對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率持續(xù)下降；但是受益于16-17年房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的持續(xù)保持較高增速引致消費(fèi)端對(duì)我國(guó)GDP增長(zhǎng)的強(qiáng)勁支持，18年消費(fèi)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率升至歷史最高水平，從而提高了國(guó)家對(duì)投資端增速下滑的容忍度。

但貿(mào)易摩擦短期內(nèi)不會(huì)消除，出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率仍負(fù)向影響；經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)憂，消費(fèi)領(lǐng)域多行業(yè)已出現(xiàn)增速下行和疲軟跡象。即使我們不考慮消費(fèi)疲弱背景，權(quán)重已近80%的高水平，再寄希望其對(duì)GDP形成向上或穩(wěn)健支持，數(shù)學(xué)意義上是弱的；投資對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率在14年以前均值水平在40%上，現(xiàn)在只有318%。因此我們分析認(rèn)為達(dá)成“宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)保持在合理區(qū)間”需盡量避免GDP增速的失穩(wěn)下滑的情況出現(xiàn)，面對(duì)“三駕馬車”選擇題，投資的可能性最大。

我們的分析并不立足于GDP增速必須保持在64%還是60%位置，而是立足于不能出現(xiàn)GDP增速的失穩(wěn)下滑。

季度GDP累計(jì)同比增速一覽(%)

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三大需求對(duì)GDP增長(zhǎng)的年度貢獻(xiàn)率一覽(%)

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基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資有望重回“穩(wěn)增長(zhǎng)”引擎

進(jìn)一步看投資，季調(diào)口徑，我國(guó)固定資產(chǎn)投資完成額實(shí)際當(dāng)季同比數(shù)據(jù)，自2017年下半年起連續(xù)五個(gè)季度在±1%區(qū)間波動(dòng)，僅近兩個(gè)季度的增速在25%~30%之間。固定資產(chǎn)投資分項(xiàng)科目，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資、制造業(yè)投資和房地產(chǎn)投資為其三個(gè)重要組成。

如藍(lán)色線圈所標(biāo)識(shí)時(shí)間點(diǎn)：09年四萬(wàn)億投資、12年基建提至20%增速作為“穩(wěn)增長(zhǎng)”引擎、15年4季度放松房地產(chǎn)和16年1季度PPP啟動(dòng)基建，均對(duì)應(yīng)著前1-2個(gè)季度固定資產(chǎn)投資增速的“拋物線”特征。16年下半年我國(guó)固定資產(chǎn)投資完成額實(shí)際當(dāng)季增速再次持續(xù)回落，同期對(duì)應(yīng)著我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資增速的緩慢穩(wěn)定回落。

我國(guó)固定資產(chǎn)投資完成額實(shí)際當(dāng)季同比增速一覽(%)

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自2011年后房地產(chǎn)投資增速與制造業(yè)投資增速圖譜趨勢(shì)顯現(xiàn)出較為明顯的“亦步亦趨”的特點(diǎn)：11-15年兩者持續(xù)下行，16年初開始底部企穩(wěn)后逐步回升。19年1-4月兩者間關(guān)系出現(xiàn)背離，房地產(chǎn)投資增速繼續(xù)保持增長(zhǎng)而制造業(yè)投資增速大幅放緩：制造業(yè)投資放緩主要受國(guó)內(nèi)、外經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)憂和貿(mào)易摩擦持續(xù)等不確定因素的影響；房地產(chǎn)投資受土地購(gòu)置費(fèi)和建安費(fèi)兩者影響保持較快增速，我們預(yù)計(jì)下半年房地產(chǎn)投資增速會(huì)穩(wěn)定持續(xù)回落。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資一直是我國(guó)政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的逆周期管理因子：09年4萬(wàn)億投資、12年基建提速至20%、16年P(guān)PP，均對(duì)應(yīng)著我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行且有失穩(wěn)跡象，國(guó)家通過(guò)基建拉回或托底經(jīng)濟(jì)；而07-08年經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、10-12年和16-18年房地產(chǎn)“過(guò)熱”，國(guó)家主動(dòng)調(diào)低基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資規(guī)模。19年在國(guó)家“適時(shí)適度實(shí)施宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)”的指引下，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資重回“穩(wěn)增長(zhǎng)”基本引擎為較確定事件。

