2019年一季度融資開始改善，基建板塊開始進(jìn)入業(yè)績釋放期，預(yù)計2019年基建投資增速復(fù)蘇[圖]

    一、基建板塊業(yè)績增速有望提升

    1、收入與現(xiàn)金流下行，融資多元化催降負(fù)債率

    政策轉(zhuǎn)向影響收入增速，基建補短板推進(jìn)開始逐步體現(xiàn)：2018年基建板塊主要上市公司合計營收26,008.23億元，同增6.53%；歸母凈利745.33億元，同增3.33%；其中四季度營收8,640.86億元，同增7.45%；歸母凈利229.02億元，同減12.32%。2019年一季度板塊主要上市公司營收5,620.33億元，同增13.75%；歸母凈利160.53億元，同增17.89%?？傮w來看，2018年基建板塊增速較慢，這和國家2018年上半年收緊地方政府財政，放緩基建不無關(guān)系。全年板塊管理費用率下降1.55pct，主要是各企業(yè)降本控費，收緊支出所致，導(dǎo)致全年利潤增速放緩的主要原因是是投資收益有所減少。2019年基建補短板下項目開始落地，經(jīng)歷2018年四季度訂單開始回暖，2019年一季度融資開始改善，基建板塊開始進(jìn)入業(yè)績釋放期。隨著近期中美貿(mào)易戰(zhàn)有進(jìn)一步激化的態(tài)勢，基建板塊在拉動經(jīng)濟(jì)增長的作用更大。2019年一季度板塊營收加速，隨著資產(chǎn)減值計提窗口期已過，并且板塊投資收益有所回升，板塊整體盈利好于預(yù)期，實現(xiàn)較高速增長。

一季度房建板塊持股仍處于歷史高位

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    相關(guān)報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國基建工程行業(yè)市場競爭格局及行業(yè)發(fā)展前景預(yù)測報告》

房屋新開工增速依然處于高位

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一季度房建板塊持股仍處于歷史高位

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房屋新開工增速依然處于高位

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    項目推進(jìn)加速經(jīng)營現(xiàn)金流下降，融資渠道多元化負(fù)債率穩(wěn)步下行：2018年以來，基建板塊整體經(jīng)營現(xiàn)金流情況持續(xù)下行，當(dāng)前經(jīng)營現(xiàn)金流情況依然處于低位，與此同時，行業(yè)平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻在提升，負(fù)債率下降，現(xiàn)金比率保持穩(wěn)定。對此在經(jīng)營端，上半年資金收緊影響了經(jīng)營現(xiàn)金流，下半年項目數(shù)量增多推進(jìn)加速則占用了更多的現(xiàn)金流，項目本身的回款率是在改善的；在融資端由于政府對負(fù)債率有上限要求，基建大央企增加了融資渠道，增加股權(quán)融資，優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債、永續(xù)債等融資工具的使用，使得現(xiàn)金比率保持穩(wěn)定，負(fù)債率下降。按照政府75%的目標(biāo)，未來基建板塊整體負(fù)債率水平依然將呈現(xiàn)穩(wěn)步下降的態(tài)勢。

    2、基建大央企與地方國企財報質(zhì)量較好較穩(wěn)定

    從個股財務(wù)報表來看，基建大央企和地方國企是最好的標(biāo)的，各項財務(wù)指標(biāo)穩(wěn)?。壕C合2016年-2018年三年年報，葛洲壩在基建板塊中財務(wù)表現(xiàn)最好?；ù笱肫笤跔I收規(guī)模和項目周轉(zhuǎn)能力優(yōu)勢突出，葛洲壩上述兩項指標(biāo)在2016-2018年均名列行業(yè)前茅。2018年年報山東路橋、四川路橋、浦東建設(shè)、隧道股份四大地方基建國企報表各項數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對較好。山東路橋在項目周轉(zhuǎn)，收現(xiàn)率控制方面做得較好；四川路橋在應(yīng)收賬款回收，業(yè)績增速方面更為突出；浦東建設(shè)在項目利潤率的把控上做的更好。隧道股份各項指標(biāo)均不突出，但各項指標(biāo)均處于行業(yè)中上游水平，總體財報質(zhì)量較好。

2018年年報部分公司企業(yè)規(guī)模比較

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2018年年報部分公司成長能力比較

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2018年年報部分公司盈利能力比較

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2018年年報部分公司負(fù)債水平比較

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2018年年報部分公司現(xiàn)金周轉(zhuǎn)比較

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2019年一季報部分公司企業(yè)規(guī)模比較

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2019年一季報部分公司成長能力比較

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2019年一季報部分公司盈利能力比較

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2019年一季報部分公司負(fù)債水平比較

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2019年一季報部分公司現(xiàn)金周轉(zhuǎn)比較

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    2019年一季度，中國鐵建、中國電建、山東路橋、四川路橋四個股財務(wù)報表表現(xiàn)相對較好：其中中國鐵建與中國電建各項指標(biāo)較為接近，山東路橋和四川路橋各項指標(biāo)更為接近。中國鐵建、中國電建在業(yè)績規(guī)模，項目周轉(zhuǎn)速度方面表現(xiàn)較好；山東路橋和四川路橋在業(yè)績增速、盈利能力方面表現(xiàn)較好。負(fù)債率控制方面幾家公司競爭力較為接近。