房地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資增速(%)

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基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資增速(%)

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展望2019年：出口弱，消費(fèi)、地產(chǎn)投資、制造業(yè)投資增速下行，基建托底

回顧2018年：凈出口拖累GDP增速，投資拉動(dòng)力較弱。1）前三季度GDP同比增長(zhǎng)67%，三季度GDP同比增長(zhǎng)65%，低于二季度的67%，和去年同期的68%，創(chuàng)2008年金融危機(jī)以來(lái)最低點(diǎn)。2）分拆來(lái)看，主要系凈出口對(duì)GDP增速形成拖累，而投資對(duì)GDP增速貢獻(xiàn)較低。

GDP增速明顯放緩

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凈出口對(duì)GDP增速拖累明顯

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展望2019年：出口弱，消費(fèi)、地產(chǎn)投資、制造業(yè)投資增速下行，基建增速有望升溫。受國(guó)內(nèi)GDP增速下行影響消費(fèi)增速進(jìn)一步下行，受全球GDP增速下行、PPI下行、貿(mào)易摩擦影響出口增速進(jìn)一步下行，受地產(chǎn)周期下行影響地產(chǎn)投資增速下行，受工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速下行、PPI下行影響制造業(yè)投資增速下行，“穩(wěn)增長(zhǎng)”、“補(bǔ)短板”效應(yīng)下我們預(yù)計(jì)基建投資增速將企穩(wěn)回升。

消費(fèi)：2019年GDP增速下行，消費(fèi)增速同步下行。1）歷史上社會(huì)零售品銷售總額增速與GDP增速、CPI高度相關(guān)，GDP增速可以看作消費(fèi)的“量”，CPI可以看作消費(fèi)的“價(jià)”。2）2012年以來(lái)受GDP增速趨緩，社零增速趨緩。2017年3月CPI當(dāng)月同比從09提升到2018年11月的22%，社零增速?gòu)?09%回落到81%，社零增速受GDP增速放緩影響較大，我們預(yù)計(jì)2019年GDP增速下行的作用下，社零增速持續(xù)下行。

社零增速與GDP增速、CPI高度相關(guān)

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2012年以來(lái)受GDP增速趨緩，社零增速趨緩

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出口：2019年海外GDP增速下行&PPI下行&貿(mào)易摩擦，出口增速同步下行。1）歷史上出口金額增速與海外GDP增速、PPI高度相關(guān)，海外GDP增速可以看作出口的“量”，PPI可以看作出口的“價(jià)”（出口產(chǎn)品以工業(yè)品為主），近兩年出口的高增長(zhǎng)主要源自于海外GDP的復(fù)蘇。2）2016年以來(lái)受海外GDP、PPI增速提升，出口增速回升。我們預(yù)計(jì)2019年海外GDP增速和PPI增速下行的背景下，出口增速下行。3）2018年以來(lái)的貿(mào)易摩擦是導(dǎo)致出口增速下行的另一個(gè)重要原因，7月6日針對(duì)340億美元商品加征25%的關(guān)稅，8月23日針對(duì)160億商品加征25%的關(guān)稅；9月24日針對(duì)2000億商品加征10%的額外關(guān)稅，并稱可能在2019年1月1日起將2000億商品10%的額外關(guān)稅提升至25%，在搶出口的背景下2018年9月10月單月出口金額同增14%/16%，但于11月單月出口金額增速下滑至54%。盡管12月初中美領(lǐng)導(dǎo)人就貿(mào)易問(wèn)題達(dá)成重要一致（暫緩2019年1月1日起將2000億商品10%的額外關(guān)稅提升至25%，并就系列問(wèn)題進(jìn)行磋商），考慮中美關(guān)系的復(fù)雜性，中性預(yù)期下預(yù)計(jì)貿(mào)易摩擦作用下出口增速進(jìn)一步承壓。

出口增速與海外GDP增速相關(guān)

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出口增速與PPI增速相關(guān)

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投資：前三季度狹義基建投資對(duì)GDP增速拉動(dòng)僅02%，1）2018年1-11月，固投同增59%，較去年同期下滑13pct，其中地產(chǎn)/制造業(yè)投資同增97%/95%，較去年同期提升22/54pct，狹義基建投資同增37%，較去年同期下滑164pct，狹義基建增速大幅下滑。2）2018年前三季度，投資對(duì)GDP拉動(dòng)僅021，較去年同期下滑02pct，根據(jù)我們的測(cè)算，狹義基建投資對(duì)GDP拉動(dòng)最弱，僅02%，地產(chǎn)投資對(duì)和制造業(yè)投資回暖對(duì)GDP拉動(dòng)較強(qiáng)。

2018年狹義基建增速斷崖式下滑

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狹義基建對(duì)GDP拉動(dòng)最低

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地產(chǎn)投資：拿地放緩，地產(chǎn)投資增速放緩。1）地產(chǎn)投資完成額增速自2015年末觸底反彈，2017年/2018年1-11月地產(chǎn)投資完成額同增7%/10%。2）我們進(jìn)一步拆解地產(chǎn)投資的構(gòu)成，地產(chǎn)投資涵蓋筑安裝/設(shè)備購(gòu)置/其他費(fèi)用三部分，分別約占地產(chǎn)投資的72%/1%/27%，其他費(fèi)用以土地購(gòu)置費(fèi)為主。3）銷售價(jià)格：大周期的頂部。從經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，地產(chǎn)的大周期一般3年一輪（以銷售價(jià)格增速為指標(biāo)），棚改效應(yīng)延緩了這一輪周期，2018年銷售價(jià)格持續(xù)增長(zhǎng)，我們認(rèn)為目前地產(chǎn)仍處于本輪大周期的頂部。4）土地購(gòu)置面積增速下行，2019年地產(chǎn)投資-其他費(fèi)用增速放緩，決定地產(chǎn)投資增速向上承壓。2018年8月以來(lái)，土地購(gòu)置面積單月增速下行，8月/9月/10月/11月土地購(gòu)置面積單月增速分別為45%/16%/12%/8%，土地購(gòu)置面積增速下行的背景下，我們預(yù)計(jì)2019年地產(chǎn)投資-其他費(fèi)用增速承壓，拖累地產(chǎn)投資增速。5）施工加速，2019年地產(chǎn)投資-建筑安裝費(fèi)用回暖，支撐地產(chǎn)投資增速向下有底。①新開工：我們預(yù)計(jì)2019年H1新開工面積增速有支撐，此后逐步回落。預(yù)計(jì)在土地購(gòu)置面積高增長(zhǎng)的拉動(dòng)下2019年上半年新開工面積增速仍有一定支撐，之后逐步回落。②施工加速，地產(chǎn)投資-建筑安裝費(fèi)用增速回暖。一個(gè)值得關(guān)注的現(xiàn)象是2017年以來(lái)新開工面積增速和竣工面積增速呈現(xiàn)背離，上一次新開工面積增速和竣工面積增速的背離出現(xiàn)在2010年，我們認(rèn)為在房?jī)r(jià)增長(zhǎng)的背景下地產(chǎn)企業(yè)囤地是背離的一個(gè)重要原因，預(yù)計(jì)在房?jī)r(jià)增速回落的背景下，房企為盡快回籠資金，未來(lái)施工將加速，2018年11月地產(chǎn)施工面積同增47%，大幅提升，地產(chǎn)投資-建筑安裝費(fèi)用降幅較10月縮窄03pct至-381%，預(yù)計(jì)2019年地產(chǎn)投資-建筑安裝費(fèi)用將回暖。

地產(chǎn)投資自2015年末觸底反彈

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地產(chǎn)投資主要為建筑安裝費(fèi)用、其他費(fèi)用

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2018年其他費(fèi)用高增長(zhǎng)拉動(dòng)地產(chǎn)投資高增長(zhǎng)

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目前住宅價(jià)格位于大周期的頂部

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購(gòu)置土地面積增速下滑，其他費(fèi)用增速承壓