2018年年報財務(wù)指標(biāo)比較

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2019年一季度財務(wù)指標(biāo)比較

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    市場關(guān)注度集中在少數(shù)優(yōu)質(zhì)個股：從市場關(guān)注度來看，公募基金在基建板塊持股基本集中在中國中鐵、中國鐵建、隧道股份、中國電建、葛洲壩五個股上，基本與財務(wù)報表質(zhì)量相關(guān)。五個股合計持股數(shù)量占整個板塊比例穩(wěn)定在75%-85%的區(qū)間內(nèi)，2019年一季度上述五個股持股數(shù)量占板塊持股數(shù)量達(dá)到86.52%，達(dá)到歷史高位。

    3、板塊關(guān)注度下降，但業(yè)績有望進(jìn)入兌現(xiàn)期

    2019年一季度板塊大幅減持，同比往年一季度持股處于歷史高位：2019年一季度，基建板塊合計持股6.51億股，環(huán)比2018年年底大幅下滑21.72億股。同比往年一季度，基建板塊持股同樣處于歷史相對高位，同比2018年以及增持82.69%。從板塊估值水平來看，基建與建筑板塊的估值小高峰億股，2019年以來，基建和建筑板塊的相對估值穩(wěn)步下行，反映出當(dāng)前基建部短板的市場關(guān)注度有所下降，基建板塊持股也對應(yīng)有所回落。

2019年板塊持股相比2018年同期提升

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基建各細(xì)分板塊投資增速回暖

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    與板塊估值不同，當(dāng)前基建板塊將逐步進(jìn)入業(yè)績收獲期：經(jīng)歷過2018年四季度開始的訂單改善和2019年一季度社融數(shù)據(jù)改善后，目前基建部短板已經(jīng)進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期，基本與以往周期一致。從數(shù)據(jù)表現(xiàn)上基建投資三大細(xì)分板塊投資增速2019年以來穩(wěn)步回升，板塊上市公司業(yè)績同樣增速提升，從市場表現(xiàn)來看，同樣反映出基建板塊盈利增速在提升。

基建估值小高峰已過

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板塊業(yè)績增速穩(wěn)步上行

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    二、2019年預(yù)計基建投資增速復(fù)蘇

    雖然2019年預(yù)計基建投資增速復(fù)蘇，但已在市場預(yù)期之內(nèi)。預(yù)計大型建企2019年增速缺乏彈性，現(xiàn)金流預(yù)計進(jìn)一步吃緊。

    1、大型建企2019年增速難超市場預(yù)期、現(xiàn)金流是風(fēng)險點

    2018年大型建企在收入端表現(xiàn)出了強勁的韌性，2018年基建固定資產(chǎn)投資同比增幅下降15.2個百分點至3.8%，但大型建筑企業(yè)的平均收入增速僅下降1.5個百分點至6.7%。預(yù)計2019年基建固定資產(chǎn)投資完成額增速將回升至14%，但行業(yè)負(fù)面因素也在持續(xù)累積。1）大型建企在2018年表現(xiàn)出的收入韌性，意味著市場低迷的情況下收入向龍頭集中，但也預(yù)示在2019年基建投資完成額回升后，大型建企的收入彈性將較差。2）大型建企的現(xiàn)金流明顯惡化，短期因素是由于2018年資金面緊張，大型建企為保開工犧牲了一部分自有現(xiàn)金流，長期的因素是中國推進(jìn)PPP導(dǎo)致業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)變，由于大型建企的騰挪空間有限，并不認(rèn)為現(xiàn)金流問題會在短期內(nèi)得到明顯改善。3）中國基建總量瓶頸接近，海外市場空間有限。綜合上面的負(fù)面因素，大型建筑企業(yè)的估值持續(xù)提升面2、地鐵仍是發(fā)展最快的領(lǐng)域，首選城建設(shè)計
2018年末政府開始積極強調(diào)基建補短板，但看到總基建投資并沒有快速大幅增加，同時2019年鐵路、公路和水運的投資額預(yù)計與2018年持平，選擇優(yōu)勢子板塊變得尤為重要。地鐵將是在未來數(shù)年中增速最快的基建子板塊。2018年城軌運行里程為5，159公里，而2025年的長期規(guī)劃已達(dá)1.4萬公里，而隨著城市化率的提升、城市人口和經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生增長，規(guī)劃里程還將不斷提升。同時由于城市地鐵每一階段的規(guī)劃往往覆蓋5年，2019-20年將是新一輪規(guī)劃的集中釋放期，持續(xù)看好城市軌交設(shè)計龍頭，城建設(shè)計（1599HK）。公司目前股價對應(yīng)4.3倍2019年預(yù)測市盈率，處于歷史低位。公司目前股息派發(fā)率維持在27%以上，預(yù)計2019年的股息率超過4.5%。雖然公司目前流動性較差，但基于有吸引力的估值和股利率水平，仍維持買入評級。

    3、綜合性建筑企業(yè)則偏好有成長性，現(xiàn)金流持續(xù)改善的標(biāo)的

    綜合性建筑企業(yè)中，首選中建國際（3311HK），雖然公司由于2018年國內(nèi)業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)至高現(xiàn)金周轉(zhuǎn)的BT與投資拉動項目，導(dǎo)致核心凈利潤增長低于預(yù)期。但戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的負(fù)面影響已基本被市場消化，且2018年的低基數(shù)為未來增長提供了更大的空間。公司2018年國內(nèi)業(yè)務(wù)收入為250億元人民幣，而大型建企收入規(guī)模為4-6千億元人民幣，公司業(yè)務(wù)拓展空間依然巨大。同時公司50%的收入來自港澳地區(qū)，公司亦是香港和澳門最大的建筑商，預(yù)計受益于粵港澳大灣區(qū)的建設(shè)。