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施工提速，建筑安裝費(fèi)用增速回暖

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制造業(yè)投資：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速放緩，制造業(yè)投資增速放緩。我們認(rèn)為工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額是制造業(yè)投資的重要前瞻指標(biāo)，2017年以來(lái)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)高速增長(zhǎng)，2017/2018年1-11月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同增21%/14%，2017/2018年1-11月制造業(yè)投資同增48%/95%，本輪制造業(yè)企業(yè)（尤其是上游）的利潤(rùn)高增長(zhǎng)主要得益于供給側(cè)改革下的PPI上行，伴隨PPI增速放緩，我們預(yù)計(jì)在明年P(guān)PI下行的背景下，制造業(yè)利潤(rùn)增速下行，制造業(yè)投資增速回落。

工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額是制造業(yè)投資重要前瞻指標(biāo)

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PPI下行，制造業(yè)利潤(rùn)增速下行

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制造業(yè)投資增速高于10%的行業(yè)主要是受益于供給側(cè)改革（合計(jì)占制造業(yè)總投資37%）

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基建投資：“穩(wěn)增長(zhǎng)”背景下，基建投資增速有望升溫。1）歷史上基建一直是政府“穩(wěn)增長(zhǎng)”的利器，2018年1-11月狹義基建增速僅37%，前三季度狹義基建對(duì)GDP增速的拉動(dòng)僅02%，接近歷史最低水平，我們認(rèn)為本輪基建的增速的斷崖式下滑主要系融資受阻+地方去杠桿。2）自7月31日中央政治局確定“加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板的力度”、“基建穩(wěn)增長(zhǎng)”大方向以來(lái)，相關(guān)的重磅政策不斷出臺(tái)。目前基建增速已“L”型企穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)在明年“出口弱，消費(fèi)、地產(chǎn)投資、制造業(yè)投資增速下行”的背景下，基建投資增速有望升溫。

歷史上，基建一直是“穩(wěn)增長(zhǎng)”利器

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前三季度狹義基建對(duì)GDP拉動(dòng)弱

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近期基建穩(wěn)增長(zhǎng)重磅政策匯總

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基建補(bǔ)短板資金何處來(lái)：PPP&專項(xiàng)債將是重要資金來(lái)源

我們預(yù)計(jì)2019年基建增速約7%，PPP是“基建穩(wěn)增長(zhǎng)”重要資金來(lái)源。1）基建資金來(lái)源一直是拆解基建投資增速的重要方法，2017年基建資金來(lái)源共計(jì)15萬(wàn)億元，其中國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金（占比16%）、國(guó)內(nèi)貸款（占比16%）、自籌資金（占比59%）是基建資金的重要組成部分。2）回顧2018年：2018年基建增速大幅下滑主要系資管新規(guī)下的非標(biāo)融資大幅收窄和地方政府去杠桿下的基建需求下滑，2018年基建增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿υ醋試?guó)內(nèi)貸款高增長(zhǎng)（對(duì)沖資管新規(guī)對(duì)社融影響）、全國(guó)政府性基金支出高增長(zhǎng)（土地出讓收入高增&地方專項(xiàng)債高增）。3）展望2019年：在全國(guó)政府性基金支出增速大幅下滑（土地出讓收入大幅下滑）的背景下，PPP項(xiàng)目提速和地方專項(xiàng)債規(guī)模提升將是“基建穩(wěn)增長(zhǎng)”的重要支撐，保守預(yù)計(jì)2019年基建同增72%。4）關(guān)于PPP的三種假設(shè)：2017/2018年P(guān)PP開工率（新開工PPP項(xiàng)目占上一年執(zhí)行階段未開工的比例）分別為79%/33%，2018年開工率大幅下滑主要系地方政府去杠桿影響，在2019年P(guān)PP項(xiàng)目開工率在30%/50%/70%的三種假設(shè)下，對(duì)應(yīng)的基建增速達(dá)72%/89%/106%，PPP是2019年“基建穩(wěn)增長(zhǎng)”主要資金來(lái)源。

預(yù)計(jì)2019年基建增速約7%（單位：億元）